低单价、高增长、轻研发，卧安机器人值40亿估值吗？

出品｜公司研究室IPO组

文｜曲奇

2025年12月9日，卧安机器人再次向港交所递交招股书，向“AI具身家庭机器人第一股”发起冲击。

这家由哈工大校友创立、李泽湘教授“坐镇”的明星公司，一边是业绩的高速增长与即将扭亏的曙光，另一边却是对日本市场以及对亚马逊平台的双重依赖。

“大疆教父”李泽湘的又一张牌

卧安机器人于2015年在深圳成立，创始人是90后的李志晨，年仅34岁。2011年，李志晨从哈工大本科毕业后，进入新加坡南洋理工大学攻读电子学理学硕士学位。

2015年，李志晨与哈工大校友潘阳共同创立卧安科技（即卧安机器人前身），两人还邀请哈工大其他校友林海州、刘国辉等人加入团队。

起初，他们并没有直接切入高大上的“人形机器人”，而是做了一个看似不起眼的“Switch Box”——号称世界上最小的自动开关装置。

2016年，这款产品在日本Kickstarter众筹平台上一炮而红，目标达成率超过2000%。这款产品的成功让卧安找到了方向，做能解决实际痛点的“非人形”家庭机器人。

2018年，李志晨团队带领项目进入松山湖机器人研究院（XbotPark）孵化体系。而XbotPark的创始人是李泽湘，曾创办固高科技，还孵化了大疆创新无人机公司。

李泽湘不仅为卧安机器人带来了资金，更带来了大疆的供应链资源和创业方法论。

在李泽湘的助推下，卧安机器人迅速迭代。从最初的“手指机器人”（帮用户按开关），到窗帘机器人、门锁机器人，再到如今搭载大模型的AI网球机器人和陪伴机器人。

自2018年以来，卧安机器人共完成6轮融资，2025年C轮融资后估值约40亿元人民币，投资机构包括高瓴资本、源码资本等。

招股书显示，李泽湘通过松山湖机器人研究院、盈湖智能及东莞蕴和对卧安机器人合计持股12.98%，并担任公司非执行董事，为产品定位与行业趋势提供专业指导。
高增长背后的“盈利焦虑”

翻开最新的招股书，卧安机器人交出了一份看似漂亮的“成绩单”，而且重要的是公司终于盈利了。

先看收入， 2022年至2024年，卧安机器人营收从2.75亿元飙升至6.10亿元，复合年增长率高达49.0%。2025年上半年，公司营收3.96亿元，继续保持44.1%的同比增长。

再看毛利率，2022年到2024年，公司毛利率分别为34.3%、50.4%、51.7%，2025年上半年毛利率升至54.2%。报告期内，卧安机器人的毛利率不断提升。
最让投资者欣慰的是，2025年上半年，公司终于实现了2790.3万元的期内溢利，结束了连续三年的亏损历史。

2025年上半年的扭亏为盈，对公司来说是一个关键的里程碑。但需要注意的是，卧安机器人的盈利，部分原因在于公司压缩了当期费用。

2022年到2025年上半年，卧安机器人销售费用率分别为37.18%、29.89%、28.18%、27%；研发费用率分别为22.49%、19.51%、18.37%、14.8%。无论是销售费用率还是研发费用率，均出现下滑。

财务方面的改善固然可喜，但我们还需要透过数字的表象，具体看一下卧安机器人的产品是否有较强竞争力。

卧安机器人的营收支柱为AI具身家庭机器人系统产品，占收入约90%，产品包括门锁机器人、窗帘机器人、手指机器人、感知与决策系统等。
与价格高昂的人形机器人相比，具身机器人因产能充足、技术成熟，均价要低很多。

招股书中，卧安机器人销售均价不足400元。比如，2024年，智能门锁机器人平均售价338元，窗帘机器人平均售价279元，手指机器人平均售价126元。

一方面，这些产品单价低、毛利空间有限，必须靠巨大的销量来摊薄成本，这导致了其对渠道的极度渴求。

另一方面，公司号称是“全球最大的AI具身家庭机器人系统提供商”，但这个市场的总盘子其实并不大。

据弗若斯特沙利文报告，2024年全球该市场规模仅为59亿元。相比于千亿级别的智能手机或电动汽车市场，这个赛道天花板明显。

产品结构，或许限制了卧安机器人的想象空间。

悬在头顶的两把“达摩克利斯之剑”

卧安机器人虽然是一家中国公司，但中国市场的收入占比却不足5%，公司95%以上的收入来自海外，其中仅日本市场就贡献了近70%的收入。

报告期内，日本市场一直是卧安的第一大市场，2022年到2024年，日本地区收入占比分别达到61.4%、62.3%和57.7%。2025年上半年，日本市场收入占比回升至67.7%。

这种极度单一的市场结构，带来了巨大的地缘政治风险和汇率风险（日元贬值）。一旦日本市场政策变动，或者仅仅是竞争对手（如索尼、松下等本土巨头）推出类似产品，卧安的营收可能就会出现下滑。

如果说市场依赖日本是“地域风险”，那么渠道依赖亚马逊则是“生存风险”。

2022年到2024年，来自亚马逊平台的收入分别占总收入的81.9%、65.2%、64.2%。2025年上半年依然高达67%。

在跨境电商圈，“亚马逊依赖症”是通病。一旦平台规则调整、封号潮重演，或者流量成本激增，公司的利润空间将被瞬间压缩。

虽然卧安也在布局线下零售，但在庞大的线上销量面前，线下渠道的建设还处于早期阶段，公司目前的命脉依然掌握在巨头手中。

本次IPO，卧安拟将募集的资金用于投入研发、提升品牌知名度、偿还IPO12个月内的部分未偿还银行贷款、补充一般营运资金。

这或许可以看出卧安机器人的资金链有些紧张。

为了维持高速增长，卧安采取了较为的财务策略。公司通过将贸易应收款转让给银行进行保理融资，以此来换取流动资金。

银行保理可以理解为是企业用“利润空间”换取“资金时间”和“流动性安全”的一种金融手段。

这种“用明天的钱，赚今天的销量”的模式，在顺风时能放大收益，一旦销售回款变慢，公司将面临巨大的现金流断裂风险。

卧安机器人成功利用了亚马逊的流量红利实现了出海突围，但也深陷于单一渠道和单一市场的泥潭无法自拔。

李泽湘教授的加持，给了它光环和资源，但无法替它解决商业本质的问题：如何在不把所有鸡蛋放在一个篮子里的情况下，依然能稳健增长。