东兴证券：全球白银需求已进入结构性扩张阶段

（原标题：东兴证券：全球白银需求已进入结构性扩张阶段）

智通财经APP获悉，东兴证券发布研报称，随着光伏、新能源汽车与环氧乙烷催化剂行业持续发展，工业用银消耗量将作为白银需求上升的核心动力持续增长。2024-2027年全球白银总供应将维持较低增速，全球白银年度供应量将由31915吨增长至33039吨，期间CAGR或为1.2%，主因回收银产量的提升短期内难以抵消矿端供应增速缓慢的影响。结合对全球白银总需求的预测，2025-2027年间，白银供需结构将维持偏紧状态，且供应缺口或由2024年的6003吨逐渐放大至6507/7021/7248吨。

东兴证券主要观点如下：

工业用银是白银需求增长的主要驱动力

白银需求主要由工业需求、实物投资需求、首饰业需求、银器需求和摄影业需求构成。2024年预计全球白银需求为37918吨，其中工业白银需求为22110吨，占比高达58%，为白银需求的主要构成部分。

实物投资与首饰业白银需求则分列二、三位，2024年预计需求量分别为6593吨(占比18%)和6572吨(占比17%)；而银器与摄影业白银需求则分别为1830吨(占比5%)和812吨(占比2%)。2019-2024年间，白银市场需求持续扩容。全球白银需求量由2019年的31241吨增长至2024年的37918吨，总计增长6677吨，期间CAGR达到4%。

其中，工业白银需求有效贡献白银消费的增长弹性，全球工业用银同期由16281吨增长至22110吨，期间增长了5829吨，占2019-2024年间白银需求总增长量比例为87.3%。从年复合增速观察，工业白银需求期间CAGR为6%，增速亦高于白银总需求增速。

光伏用银需求仍在上行周期中

银浆是光伏电池制作中不可缺少的辅料。2022年以后光伏行业进入了技术转型，由传统的P型电池，逐渐替换为效率更高的N型电池，其单位耗银量相较P型电池大幅提升。近年来，N型电池的市场渗透率不断提升。通过对全球光伏新增装机容量、N型电池市场渗透率、N型电池单位耗银量等多因素进行拟合，预测2025-2027年间全球光伏用银消耗量或分别达到7560吨/7934吨/8156吨，年同比增速分别为4.8%/5.0%/2.8%。

新能源汽车行业发展带动白银需求增长

根据世界白银协会2024年统计数据，混动汽车与纯电汽车的单位白银用量较传统汽车分别提升了21%和71%。随着新能源汽车行业持续发展，新能源汽车市场渗透率不断增长，新能源汽车行业将为白银需求持续提供新增量。通过对新能源与传统汽车产量、不同车型的单位白银消耗量、不同车型的市场渗透率等数据进行拟合，预测2025-2027年间汽车行业白银消耗量或分别达到2566/2799/2926吨，年同比增速分别为4.5%/9.1%/12.5%。

全球白银需求仍在发酵中

对白银需求的各部分均进行了拟合预测发现：随着光伏、新能源汽车与环氧乙烷催化剂行业持续发展，工业用银消耗量将作为白银需求上升的核心动力持续增长；摄影业白银需求将以东亚发展中国家为主延续结构性收缩；银饰与银器白银需求将维持印度市场的主导地位，银饰需求中枢上行，银器需求则相对稳定；净实物投资与净对冲需求预计维持现状。

综合统计各数据变化，2024-2027年间全球白银需求CAGR将达到2%，或由2024年的37918吨增长至2027年的40287吨。其中，工业需求占比将由24年的58%升至27年的60%，光伏与新能源汽车行业的发展或为白银需求上行的核心驱动力。

白银供需缺口或持续放大

2024-2027年间全球白银供应量或由31915吨增长至33039吨，期间CAGR仅为1.2%，白银总供应将维持较低增速。结合对全球白银总需求的预测，2025-2027年间，白银供需结构将维持偏紧状态，且供应缺口或由2024年的6003吨逐渐放大至6507/7021/7248吨。

相关公司：紫金矿业(601899.SH)，山金国际(000975.SZ)，盛达资源(000603.SZ)。

风险提示：白银供应超预期增长，白银需求不及预期，全球新能源汽车产量增速不及预期，全球光伏新增装机量不及预期，全球流动性超预期紧缩，利率超预期急剧上升，区域性冲突加剧及扩散。数据推荐