北高峰资本割肉天创时尚

2025年7月21日晚，天创时尚(603608.SH)发布《股东减持股份计划公告》，持股比例5.12%的第三大股东Visions Holding（HK）Limited（以下简称“Visions Holding”），拟在接下来三个月内以集中竞价方式减持不超过4,197,000股股份，对应股份比例不超过公司总股本的1%。按最新收盘价5.87元/股计算，本次减持金额约2460万元。

图片说明：截止到2025Q1天创时尚的前十大股东，数据来源于Wind

北高峰割肉减持

Visions Holding为North Summit Capital Fund L.P.（以下简称“北高峰资本”）全资孙公司，北高峰资本由前阿里云首席科学家闵万里创办的风险投资基金，主要聚焦在制造业、农业、医疗三大领域，其背后拥有中东的LP，而该LP也是孙正义软银的重要出资人。

2020年3月5日，天创时尚公告，作为实际控制人及一致行动人的香港高创和平潭尚见，分别与Visions Holding签订股份转让协议，香港高创和平潭尚见合计向Visions Holding转让21,503,294股公司股份，转让金额合计约1.86亿元，对应北高峰资本的持股成本为8.64元/股。

图片说明：2020年北高峰资本入股天创时尚，数据来源于公司公告

彼时天创时尚表示，通过引入北高峰资本作为长期合作伙伴，借助于北高峰资本数字化转型经验和数据智能技术，进一步推进公司各业务环节的数字化、智能化升级改造。而资本市场也对这次股权转让表示充分看好，即便转让价格较前一个交易日收盘价折价约21.95%，但依然在下一个交易日实现了一字涨停板。

图片说明：北高峰资本入股后天创时尚股价一字涨停，数据来源于Wind

从2020年3月5日北高峰资本入股，到2025年7月21日，合计近五年半时间，北高峰资本一股未减，按最新收盘价5.87元/股计算，北高峰资本浮亏比例约32.06%。

主业困境：品牌力与定价的不匹配

天创时尚以女鞋为主营业务，旗下主要有5个独立自有品牌：以舒适作为第一要义的KISSCAT、对标国际轻奢线的高端品牌ZSAZSAZSU（莎莎苏）、以东方传统优雅韵味为特征的蹀愫TIGRISSO、以青春态和少女感为特征的潮品牌KISSKITTY、以手工技艺为主、兼具艺术性与功能性的西班牙原创设计鞋履Patricia（帕翠亚）。

图片说明：天创时尚旗下自有品牌，数据来源于公司2024年报

估值之家对这5个品牌的天猫旗舰店分别按销量做了统计，如下图所示，可以非常明显的观察到两个现象：第一，任何一个品牌下面，最畅销的单品，销量都没有超过一万；第二，主力产品价格带集中在400~1000元区间。

图片说明：从左到右依次为KISSCAT、ZSAZSAZSU、TIGRISSO、KISSKITTY、Patricia的旗舰店，数据来源于天猫APP

400~1000元的女鞋价格带，对应的是中产客群，残酷的是，中产女鞋既要面对低端女鞋那样的激烈竞争、同时又要投入足够多的资源以树立品牌形象维持产品溢价。更糟糕的是，第四消费时代的到来，使得质价比消费成为难以逆转的趋势，中产客群变得更加理性消费，这一点公司在2024年报中也有指出。

图片说明：天创时尚关于女鞋市场趋势的表述，数据来源于2024年报

然而估值之家统计后发现，天创时尚的女鞋却越卖越贵，即便2024年销量创新低，但不妨碍女鞋销售单价创新高，仿佛上演了一场越不好卖越涨价的戏码。从2018年到2024年，天创时尚女鞋销量由440.80万双断崖式下滑到233.42万双，下降幅度高达47.05%，但平均售价却提高了17.89%。

图片说明：天创时尚关于女鞋销量及单价变化，数据来源于2018~2024年报

销量的暴跌，既是品牌力和定价之间不匹配的反噬，也是与“质价比消费”趋势对抗的代价，按照公司2025年4月30日发布的《2024年第一期员工持股计划管理办法（修订稿）》，2025年的扣非净利润考核目标触发值仅有100万元，这比修订前2025年营业收入增长6%的目标简单了许多（2024年营业收入实际下滑13.74%，未达到触发值），因为通过降本来减亏显然要比增加营业收入简单的多。

图片说明：天创时尚员工持股计划考核，上表为修订前，下表为修订后，数据来源于公司公告

第二成长曲线彻底破灭

2017年，天创时尚以8.78亿元收购小子科技100%股权，在女鞋之外，开辟了互联网营销的第二成长曲线，希望通过收购来构建“时尚+互联网”的时尚产业平台。此次收购，形成商誉约6.13亿元。

2017~2019年，小子科技分别实现净利润0.67亿元、0.99亿元和1.12亿元，超额完成业绩对赌。进入2020年，小子科技净利润便断崖式下滑至0.21亿元，对应计提商誉减值约5.35亿元，而2021年小子科技更是亏损688万元，进一步计提商誉减值约0.78亿元。

尽管第二成长曲线发展不顺，且两次减值已基本全部计提了当初形成的商誉，但天创时尚仍然对此寄予厚望，2024年3月，天创时尚发布《2024年第二期员工持股计划》，对第二成长曲线给予了充分支持，只要2024年净利润能超过300万元就能获得丰厚的股权报酬。

图片说明：天创时尚关于第二成长曲线的员工持股计划考核目标，数据来源于公司公告

然而，根据2024年报披露，互联网营销服务在上游广告主与下游媒体相互夹击挤压之下，面临极大的经营压力与挑战，小子科技虽积极尝试转型、开拓新业务但一直难以取得实质性突破，基于此，经公司管理层研究决定，该主体业务于报告期内关停。

主业困境反转遥遥无期，叠加第二成长曲线的彻底破灭，或许这是北高峰资本持股超过五年、亏损比例超过30%的情况下，依然选择割肉离场的主要原因吧。