双汇发展:渠道建设有序进行,期待肉制品15年新形象

聘请外部营销团队做产品策划,肉制品15 年可能革新推广.

1H14 双汇肉制品出货量同比增长3.7%,与公司全年计划销量同比+14%有一定距离。

旺季刺激下,3Q14 肉制品销量增速有所恢复,我们推测同比+5%左右,3Q14 吨均利润推测约为1880 元,预计肉制品14 年完成200 万吨目标有难度。1H14 肉制品新品(2014 年推出的,不是内部3 年的口径)动销良好,但由于新品仍处于推广初期,占比仍很小对利润贡献有限,销量估计在一万五千吨左右,新品主要包括:低温休闲的椰果烤香肠、高温的椰香王。肉制品到了需要转型的关键时期,公司提出要用革命的力量调整产品结构,2015 年会聘请外部营销团队做产品策划,以新的方式来推广肉制品。

鲜冻品渠道建设完成全年目标无忧,对俄出口将很快实现.

1H14 鲜冻品渠道建设超额完成目标,全年实现新增12,000 个网点无忧,对俄实际出口推测年内将实现,但由于冻肉库存量较大且肉制品销量增速放缓,预计14 年完成1700万头屠宰目标有难度,3Q14 头均利润变化不大,推测在70 元左右。我们估计1H14新增渠道数量在6000 家以上,增量结构上,盈利能力强的特约店占比最大,其次是商超和餐饮加工厂渠道,农贸市场渠道拓展稍落后。三季度至今渠道建设完成也按计划进行,公司的渠道主要在新增产能地区拓展,14 年新增屠宰产能的工厂主要在广西南宁。

对俄出口方面,目前国家质检总局仍在和俄方敲定细节,希望俄方可以多给出口资质名额,之后俄方考察过养殖场备案后,就可形成出口,俄罗斯的猪肉价格与国内价差较大,利润不小,但在俄罗斯的销售要自己找经销商。双汇获批的两家公司分别是宝泉岭双汇和望奎北大荒双汇,两家公司合计年产能约为20 万吨(鲜冻品),我们认为双汇14 年对俄出口的量不会很大,猜测在5 万吨左右,约合50 万头猪。俄罗斯2010-13 年平均进口猪肉量为95 万吨,由于欧盟、美国、澳大利亚、加拿大和挪威的量只能由中国、巴西、乌拉圭、巴拉圭、阿根廷和白俄罗斯替代,从地理位置和生产能力来看,俄罗斯未来应是主要由中国进口,而双汇作为中国第一大肉类加工企业对俄出口肯定也是主力,未来出口量提升空间至少翻倍。

与史密斯菲尔德合作:协同效益将在中长期逐步显现.

我们估计,2014 年双汇与史密斯菲尔德完成33 亿关联交易目标可能性小,但中长期看合作优势会逐步显现。与史密斯菲尔德合作,双汇将主要从两方面受益,一是在美国猪价相对有成本优势时,进口原料猪肉、猪下水等;二是使用史密斯菲尔德的品牌销售冷鲜肉、肉制品等。由于1H14 国内猪价与美国相比并无明显优势且史密斯品牌冷鲜肉仍在推广期,公司上半年与SFD 仅发生1.5 亿关联交易。目前,公司仅使用其品牌销售冷鲜肉,并无肉制品。

维持双汇发展“推荐”评级.

考虑到肉制品销量完成全年目标有难度等因素,我们下调公司14 年EPS 预测值2%。

预计14-16 年双汇营收同比增速分别为8%、10%、10%,净利同比增速分别为20%、10%、7%,EPS 分别为2.10、2.31、2.48 元,同比+20%、+10%、+7%。按照9 月22 日收盘价32.25 元计算,动态PE 分别为16、14、13 倍,维持“推荐”评级。

风险提示:肉制品行业爆发重大食品安全事故的风险;经济增速下行,对屠宰和肉制品行业需求不利影响加剧的风险。