长白山:客流基数低和市值低是重要看点

公司分析:长白山旅游龙头,旅游客运为核心,季节性突出公司系长白山旅游龙头,以旅游客运为主体,兼营旅行社、温泉水开发利用业务。公司独家垄断了景区内的环保车和倒站车经营(2013 年旅游客运占公司总收入和净利润的比重分别约为94%、98%),垄断优势突出,盈利能力较强(毛利率约60%),但季节性突出(Q3 收入占比在70%以上)。

募投项目分析:位置优势带来相对优势,季节性制约盈利能力公司募投项目毗邻最核心的北景区,地理位置优于同类竞争者(万达项目位于西景区),可以借助管委会资源推出打包产品,虽仍有一定的分流压力,但仍有望获得相对更好的Revpar 水平。不过,过于突出的季节性特征和长白山景区目前100 多万的客流基础仍有制约着该项目整体盈利能力的提升,因此预计培育期相对不短(可能需要2-3 年以上),且整体盈利水平可能相对一般。

成长分析:客流预计较快增长,环保车存提价预期主业旅游客运的增长主要伴随长白山景区的客流增长保持平稳较快增长。考虑到公司作为长白山管委会旗下的唯一上市公司平台,加之长白山景区目前仍处于发展相对早期,相关配套和开发尚不成熟,未来仍有进一步的资本运作潜力。旅游客运载体的环保车前次提价已满三年,2014 年公司营运车辆的运营时间估算已达4 年以上。未来可能进入分批更换期,成本增加可能倒逼提价预期。

风险提示

宏观环境变化、自然灾害,重大疫情等系统性风险;“营改增”政策风险:募投项目盈利不及预期的风险。

建议询价区间:4.02~4.54 元/股,

合理估值:6.57~7.50 元/股预计14-16 年EPS0.30/0.36/0.37 元。参考最新的新股发行准则,我们测算公司询价区间为4.02~4.54 元/股,绝对股价较低,且对应的发行市值极低(仅10.72~12.11 亿元),在目前的市场环境下极可能会受到部分资金热捧。结合我们此前分析,参考综合绝对估值和相对估值的结果(尤其是市值比较的结果),我们认为公司的合理估值为6.57~7.50 元/股,对应2014 动态PE22-25 倍,较为的合理市值空间17.5~20.0 亿元,相比发行价有显着的上涨空间,建议积极申购。