估值水平与成长性不匹配的八只股票

三维工程(002469):中化泉州项目将成就2012年的高成长

事件:

三维工程公布2011年年报:公司2011年实现营业收入25,789.82万元,同比增长44.39%;实现利润总额8,003.47万元,同比增长31.48%;实现归属于上市公司股东的净利润6,874.06万元,同比增长32.67%,EPS为0.61元,略低于我们预期。公司2011年末利润分配方案:10股派发现金股利人民币1元(含税),以资本公积金转增股本的方式,每10股转增5股。

点评:

公司2011年新签合同飞速增长,全年新签设计合同1.25亿,工程总承包合同10.43亿(公司口径,包括了中化泉州项目之前的5.25亿),符合我们之前对于公司2011年新签合同会超预期的判断。受益于石油石化十二五规划投资规模扩大和节能减排要求,公司2011年新签合同飞速增长,剔出中化泉州项目原有部分影响,全年工程总承包新签合同达5.18亿,符合我们之前对于新签合同会超过200%同比增速的预期。2011年快速增长的新签合同奠定了公司2012年收入增长的基础。

公司2011年实现收入25789万,四季度实现收入9775万,基本符合我们前次报告中对全年收入2.6亿和四季度收入1亿的判断。正如我们在前次报告中预期随着总价9437万的中石化济南公司5000t硫磺回收技改项目开工和公司年底大概率加快项目结算,公司季度收入进入加速成长通道(图1)。根据公司中石化济南公司项目2011年6483万收入贡献和存货周转率提升(图2)来看,公司收入规模和增长逻辑完全符合我们预期。

公司2011年实现归属母公司净利润6874万,对应EPS为0.61元,略低于我们之前0.66元的EPS预期,净利润略低预期的主要原因在于综合毛利率略低于我们预期,而综合毛利率略低预期的原因在于我们三季报后对公司盈利能力的上调,尤其是工程总承包业务毛利率2个百分点的上调。公司2011年实现EPS为0.61元,基本符合我们2011年年初的判断,但略低于我们2011年三季报后对公司业绩的上调,主要原因在于公司总承包业务毛利率低于我们三季报之后的调整。仔细分析三季报后对公司综合盈利能力上调的逻辑,我们认为在调整工程总承包业务毛利率的过程中忽视了四季度收入占比较高的中石化济南公司5000t硫磺回收项目是技改项目,盈利能力可能低于一般新建项目的影响导致对毛利率上调幅度过大。

公司2011年实现综合毛利率39.84%,略低于我们预期。由于三季报未披露分项业务的收入和盈利情况,无法对季度盈利能力下滑原因进行拆分。基于前三季度盈利情况在三季报之后我们将公司2011年全年综合毛利率上调至41%,从2011年结果来看39.84%的综合毛利率低于我们预期,我们认为四季度收入占比较高但毛利不高的中石化济南公司5000t硫磺回收技改项目可能是影响综合毛利率的主要原因。

康克工业锅炉公司业务拓展较慢,全年亏损扩大至约231万。公司收购的康克工业锅炉公司业务拓展较慢,2011实现收入约170万,亏损约231万,较前三季度略微改善。正如我们前次报告中预计公司对康克的整合周期会需要较长时间,短期内难以扭亏为盈。因为康克公司规模较小,目前对公司影响不大,至于康克公司何时能够扭亏为盈,暂时无法判断,我们将持续关注公司对康克的整合。但因为十二五工业领域的节能减排政策,对于工业锅炉业务,我们相对比较乐观,我们认为随着十二五工业领域节能减排措施的落实,工业锅炉的节能减排改造将带来该领域业务的快速成长。

我们一直认为作为技术驱动的专业工程公司,对业务领域的专注和独有的技术都是公司经营现金流深深的护城河,2011年公司实现经营现金流净额7427万,高于公司6874万的净利润,对2011年宏观持续紧缩下的建筑企业非常难得。公司2011年实现经营现金流净额7427万,高于6874万的公司净利润,主要原因:1)公司收现比和付现比都有上升,但收现比上升的幅度超过付现比(表1),具体原因在于中化泉州项目进度加快,四季度收到大笔预收帐款;2)公司四季度和年关前加大了应收帐款的催收力度,应收帐款四季度周转率略有上升。3)至于公司在经营现金流的优势,我们认为核心在于公司源于专有技术和工艺的上下游议价。

2012年年度策略报告中,我们认为在延续2011年基于资金的行业分析框架基础上,2012年的建筑行业更多的关注应该在行业需求变化进程中企业的经营应对和调整,具体到企业,增长的质量不容忽视。1)需求:对于三维工程所处的市场,我们认为在十二五能源战略和节能减排的大趋势下,2012年需求依据无需担忧,我们预计2012年公司的新签合同有一定增长,但增速不会太高,更多的增长将依赖于公司分支机构的开设和人员的增加。2)增长质量:过去近年,从经营现金流净额、净利润、营运资本增加的比例看,公司的增长质量持续提升。但2012年我们认为公司增长质量会随着中化泉州项目等大型项目的推进面临挑战,增长质量的持续提升依赖于公司在大规模项目工程技术、资金、采购、分包商管理等多方面的精细化和标准化。

盈利预测、估值和评级。根据2011年公司各业务订单和盈利情况,我们调整了公司盈利预测假设:1)略微上调了设计业务的增速;2)考虑非硫业务的增长和部分大型项目因素,下调总承包业务毛利率1.5个百分点;3)调整了了公司应收帐款和存货的周转率;4)调整了公司减值准备;据此我们预计公司2012-2014年EPS分别为1.20元、1.73元、2.10元,对应PE分别为25.3倍、17.6倍、14.5倍。从PE估值的角度看,在建筑行业中公司的PE可能并不低,但我们认为基于1)高额在手合同对2012年业绩增长的锁定;2)源于专业优势和竞争地位的经营质量(经营现金流高于净利润);3)节能减排驱动下的行业景气;4)公司的持续现金分红都是公司高估值的理由。尽管短期内公司股价在市场整体影响下可能存在一定的波动,但根据2012年石油化工和煤化工十二五规划相继出台后具体项目加快的预期和公司在硫磺回收工程领域的龙头地位,我们决定维持公司“强烈推荐”评级。

风险提示。1)新签合同低于预期;2中化泉州项目进展低于预期,3)规模较小,业绩受单一项目影响大。(兴业证券(601377))

瑞康医药(002589)调研简报:区域医药商业龙头,增长确定

盈利预测与投资建议

我们预计公司2011-2013年分别实现EPS0.89元、1.22元和1.69元,以2月15日收盘价24.49元计算,对应动态PE分别为27、20、14倍。我们认为公司高端医院业务受益于行业集中度提升及配送网络完善保持快速增长,基础医疗业务受益于基本药物制度的推行,业务量快速增长。同时,医疗器械业务也将为公司增长助力。

整体而言我们认为公司业绩增长确定,看好公司发展前景。考虑到当前的估值水平与公司的成长性不匹配,我们给以“强烈推荐”的投资评级。(民生证券)

四维图新(002405)动态报告:LBS将成为智能手机的一个重要应用

投资建议:

初步预计 2011-2013年公司可分别实现营业收入873.58百万元、1,225.92百万元和1,711.99百万元,同比增长29.37%、40.33%和39.65%;分别实现归属于母公司所有者的净利润 330.67百万元、463.10百万元和667.84百万元,同比增长41.99%、40.05%和44.21%;分别实现每股收益(按最新股本摊薄)0.69元、0.96元和1.39元。

移动互联网和智能手机的迅猛发展,将推动公司消费电子导航信息服务,尤其是LBS 需求不断提升,并成为公司重要的增长点。首次评级为未来6个月内“超强大市”,建议买入。同时,注意未来公司市场推广策略不当和市场价格下降带来的潜在风险。(上海证券)

天地科技(600582):打破成套出口瓶颈,业务转型或加速

研究结论

中国煤机行业将有望在亚洲形成明显竞争优势,海外订单可复制性强。

根据BP预测,2030年世界煤炭产量及消费量分别为44.67和44.62亿万吨油当量,其中亚洲占比为73.05%及75.76%;在各种能源中,可再生能源的增长迅速,但是不会影响煤炭作为主要能源的地位,到2030年,煤炭的产量和需求量占能源比重分别为27.4%和26.8%。我们认为中国煤机装备将在亚洲范围内形成较强的竞争优势。公司作为煤科院的核心资产,其在成套产品出口上的优势明显。

成套设备供应能力突破意义重大,技术服务能力突出。我国在高端三机一架综采设备成套供应中一直难有突破,大功率采煤机和大型刮板运输机进口比列依然较高。公司作为业内多元化和高端化最成熟的企业,批量供应综采成套设备将具有重大意义。公司凭借技术服务能力,由煤机制造商向矿井服务商的转变又跟进一步。

盈利预测与投资评级。我们维持之前的盈利预测,预计未来三年公司的EPS分别为:1.02;1.34和1.73元。运用相对估值,依然给予公司2011年30倍的市盈率,对应目标价为30.6元。公司现在股价低估,维持公司买入评级,建议长期关注。

风险因素:市场竞争加剧带来的盈利能力风险及,稳健经营带来市场份额下降的风险。(东方证券)

宝钛股份(600456):业绩增长可持续、未来三年产能将增长一倍

宝钛股份今日公告了2011年年度报告。公司2011 年实现营业收入29.21亿元,同比增长13.92%;实现营业利润1.05亿元,同比增长22倍;归属于上市公司股东净利润6169万元,同比增长17倍,全面摊薄EPS0.14元,符合我们对公司2011年经营状况的判断。分配预案与2012年经营目标:公司2011年分配预案为拟以现有总股本为技术,每10股派发现金股利人民币0.5 元(含税)。

公司钛产品销量增长稳定、产品盈利能力显著提升,出口情况明显好转。公司2012年实现钛产品销售量18312.77 吨,其中钛材11925.14 吨,这两个数据在2010年分别为16827吨和11475吨。2011年公司钛产品综合毛利率为19%,同比上升了8个百分点。另外,公司出口状况显著好转,公司2011年出口营业收入达到4.1亿元,同比增长了134%,公司出口状况好转明显。

公司产能在未来三年将增长一倍,跻身世界钛加工业前三强。公司十二五规划为到2015 年,形成40000 吨铸锭生产能力、30000 吨钛及钛合金加工材及一定量的锆、镍、钢等金属产品生产能力,其中锆、钛产品销售收入达到60 亿,国际市场占有率由现在的10%提升至20%,使宝钛股份跻身世界钛加工业前三强。我们认为,为了实现公司这些具体的目标,公司最近两年将继续进行新产能建设,我们认为,公司与太钢不锈(000825)的合作也是遵循了这一目标。

2012年是公司产能增长、结构调整和业绩大幅释放的关键时期。公司前期募投项目在2012年内有望全部建成投产,将大幅提升产能显著优化产品结构。丝棒材项目热轧生产线已成功试轧出部分规格钢产品和部分规格钛产品,精整生产线已完成安装调试工作,并陆续投入使用; 5000吨钛带生产线目前已全面投入试生。3000吨大规格高端棒材的万吨自由锻压机厂房柱基施工和设备基础施工已经完成,主机设备和公辅设施的安装正在进行中,有望年内试车。

对于2012年公司面临的市场,我们判断,普通的民品预计依然面临价格竞争、保本微利的状况;但是随着国际航空市场的复苏,波音、空客等新机型客机陆续投用,国内大机、核电、舰船等重点工程项目及海水淡化、建筑等行业用钛均存在较大机遇。对此,公司前期也都做了相应的调整,在民品领域,增强了民品的出口和高端民品的产能建设(如钛带、丝棒材项目等);在高端领域,公司长期积累的技术优势和市场优势必定使公司成为最先和最大受益者之一。

维持强烈推荐的投资评级。公司军品、民品销售将稳步增长,航钛出口在2012年将会有显著的突破。但整体考虑到公司高端钛材销售可见的未来增长依然维持稳定、且由于新项目投产导致费用率高企的状况未来两年难以扭转,我们调整公司2012-2014年EPS为0.59元、1.08元和1.49元,公司经营状况持续好转以及爆发性增长可能依然存在,维持强烈推荐。

风险提示:项目投产进度继续低于预期;海绵钛价格大幅波动;费用大幅增长。(中投证券)

长盈精密(300115):业绩符合预期,产品、客户持续升级,高速增长可期

投资要点:

长盈精密公告业绩快报:2011年营业收入7.83亿元,同比增长64.39%,归属上市公司股东净利润1.59亿元,同比增长75.14%,对应EPS为0.92元,基本符合我们的预期。

维持买入评级。根据公司公告的业绩快报,我们微调公司11-13年盈利预测为0.92,1.61,2.74元。我们认为考虑目前电子行业成长股估值水平,公司合理估值为12年25倍PE,对应目标价40.25元,维持买入评级。

利用资本优势积极扩张产能。公司自上市后,积极利用资本优势,通过兼并收购等方式,积极扩充公司产能规模,优化生产效率,提升自动化比例,分享行业高速增长,抵御劳动力成本上升压力。

积极推进人才引进,持续产品结构升级。公司自上市后,积极引进技术、管理人才团队,不断推进公司管理能力和技术能力提升,我们预计2012年公司可望在中高端连接器产品,BTB连接器,软板连接器领域取得突破,实现高端产品市场突破,提升公司整体产品竞争力。

稳步导入国际客户,推动客户结构升级。2012年,公司有望在既有中兴、华为、三星为主的客户基础上,进一步优化客户结构,导入全球主要手机大厂供应链体系,增加国际大厂客户,充分享受智能手机产业爆发带来的高速增长,配合客户产品需求,积极拓展公司业务。

受益移动电子产品金属化趋势,外观件业务具爆发力。随着金属外观件在手机、平板电脑、以及Utrabook中的应用不断推广,公司金属外观件业务存在巨大爆发空间。目前公司具有完整的模具加工、冲压/铝挤、CNC加工、阳极电镀生产能力,预计公司将在客户订单推动下,快速扩张金属外观件产能,成为2012年公司重要的成长动力。(申银万国)

利源铝业(002501):风景这边独好

铝工业行业发展之路:深耕铝加工。美国铝工业的发展历程表明,精深铝加工是铝产业未来发展的方向,国内铝加工企业毛利率水平已经在2010超越原铝和一体化企业,而且从铝加工企业2004-2011年的发展过程来看,铝加工企业灵活定价模式和产品结构的调整使加工费和毛利率保持稳定,成为铝工业中的安全领地。

基础厚实的精深铝加工企业。公司毛利率正稳步提升中,经过10多年的发展,公司熔铸、挤压及表面处理等工艺基础厚实,累积出了比较优势,获客户认可程度高,下游企业多为行业领军者。

交通运输铝型材需求旺盛。测算表明目前大截面铝型材产能可满足1515辆造车需求,而按照高铁和轨道交通规划,2010-2015年平均每年需造车2759量,显然国内交通用铝型材出现了较为明显的产能短缺,而公司开拓轨道交通铝型材客户具备区域、装备和资质优势,值得期待。

苹果用铝型材为公司进军消费电子铝型材打下坚实基础。目前销量最好的笔记本电脑MacBookair由公司下游客户广达代工,而公司为广达在大陆地区唯一供货商,预计苹果笔记本产品的持续热销带来公司苹果产品用铝型材的高速增长,另外,革命型的ultrabook计划使我们对公司产生了新的期望,ultrabook笔记本首选外壳材料为铝合金材料,公司在苹果产品上的业绩有被复制到ultrabook上的可能。

首次给予公司增持的投资评级。我们测算公司2012-2013年摊薄每股收益可达1.01、1.42元,对应目前股价的动态PE为20、14倍。目前公司正处于产品结构调整中,未来苹果产品、轨道交通建设用铝型材占比预期将不断提高,我们认为可以给予公司合理的溢价,基于公司2012-2013年净利润复合增速41.84%的测算结果,我们认为公司2012年25X市盈率具备支撑,对应目标价为25.25元,首次给予公司“增持”的投资评级。

风险因素。1、轨道交通投资放缓;2、公司限售股解禁压力;3、房地产投资超预期下滑风险(东方证券)

杭氧股份(002430):2011年业绩符合预期,2012年高增长可期

2011年业绩符合预期

杭氧公告业绩快报2011年营业收入41.8亿元,同比增长38%,净利润4.96亿元,同比增长40%,每股收益0.83元,完全符合我们的预测。业绩增长的主要原因是公司的空分产品收入和气体收入有较大增长。四季度单季销售收入12.7亿元,同比增长45%。

新兴煤化工有望对空分设备市场形成支撑

“十二五”期间将是煤化工项目上马密集期,由于化工企业在制气方面不具备核心技术,往往选择外包方式满足其气体需求,故对公司来说,煤化工应将是一个很大的市场。在设备招标方面,我们认为政府有望重点扶持一些本土优势企业,以增强其国际竞争力。

我们预计2012年气体项目将量价齐升

我们认为2012年气体项目将量价齐升,一是因为气体项目运行稳定后毛利率会自然回升,二是因为零售气量增加也将提升盈利能力。空分设备由于煤化工尤其是煤制天然气的投资,需求旺盛。我们预计2012年收入和利润增速会快于2011年。

估值:维持35元目标价和“买入”评级

我们预计2011-2013年每股收益分别为0.83,1.23和1.66元。我们参照同行业可比公司平均市盈率,给予公司2012年28倍PE,维持35元目标价。(瑞银证券)