凯迪电力:涅槃重生打造全国生物质发电龙头,破茧而出业绩处腾飞起点

公司概况:国内生物质发电行业龙头,技术全球领先。全球再生资源利用潜力巨大,而中国能源结构中可再生能源占比仅为1%,远低于发达国家达到5%以上。我国生物质发电行业两龙头:北国能、南凯迪;凯迪市占率第一为23%。公司核心技术优势突出:1)设备自主建造+小型超高压循环流化床锅炉燃烧技术(二代电厂)全球领先(仅三家),工程造价和单耗同业比低30%以上。2)公司热化学法生物柴油实验室国家唯一,全球领先。

行业分析:PM2.5治理驱动监管加强,行业加速发展,同时新补贴政策可期。秸秆燃烧是部分区域雾霾的重要原因,12年下半年以来各地禁燃法案和综合利用法案陆续出台;而全行业目前存在普遍微利或亏损状态,加之新一届政府环保政策思路强调后端补贴,未来补贴电价上调或可期。

涅槃重生:制约公司发展的原料回收问题已解决:电厂盈利回升,新项目空间打开;发电量上升,市场预期恢复。经过12年和13年的刮骨疗伤、大规模更换了管理层、整顿原料体系;我们认为制约公司发展的原料回收问题将会得到根本性解决,13年以来发电小时数逐渐提升就是原料价格得到有效控制的有力证据。公司电厂周围原料丰富,正常供求关系下价格不会高,关键在于价格控制:①有效的内部激励和管理,避免漏出(即公司内部和外部勾结),目前公司原料回收从“电厂负责制”改为“公司负责制”,统一制定最高价格;②去除中间商环节,避免上游形成垄断哄抬价格-目前公司自建了1600多人的村级收购站垂直回收体系。③工业原料来源占比增加(接近一半),避免农产品季节性影响。

外延注入可能:集团公司今年投产生物质电厂23座,为消除同业竞争,资产注入或可想象。集团今年建成生物质电厂23座,此外,仍有大量再生待建项目,为消除同业竞争,未来资产注入或可能。

生物质燃油技术全球领先,打开公司长期市值想象空间。公司生物柴油实验室是国家唯一重点实验室,具有国家战略意义,技术全球领先;目前公司1万吨生产线已投产,未来规划在广西北海建设200万吨生物合成油厂,一期60万吨,计划17年投产。我们认为公司目前生物质制油技术大型项目实际效果还有待进一步观察,但长期看打开公司市值想象空间。

盈利预测和投资建议:我们认为公司经过两年刮骨疗伤,目前原料体系得到有效控制,处于业绩爆发前夜:预计14-15年EPS分别为0.27/0.43/0.60元,CAGR>50%,PE=28/17/11倍,同时市场预期修复+新项目拓展可期+或存在资产注入可能+生态油巨大想象空间,我们给予15年30倍PE合理估值12元,推荐评级。