兴证全球基金斯子文——严控下行风险 “固收+”先防回撤再攻收益弹性

（原标题：兴证全球基金斯子文——严控下行风险 “固收+”先防回撤再攻收益弹性）

在A股市场经历极致分化、无风险利率步入“1%时代”的2026年，“固收+”再度站上风口。然而，如何让“+”真正成为收益的助力，是摆在所有基金经理面前的考卷。

兴证全球基金基金经理斯子文，给出了一个颇为克制的答案：把控制下行风险放在第一位，把争取收益上限放在第二位。

斯子文，复旦大学金融学博士，2017年加入兴业证券资管从事债券研究，覆盖利率、信用、转债等领域。2019年加盟永赢基金，从研究员逐步成长为基金经理助理。2024年初，他加入兴证全球基金，开始管理兴全招益、兴全恒荣等基金，目前还参与管理多只与FOF团队合作的产品。

将风险预算内嵌于投资框架

“‘固收+’产品分很多种。对于低权益中枢的产品，最核心的想法是力争为投资者控制下行风险。”斯子文表示。

他的管理思路非常清晰：先设定最大回撤目标，再确定权益配置中枢，不做偏离产品定位的赌博式配置。在此基础上设定大类资产配置比例的上限，并对纯债资产的久期、杠杆和仓位进行合理安排。结合当下市场的估值水位，进一步对权益敞口和债券敞口进行微调，同时预留操作空间，并设立严格的风险预警和止盈止损机制。

以稳健为核心、兼顾收益的理念，是斯子文在管理“固收+”产品时始终坚持的原则。以即将发行的兴全嘉泽为例，这只新发二级债基权益类资产加可转债合计占基金资产5%—20%，业绩比较基准权益中枢为10%。在这个定位下，斯子文对产品设置明确的最大回撤目标，一旦逼近风险预警阈值，他的操作纪律非常刚性——仅保留估值合理、业绩扎实的核心标的。

斯子文回顾今年7月科技股急跌行情：“有些股票一个月跌幅达到百分之四五十。我们当时的应对方式，第一是降低仓位；第二是从边缘标的收缩至核心持仓，优选估值偏低、业绩确定性强的个股，依靠标的本身的基本面力争缓解下行波动。”

自上而下做配置 自下而上选标的

斯子文的投资框架分为三个层次：大类资产配置、债券底仓管理和权益选股，层层递进，环环相扣。

首先是股票、可转债、债券这三类资产应当如何配置？答案来自自上而下的宏观判断。如果判断某类资产性价比突出，就相应调整配置比例。“如果转债性价比更高，我会将弹性仓位配置在转债上，利用其债底支撑，在正股下行阶段能够提供一定防护，力争控制回撤。”斯子文表示。

其次是债券部分。“10%的股票仓位，能够带来的权益增厚空间相对有限，债券部分如果多获取零点几个百分点的收益，对持有体验影响很大。”斯子文表示，通过久期调整来增厚收益，比如行情调整时向长端倾斜，但严格规避信用下沉。“我们主要通过券种选择、久期设置和结构优化力求收益增厚，不会为了追求收益做信用下沉。”

最后是围绕三个维度进行权益选股：行业景气、安全边际、筹码结构，三者权重随市场阶段动态调整。

“上半年，行业景气权重更高，估值可以适度容忍。”斯子文表示，彼时市场处于上涨早中期，科技类资产估值尚可。到了二季度半年报披露后，TMT（科技、媒体、通信产业）板块公募持仓占比升至六成，筹码结构恶化。“行业景气没问题，但筹码结构已经不适合继续参与了。”他选择降低权益总仓位，同时将结构向红利方向倾斜。

弹性、配置与体验层层递进

斯子文认为，“固收+”的“+”并非简单叠加风险，而是一条层层递进的逻辑链。

第一层是加弹性。通过配置股票、可转债等含权类资产，并借助ETF等工具拓展投资半径，为组合提供潜在的收益增强来源。“弹性不是靠赌方向，而是靠多元工具的灵活运用。”他说，“ETF能规避个股‘黑天鹅’的冲击，市场不确定性高的时候，减少个股博弈；能看清楚市场的时候，再在个股层面做偏离配置。”

第二层是加配置。有了工具之后，关键在于如何用好它们。股债之间天然的负相关性，使得两者以适当配比组合时，可以在一定程度上平滑净值波动。这正是斯子文自上而下框架的立足点——在股票、债券、转债之间寻找最优性价比。

第三层是加体验。弹性与配置的最终落脚点，是让持有人拿得住、拿得久。数据显示，二级债基指数相比万得全A指数，夏普比率放大三倍有余。“收益—风险性价比”的提升，最终转化为更优的持有体验。

展望后市，斯子文认为，权益方面，市场在大涨之后呈现宽幅震荡格局，相较于上半年罕见的结构分化，下半年风格可能向适度均衡修复。科技赛道景气依旧，但高拥挤度意味着波动加大，需更加注重估值安全边际，同时加大对超跌传统价值板块的个股挖掘力度。

债券方面，当前收益率绝对水平虽然较低，但在全球经济分化的背景下，传统经济动能依旧疲软，货币政策预计仍将保持呵护取向，债券作为底仓的配置价值凸显。

转债方面，整体估值仍处于上沿区间，但在资金充沛而供给偏紧的环境下，转债估值将保持韧性。从正股和转债性价比的角度出发，他将重点关注中低价转债的投资机会。

对于新基金兴全嘉泽未来的管理，斯子文计划采用“稳健策略”。在他看来，让持有人拿得住、拿得久，才是真正好的“固收+”产品。