伊泰煤炭:低成本优势兼估值吸引,维持“买入”评级

伊泰煤炭和中国神华在近期与火电企业的谈判期间,提高了煤炭现货价格。市场虽然低迷,但是考虑到伊泰的吨煤销售成本在H股同行中具备相当的竞争优势,因此其估值比同行稍有溢价完全合理

长期的煤价低迷在很大程度上削减了公司2014年预测每股盈利(EPS)。然而,随着众多中小型煤炭生产商被淘汰出市场,以及2015财年公司在煤化工业务方面可能获得显着的进步,预计其盈利将恢复增长

该股在报告日前的价格对应2015年预测市净率为0.99倍,我们认为这一估值已经将负面因素反映在内。维持“买入”评级,目标价10.83港元

集团业务规模有望提升。伊泰煤炭近期宣布将在未来几年增加一系列煤化工项目的资本开支。公司已与航天长征、中石化十建签订建设合同。我们预计项目将于三年内完成,届时有望令其煤化工收入在2013年基础上翻倍增长。

煤炭价格有望于2015年企稳。伊泰煤炭、中国神华(1088 HK)和中煤能源(1898 HK)在与火电企业谈判期前后,两次提升多煤种的产品现货价格,这表明这些行业巨头选择停止价格战。我们相信,这将有助于稳定中国北方的动力煤价格。环渤海动力煤价格指数和内蒙古坑口煤价格在近几周均有逐步回暖的迹象。此外,中国人行通过降息为企业降低融资成本的举措,也将在未来支撑煤炭等大宗商品价格。

煤炭行业的长期需求有坚实基础。我们预计煤炭行业在2015年上半年还不太可能迎来大幅反弹;原因是中国需要鼓励清洁能源发展及宏观经济尚未企稳。但是,从国家能源安全角度考虑,2020年前动力煤仍将占中国能源消费的60%。此外,中国计划通过“一带一路”等举措,促进丝绸之路经济带地区的跨国铁路建设。如果计划顺利实施,内蒙古和新疆地区的煤炭下游需求将增加。

吨煤销售成本H股最低,显示出公司业绩有较强的反弹潜力。伊泰煤炭在H股市场同行中,吨煤销售成本最低。其2014年上半年单位成本为88元/吨(人民币,下同),远低于中国神华(127元/吨)、中国中煤(216元/吨)及兖州煤业(公司本部265元/吨)。这显示伊泰与同行相比,拥有更高品质的煤矿储备资源和更好的经营效率。 将继续面临供应过剩和进口煤竞争的挑战。伊泰是内蒙古地区的价格领导企业。与中国神华相似,集团在12月初上调产品价格,反映出其在市场上的定价能力。然而,中国煤炭行业供过于求的问题依然严峻,市场上仍存在很多中小煤矿。此外,低迷的国际油价和发达国家减少煤炭能源的需求,均对海外煤炭市场构成沉重压力,导致在过去的几年中国际煤价显着下降。进口煤将继续对国内煤价形成挑战,我们相信这一趋势在2015年将继续维持,直到国际油价稳定,国际动力煤市场供需恢复平衡。

市场对伊泰已过度悲观。彭博提供的伊泰2015年预测净利润率仅7.6%(2013及今年上半年分别为16.78%及14%),这反映出市场预测中国疲弱的煤价、经济结构性调整、能源结构改革以及激烈的进口煤竞争等因素对伊泰造成的影响极度悲观。而我们假设伊泰在2014、2015年能实现每年平均12%的净利润率,并实现11.53% 及11.8%的净资产回报率--这已高于大多数H股煤企。考虑到伊泰的成本优势、今年上半年14%的净利润率以及下半年多次提价等因素,我们认为12%的假设颇为保守。我们的假设尚未考虑“一带一路”政策所诱发的基建行业的需求复苏。

重申“买入”评级,目标价10.83港元。伊泰本报告日前价格对应2015年预测市净率0.99倍。我们预计2014-16年平均ROE值将维持在约12%水平,这会支持其较高的估值水平。我们相信负面因素已基本反映于股价,因此下行空间有限。我们重申“买入”评级,目标价为10.83港元,对应2015年预测市净率1.14倍。

风险因素:1)煤炭价格波动超过预测;2)供求关系长期失衡;3)下游产业经济周期;4) 成本暴升;5) 2014年预期每股股息或将下降。