卫宁健康:向不特定对象发行可转换公司债券信用评级报告

来源:巨灵信息 2021-03-12 00:00:00
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    ?技术实力、品牌影响力逐步提升以及市场需求增加推动公司财务表现良好。随着市
    
    场需求增加,公司积极推动技术升级、品牌影响力提升以及渠道建设,近年公司业
    
    务量及经营业绩持续提升、经营性现金流持续向好、资产流动性较好、财务安全性
    
    较高。2017-2019年,公司营业收入分别为12.04亿元、14.39亿元和19.08亿元,
    
    利润总额分别为2.56亿元、3.10亿元和4.13亿元,经营活动现金分别净流入0.80
    
    亿元、1.24亿元和2.33亿元,2019年末公司资产负债率为23.65%。
    
    ?公司近年订单获得能力较好,可为业务持续性提供一定保障。2017-2019年,公司
    
    分别新签订合同总额为141,760.28万元、198,969.70万元和273,385.48万元,2019
    
    年公司1,000万元以上的订单总额和个数分别为88,118.53万元和45个,较2018
    
    年大幅增加,为公司业务持续性提供一定保障。
    
    关注:
    
    ?若公司未来技术创新能力不足或产品及服务不能适应市场需求变化,将面临竞争力
    
    下降甚至经营风险。医疗卫生信息化行业技术更新迭代速度快,市场竞争激烈,行
    
    业洗牌加剧,若公司在未来发展过程中技术创新能力不足或产品及服务不能适应市
    
    场需求的变化,将面临竞争力下降甚至面临经营风险。
    
    ?公司应收款项规模较大,对公司资金形成占用,同时需关注坏账风险。2017-2019
    
    年,公司分别确认坏账损失4,807.39万元、5,958.23万元和9,179.98万元;截至2019
    
    年末,公司应收款项账面价值163,594.60万元,占资产总额的比重为31.96%,对
    
    资金占用较大,部分应收对象为民营企业,需关注其回收风险。
    
    ?公司对外投资并购形成的商誉面临商誉减值风险和管理整合风险。截至2019年末,
    
    公司商誉账面价值为4.75亿元,包括山西卫宁软件有限公司、纳里健康科技有限公
    
    司等9家子公司,若未来上述子公司实际运营业绩不及预期,公司将面临一定的商
    
    誉减值压力,同时并购对公司管理水平提出了更高的要求,公司面临一定管理整合
    
    风险。公司主要财务指标(单位:万元)
    
                项目            2020年9月      2019年       2018年       2017年
     总资产                              535,724.36      511,890.31      423,731.81      371,230.26
     归属于母公司所有者权益              403,559.32      373,333.08      313,418.45      259,612.51
     有息债务                             33,228.74       22,427.11       15,113.50       19,000.00
     资产负债率                             21.85%         23.65%         22.72%         28.37%
     流动比率                                 2.55           2.36           2.34           1.79
     速动比率                                 2.40           2.20           2.16           1.68
     营业收入                            137,137.27      190,800.79      143,876.13      120,375.63
     营业利润                             21,982.40       41,251.39       31,028.15       25,739.60
     净利润                               19,730.95       39,557.18       30,682.90       22,973.76
     综合毛利率                             53.18%         51.42%         52.00%         52.27%
     总资产回报率                                -          9.01%          8.03%          7.51%
     EBITDA                              -     47,456.76      34,905.42      29,226.31
     EBITDA利息保障倍数                         -          53.78          35.52          32.68
     经营活动现金流净额                  -19,221.55       23,330.09       12,389.45        7,978.72
    
    
    资料来源:公司2017-2019年审计报告及未经审计的2020年1-9月财务报表,中证鹏元整理
    
    一、发行主体概况
    
    公司前身上海金仕达卫宁软件有限公司成立于2004年4月7日,系由英属维尔京群岛WINNING INTERNATIONAL TECHNOLOGY LTD(90%)和上海金仕达卫宁医疗信息技术有限公司(10%)合资设立的中外合资企业,公司初始注册资本和实收资本为20.00万美元。2008年8月28日,经上海金仕达卫宁软件有限公司2008年6月28日股东会、董事会决议并经浦府项字[2008]第458号文批准,英属维尔京群岛WINNING INTERNATIONALTECHNOLOGY LTD将所持上海金仕达卫宁软件有限公司90%的股权转让给周炜、王英、刘宁三位自然人,上海金仕达卫宁软件有限公司企业性质由中外合资企业变更为内资有限责任公司,注册资本由20万美元变更为等额人民币注册资本,变更后的注册资本为人民币165.32万元,股东为周炜、王英、刘宁3名自然人和上海为宁信息技术有限公司。2011年8月经中国证券监督管理委员会证监许可[2011]1129号文《关于核准上海金仕达卫宁软件股份有限公司首次公开发行股票并在创业板上市的批复》,公司发行社会公众股1,350.00万股,发行后总股本为5,350.00万元,注册资本为人民币5,350.00万元。2015年12月1日经2015年第二次临时股东大会决议,上海金仕达卫宁软件股份有限公司更名为现名。公司自成立和上市以来,历经数次股权变更、增资、实施股票期权与限制性股票激励计划、资本公积转增股本、回购注销限制性股票、发行新股等,截至2020年9月30日,公司总股本为2,133,857,304股。自然人周炜为公司第一大股东(持股比例10.28%),周炜和王英是公司实际控制人,同时周炜与王英是夫妻,周成是周炜与王英之子。根据公司2020年7月24日披露的《关于实际控制人增加一致行动人及持股在一致行动人之间内部转让计划完成的公告》,2020年7月15日,周炜、王英、周成与上海迎水投资管理有限公司-迎水匠心2号私募证券投资基金、上海迎水投资管理有限公司-迎水匠心3号私募证券投资基金、上海迎水投资管理有限公司-迎水龙凤呈祥14号私募证券投资基金、上海迎水投资管理有限公司-迎水巡洋2号私募证券投资基金、上海迎水投资管理有限公司-迎水绿洲10号私募证券投资基金、上海迎水投资管理有限公司-迎水和谐8号私募证券投资基金签署一致行动协议,结为一致行动人。截至2020年9月末,公司控股股东周炜及其一致行动人合计持有公司股份423,802,370股,占公司总股本的19.86%,其中限售股为270,564,277股,一致行动人所持股份不存在被质押或冻结的情况。
    
    表1 截至2020年9月末公司前十大股东持股明细情况(单位:股)
    
     排名    股东名称     股东性质   持股数量    持股    持有有限   质押或冻结情况
                                                 比例   售条件的    股份     数量
                                                        股份数量    状态
       1     周炜            境内自然人   219,304,241   10.28%   181,785,180          -         -
       2     刘宁            境内自然人   108,942,949     5.11%   105,470,711          -         -
       3     王英            境内自然人   106,529,129    4.99%    88,779,097          -         -
       4     上海云鑫创业投  境内非国有   106,205,970    4.98%            -          -         -
             资有限公司      法人
       5     香港中央结算有  境外法人      95,006,682    4.45%            -          -         -
             限公司
       6     中央汇金资产管  国有法人      87,222,863    4.09%            -          -         -
             理有限责任公司
       7     周成            境内自然人    63,050,000    2.95%            -          -         -
             中国建设银行股
       8     份有限公司-广    其他          33,039,963    1.55%            -          -         -
             发科技先锋混合
             型证券投资基金
             上海浦东发展银
             行股份有限公司
       9     -广发小盘成长    其他          28,578,253    1.34%            -          -         -
             混合型证券投资
             基金(LOF)
             中国工商银行股
             份有限公司-易
       10    方达新兴成长灵  其他          26,623,671    1.25%            -          -         -
             活配置混合型证
             券投资基金
    
    
    资料来源:公司2020年第三季度报告
    
    公司主要业务覆盖智慧医院、区域卫生、基层卫生、公共卫生、医疗保险、健康服务等领域,是中国医疗健康信息行业具有竞争力的整体产品、解决方案与服务供应商。截至2020年9月末,公司纳入合并报表范围的一级子公司共22家。
    
    表2 截至2020年9月30日纳入合并范围的一级子公司(单位:万元)
    
               公司名称              注册资本    持股比例          主营业务
     江苏卫宁软件有限公司                      1,500.00     100.00%  医疗软件、硬件及维护服务
     西安卫宁软件有限公司                        500.00     100.00%  医疗软件、硬件及维护服务
     新疆卫宁软件有限公司                      1,000.00      51.00%  医疗软件、硬件及维护服务
     山西卫宁软件有限公司                      3,000.00     100.00%  医疗软件、硬件及维护服务
     北京卫宁健康科技有限公司                  2,000.00     100.00%  医疗软件、硬件及维护服务
     杭州东联软件有限公司                        420.00     100.00%  医疗软件、硬件及维护服务
     浙江万鼎信息技术有限公司                  2,902.00      92.76%  医疗软件、硬件及维护服务
     重庆卫宁软件有限公司                      1,000.00      51.00%  医疗软件、硬件及维护服务
     黑龙江卫宁软件有限公司                    1,000.00      51.00%  医疗软件、硬件及维护服务
     安徽卫宁健康科技有限公司                  1,000.00     100.00%  医疗软件、硬件及维护服务
     深圳卫宁中天软件有限公司                  3,500.00     100.00%  医疗软件、硬件及维护服务
     四川卫宁软件有限公司                      1,000.00      51.00%  医疗软件、硬件及维护服务
     广东卫宁软件有限公司                      1,000.00      51.00%  医疗软件、硬件及维护服务
     卫宁互联网科技有限公司                   28,571.42      70.00%  医疗软件、硬件及维护服务
     上海卫心科技有限公司                      2,000.00     100.00%  医疗软件、硬件及维护服务
     天津卫宁软件有限公司                        500.00     100.00%  医疗软件、硬件及维护服务
     快享医疗科技(上海)有限公司              2,000.00      74.71%  医疗软件、硬件及维护服务
     宣城卫宁软件科技有限公司                    100.00     100.00%  医疗软件、硬件及维护服务
     陕西卫宁互联网科技有限公司                1,000.00      51.00%  医疗软件、硬件及维护服务
     上海卫宁软件有限公司                      2,000.00     100.00%  医疗软件、硬件及维护服务
     宁夏卫宁健康科技有限公司                  1,000.00      51.00%  医疗软件、硬件及维护服务
     甘肃卫宁健康科技有限公司                  1,000.00      51.00%  医疗软件、硬件及维护服务
    
    
    资料来源:公司提供
    
    二、本期债券概况
    
    债券名称:卫宁健康科技集团股份有限公司向不特定对象发行可转换公司债券;
    
    发行总额:不超过人民币97,026.50万元(含);
    
    债券期限:6年;
    
    债券利率:本期债券票面利率的确定方式及每一计息年度的最终利率水平,由公司股东大会授权公司董事会在发行前根据国家政策、市场和公司具体情况与保荐机构(主承销商)协商确定;
    
    还本付息方式:每年付息一次的付息方式,到期归还本金和最后一年利息;
    
    转股期限:自发行结束之日起满六个月后的第一个交易日起至本期债券到期日止;
    
    初始转股价格:不低于募集说明书公告日前二十个交易日公司股票交易均价(若在该二十个交易日内发生过因除权、除息引起股价调整的情形,则对调整前交易日的交易均价按经过相应除权、除息调整后的价格计算)和前一个交易日公司股票交易均价,具体初始转股价格由公司股东大会授权公司董事会在发行前根据市场状况与保荐机构(主承销商)协商确定;
    
    转股价格的调整方式:当公司发生派送股票股利、转增股本、增发新股(不包括因本次发行的可转债转股而增加的股本)、配股以及派发现金股利等情况时,公司将按上述条件出现的先后顺序,依次对转股价格进行累积调整;
    
    转股价格向下修正条款:在本期债券存续期间,当公司股票在任意连续三十个交易日中至少十五个交易日的收盘价格低于当期转股价格85%时,公司董事会有权提出转股价格向下修正方案并提交公司股东大会审议表决,该方案须经出席会议的股东所持表决权的三分之二以上通过方可实施。股东大会进行表决时,持有本期债券的股东应当回避;修正后的转股价格应不低于该次股东大会召开日前二十个交易日公司股票交易均价和前一个交易日公司股票交易均价之间的较高者;
    
    债券赎回条款:在本期债券期满后五个交易日内,公司将向可转债持有人赎回全部未转股的可转债。具体赎回价格将由股东大会授权董事会在本次发行前根据发行时市场情况与保荐机构(主承销商)协商确定;
    
    在本期债券转股期内,如果公司股票连续三十个交易日中至少有十五个交易日的收盘价格高于当期转股价格的130%(含130%),或本期债券未转股余额不足3,000万元时,公司董事会有权决定按照债券面值加当期应计利息的价格赎回全部或部分未转股的本期债券;
    
    债券回售条款:在本期债券最后两个计息年度,如果公司股票在任何连续三十个交易日的收盘价格低于当期转股价的70%时,本期债券持有人有权将其持有的可转换公司债券全部或部分按面值加上当期应计利息的价格回售给公司;
    
    本期债券的最后两个计息年度,本期债券持有人在每年回售条件首次满足后可按上述约定条件行使回售权一次,若在首次满足回售条件而本期债券持有人未在公司届时公告的回售申报期内申报并实施回售的,该计息年度不能再行使回售权,本期债券持有人不能多次行使部分回售权;
    
    附加回售条款:若本期债券募集资金投资项目的实施情况与公司在募集说明书中的承诺情况相比出现重大变化,根据中国证监会的相关规定被视作改变募集资金用途或被中国证监会认定为改变募集资金用途的,本期债券持有人享有一次回售的权利。本期债券持有人有权将其持有的可转换公司债券全部或部分按债券面值加上当期应计利息价格回售给公司。持有人在附加回售条件满足后,可以在公司公告后的附加回售申报期内进行回售,该次附加回售申报期内不实施回售的,不能再行使附加回售权;
    
    向原股东配售的安排:本期债券向公司原股东实行优先配售,原股东有权放弃配售权。向原股东优先配售的具体配售比例由股东大会授权董事会根据发行时具体情况确定,并在本次可转债的发行公告中予以披露。
    
    三、本期债券募集资金用途
    
    本期债券拟募集资金总额为不超过97,026.50万元(含),资金投向明细如下:表3 本期债券募集资金投向明细(单位:万元)
    
                项目名称               项目总投资       募集资金        占项目总
                                                       使用规模        投资比例
     新一代智慧医疗产品开发及云服务项目           49,450.00           49,000.00             99.09%
     互联网医疗及创新运营服务项目                 36,413.50           35,000.00             96.12%
     营销服务体系扩建项目                         14,027.05           13,026.50             92.87%
                     合计                         99,890.55           97,026.50                  -
    
    
    资料来源:公司提供,中证鹏元整理
    
    1. 新一代智慧医疗产品开发及云服务项目
    
    (1)项目概况
    
    本项目围绕医疗健康服务业的发展需求,从医疗机构、保险机构、政府以及医生、患者、老人等方面构建新一代智慧医疗产品及云计算服务。以医院集成平台和区域全民健康信息平台等为基础,以数据为核心、AI为引擎对公司已有医院信息系统(HIS)、临床信息系统(CIS)、医技信息系统、区域卫生信息系统、基层卫生信息系统、公共卫生信息系统、医联体信息系统、医保信息系统、养老信息系统等产品进行升级和新建,扩展和深化医疗健康应用服务场景,实现医疗健康信息服务从数据共享和业务协同联动向智能化转变、实现主动健康服务。面向医疗卫生机构、社区、养老机构等提供云服务,主要包括医疗云、社区云、人工智能辅助诊断云、养老云等产品,帮助医疗卫生机构科学制定部署模式(公有云或私有云)、按需合理选择云服务(基础设施类、业务应用类),有序推进医疗上云、健康上云,实现传统IT架构升级,提升信息化支撑服务的能力。
    
    (2)项目建设进度
    
    本项目投资总额为49,450.00万元,包含建设投资1,480.00万元、设备投资4,774.00万元、研发费用32,438.40万元,实施费用10,757.60万元,其中拟以募集资金投资49,000.00万元。项目采用边建设、边应用的滚动开发方式,设备分批购买、安装和调试,整个项目建设期为3年。
    
    (3)项目经济效益
    
    根据《卫宁健康科技集团股份有限公司向不特定对象发行可转换公司债券募集资金使用可行性分析报告》,项目的投资回收期为5.89年(含建设期),税后内部收益率为28.73%。
    
    2. 互联网医疗及创新运营服务项目
    
    (1)项目概况
    
    本项目依托互联网开展医疗、商保数字化理赔、药品耗材供应链管理等创新业务项目。具体包括:推动互联网医院、互联网医院监管平台以及互联网+医疗健康信息化建设,建立以“云医”、商保数字化理赔为代表的智慧健康服务云,在云端汇聚医疗卫生实体资源(供方)和各类服务需求人群(需方),带动精准营销等衍生业务,创造社会价值和经济价值;优化医院药品耗材供应保障体系,开展药品耗材供应链管理服务,构建医院“智慧供应链”。项目投资总额为36,413.50万元,其中拟以募集资金投资35,000.00万元。
    
    (2)项目建设进度
    
    “云医”项目投资总额为20,580.80万元,包含建设投资420.00万元、设备投资620.00万元、研发费用12,456.00万元,实施费用7,084.80万元;商保数字化理赔项目投资总额为2,174.85万元,包含设备投资340.00万元、场地租金费用190.00万元、研发费用1,102.45万元,实施费用542.40万元;药品耗材供应链管理项目投资总额为13,657.85万元,包含设备投资9,900.00万元、研发费用2,583.65万元,实施费用1,174.20万元。项目计划实施周期为3年。
    
    (3)项目经济效益
    
    根据《卫宁健康科技集团股份有限公司向不特定对象发行可转换公司债券募集资金使用可行性分析报告》,“云医”项目的投资回收期为6.78年(含建设期),税后内部收益率为25.96%;商保数字化理赔项目的投资回收期为6.68年(含建设期),税后内部收益率为26.89%;药品耗材供应链管理项目的投资回收期为5.68年(含建设期),税后内部收益率为26.74%。
    
    3. 营销服务体系扩建项目
    
    (1)项目概况
    
    本项目拟根据公司营销服务体系建设规划,进行总部和两个大区级营销服务中心升级以及十一个省级营销服务中心建设,实现公司营销服务网络的全面升级。项目投资总额为14,027.05万元,其中拟以募集资金投资13,026.50万元。
    
    (2)项目建设进度
    
    本项目投资总额为14,027.05万元,包含基础设施1,911.20万元、设备投资1,261.00万元、人工及差旅费用10,854.85万元。项目计划实施周期为3年。
    
    (3)项目经济效益
    
    根据《卫宁健康科技集团股份有限公司向不特定对象发行可转换公司债券募集资金使用可行性分析报告》,项目不产生收益。
    
    上述3个募投项目已在上海市静安区发展和改革委员会备案,并于2020年1月启动。
    
    四、运营环境
    
    近年随着经济发展及政策支持,我国软件和信息技术服务业保持较快发展,同时收入结构持续向信息技术服务领域调整
    
    随着经济发展及社会进步,信息技术在推动国民经济发展和促进全社会生产效率提升方面作用日益显著,我国高度重视软件行业的发展,相继出台一系列鼓励、支持软件行业发展的政策法规,为软件行业发展提供了良好的制度环境。近年来我国产业结构的不断升级调整,软件和信息技术服务业发展迅速,2015-2019年信息传输、软件和信息技术服务业生产总值以平均19%的高增速持续增长,显著高于同期国内生产总值增速。2019年我国信息传输、软件和信息技术服务业生产总值为32,689.70亿元,同比增长18.7%,受软件出口形势低迷影响,增速较2018年下滑9.1个百分点。
    
    图1 我国信息传输、软件和信息技术服务业生产总值及增速
    
    资料来源:Wind,中证鹏元整理
    
    目前,我国软件和信息技术服务业处于高速发展的成长期,软件产业盈利能力持续提升。2019年我国软件和信息技术服务业规模以上企业超4万家,累计完成软件业务收入71,768亿元,同比增长15.4%,行业实现利润总额9,362亿元,同比增长9.9%。
    
    从收入结构来看,软件和信息技术服务收入主要包括信息技术服务、软件产品及嵌入式系统软件,目前软件产业呈现出网络化、服务化、平台化、融合化趋势,随着产业向服务化、云化演进,以在线软件运营服务、平台运营服务、基础设施运营服务等为代表的技术服务收入规模及其在整体行业收入中占比持续提升。2019年信息技术服务收入占行业内比重为59.3%,较2015年提高8.3个百分点。
    
    图2 我国软件和信息技术服务业收入结构变化情况
    
    资料来源:工信部,中证鹏元整理
    
    积极的产业政策为医疗卫生信息化行业提供良好的发展机遇
    
    医疗卫生信息化是指信息技术运用到医疗卫生领域,主要包括医院信息化和公共卫生信息化。近年来,随着医疗卫生体制改革的不断深化,信息化作为医改支撑依托的作用越来越大。特别是基本公共卫生服务均等化和体制机制综合改革及基本医疗保障制度建设步伐的加快,医疗卫生信息化建设迎来了一个新的发展阶段。
    
    产业政策是驱动行业增长最重核心的因素,一方面,政府会直接出台医疗卫生信息化相关指导政策,这些政策会对医疗卫生信息化行业发展提出规划,部分政策还会对医疗卫生信息化系统建设内容和标准作出规定;另一方面,政府对我国卫生服务体系出台的相关政策和规定以及对医疗、医保等相关机构的调整也会间接对医疗卫生信息化行业产生影响。目前产业政策的直接影响和间接影响齐头并进,行业需求旺盛。直接影响层面,随着国民医疗服务需求的提升以及国内医疗保障负担的加大,政府频繁出台相关政策引导医疗卫生信息化行业的发展,目的是通过信息化手段最终降低整个卫生服务体系的运转成本、提升运转效率。间接影响层面,随着医疗服务体系、医疗保障体系的不断变革与优化,如分级诊疗、DRGs等推出,各类医疗机构普遍面临增效、降本、优化管理等需求,因此也积极寻求信息化系统建设。
    
    表4 近年医疗卫生信息化行业政策梳理
    
       发布机构     发布时间      政策名称                   主要内容
                                                     开展健康中国云服务计划,积极应用移动互联网、
                                                     物联网、云计算、可穿戴设备等新技术,推动惠
                                   《全国医疗卫生服  及全民的健康信息服务和智慧医疗服务,推动健
      国务院办公厅      2015.3     务体系规划纲要     康大数据的应用,逐歩转変服务模式,提高服务
                                   (2015—2020年)》能力和管理水平:加强人口健康信息化建设,到
                                                     2020年,实现全员人口信息、电子健康档案和电
                                                     子病历三大数据库基本覆盖全国人口并信息动态
                                                     更新。
                                                     发展基于互联网的医疗卫生服务,支持第三方机
                                   《国务院关于积极  构构建医学影像、健康档案、检验报告、电子病
         国务院         2015.7     推进“互联网+”行    历等医疗信息共享服务平台,逐步建立跨医院的
                                   动的指导意见》    医疗数据共享交换标准体系:引导医疗机构面向
                                                     中小城市和农村地区开展基层检查、上级诊断等
                                                     远程医疗服务。
                                   《关于促进和规范
         国务院         2016.6     健康医疗大数据应   到2020年建成国家医疗卫生信息分级开放应用
                                   用发展的指导意    平台。
                                   见》
      国家卫生健康                 《十三五全国人口   加强人口健康信息化和健康医疗大数据服务体系
         委员会         2017.1     健康信息发展规     建设,探索创新'互联网+健康医疗”
                                   划》
                                   《关于推进医疗联  逐步形成多种形式的医联体组织模式,完善医联
         国务院         2017.4     合体建设和发展的   体内部分工协作机制,促进医联体内部优质医疗
                                   指导意见》        资源上下贯通,到2020年所有二级公立医院和政
                                                     府办基层医疗卫生机构全部参与医联体。
      国家卫生健康      2017.2     《电子病历应用管   明确电子病历相关概念及规范。
         委员会                    理规范(试行)》
                                   《关于促进"互联   健全“互联网+医疗健康”服务体系,完善“互联网+
         国务院         2018.4     网+医疗健康'发展   医疗健康”支撑体系,强行业监管和安全保障,到
                                   的意见》          2020年二级以上医院普遍提供多种线上服务。
      国家卫生健康                 《全国医院信息化
         委员会         2018.4     建设标准与规范     明确二级以上医院信息化建设主要内容及要求。
                                   (试行)》
                                                     “推动健康医疗大数据资源共享开放”、“积极鼓励
                                   《国家健康医疗大  社会力量创新发展健康医疗业务”、“鼓励和引导
      国家卫生健康      2018.9     数据标准、安全和   社会资本参与健康医疗大数据的基础工程、应用
         委员会                    服务管理办法(试   开发和运营服务”、“加快建设基础资源信息数据
                                   行)》            库,完善全员人口、电子健康档案、电子病历等
                                                     数据库”等政策导向。
                                   《深化医药卫生体  发展互联互通的区域医疗信息平台以及面向居民
         国务院         2019.6     制改革2019年重     的线上服务等。
                                   点工作临》
                                   《关于开展城市医  到2019年底,100个试点城市全面启动城市医 联
      国家卫生健康                 疗联合体试点工作   体网格化布局与管理;到2020年底,100个试点
     委员会、国家中     2019.7     的通知、关于推进   城市形成医联体网格化布局且取得明显成效,在
       医药管理局                  紧密型县域医疗卫   500个县(含县级市、市辖区)初步建成新型县
                                   生共同体建设的通  域医疗卫生服务体系。
                                   知》
    
    
    资料来源:公开资料
    
    近年医疗卫生信息化行业实现了快速增长,医院加大信息化投入力度的趋势明显,对技术、人才、管理等方面提出更高要求;行业的高度专业化以及系统复杂程度使得行业进入壁垒较高,客户粘性较强,但随着经济增速放缓、行业竞争激烈等将加剧行业洗牌,市场集中度有望提高
    
    近年医疗卫生信息化行业实现了快速增长。根据互联网数据中心(以下简称“IDC”)统计,2011、2015以及2018年中国医疗行业IT市场花费分别为146.30亿元、253.60亿元以及491.80亿元,2011-2015、2015-2018年医疗卫生信息化行业市场规模平均年复合增长率(以下简称“CAGR”)分别为14.70%、24.70%。IDC预测2023年医疗卫生信息化市场规模将达719.60亿元,据此次测算2018-2023年CAGR仍将维持10.00%左右。
    
    根据产业链调研,近年来医疗卫生信息化厂商大订单绝对金额及相对占比均快速提升,显示医院端不断加大信息化投入,且单项目体量也有攀升。根据中国医院协会信息管理专业委员会(以下简称“CHIMA”),从不同年度医院信息化投入的对比上来看,2018-2019年度落在500万以上信息化投入区间的医院占比快速提升,说明单体医院的信息化投入加强,部分佐证医疗卫生信息化厂商大订单金额提升的事实。
    
    图3 医疗信息化市场规模与增速 图4 医疗信息化投入不同年度对比
    
    资料来源:IDC,中证鹏元整理 资料来源:CHIMA,中证鹏元整理
    
    医疗卫生信息化行业是一个高度专业化的行业,需满足医疗学科严谨性和信息技术先进性的需要,产品功能具有较为明显的专家系统特征,要求产品研发团队有丰富的医学知识支撑,才能研发出合格的产品,技术壁垒较高。因此该行业需要大量的拥有IT与医疗卫生双重知识背景的人才,而这类人才的培养却比较困难,专业人才的匮乏已成为行业发展的制约因素。同时,医疗卫生机构业务条线多、流程复杂,对应的信息系统功能繁多、架构复杂、数据源安全性要求高,加之医疗政策变动频繁,因此决定了医疗卫生机构与医疗卫生信息化厂商之间以长期合作为主,有利于市场先入者的业务持续发展,而对新的市场竞争者形成了较高的进入壁垒和品牌壁垒。
    
    目前国内的独立软件商或者系统集成商在医疗信息化行业中处于主导地位,国内的医疗信息化企业以EMR、HIS、系统集成为主,医疗卫生健康领域医疗信息化及软件生产供应商较多,以区域性供应商为主。根据IDC统计的中国医疗信息化规模以及前瞻对东软集团股份有限公司(以下简称“东软集团”)、卫宁健康、东华软件股份有限公司(以下简称“东华软件”)、创业慧康科技股份有限公司(以下简称“创业慧康”)、万达信息股份有限公司、思创医惠科技股份有限公司(以下简称“思创医惠”)、浙江和仁科技股份有限公司、苏州麦迪斯顿医疗科技股份有限公司八家上市企业医疗信息化业务营收统计可得,我国医疗信息化行业集中度虽然呈上升趋势,但总体偏低,目前行业CR5仅40%左右,CR10仅56%左右,排名第一的东软集团市场份额不足14%,整体而言行业格局分散,头部企业并没有绝对的市占率优势。随着医疗信息化行业的快速发展,国内外市场参与者不断增加,像英特尔、IBM、Oracle、思科以及阿里、腾讯、华为等都通过战略合作或成立专业的医疗行业部门进军医疗信息化领域,竞争也将越来越激烈,用户对厂商的品牌信誉、服务能力、需求梳理能力、行业成功经验的要求越来越高,头部企业凭借客户基础、技术储备、品牌和渠道以及项目经验等方面的先发优势,有利于在未来竞争中扩大领先优势,进一步提高市场占有率,区域性小型厂商将在竞争中逐渐被淘汰,整体市场集中度将趋于提升。
    
    2020年初国家新冠肺炎疫情爆发,防控疫情阶段初步显现医疗信息化建设成果,但底层数据不互通问题在防控疫情阶段充分暴露,基层医疗机构与本地医疗信息平台互通性、医院间协同性、医院内部不同条线信息融合性较弱,降低了医疗救治效率。因此,医院信息化建设将从单一产品、单一系统建设发展为整体平台建设,通过打破医疗系统间数据孤岛,实现医疗数据资源共享。此次疫情或将在短期内放缓医院、卫生部门对医疗信息化采购招标进程,从长期看,疫情中暴露的问题将推动医疗信息化体制建设不断完善,行业市场具备较大发展潜力。
    
    医疗信息化行业主要厂商包括卫宁健康、东软集团、东华软件、思创医惠以及创业慧康等。从可得财务数据来看,东华软件及东软集团具有规模优势,近年资产和收入持续保持行业领先;卫宁健康和创业慧康主业现金回笼能力较强,经营性现金流表现较好。但需关注的是,经济下行压力较大、市场竞争激烈等因素对医疗卫生信息化行业造成的影响。表5 医疗卫生信息化行业内主要厂商财务指标情况(单位:万元)
    
             项目          企业名称      2019年          2018年          2017年
                                东华软件        1,683,500.24        1,600,565.09        1,415,404.89
                                东软集团        1,453,230.27        1,357,990.77        1,290,919.42
              总资产            卫宁健康          511,890.31         423,731.81         371,230.26
                                思创医惠          422,461.68         342,409.57         290,170.50
                                创业慧康          358,966.19         307,854.83         269,899.06
                                东华软件          884,901.27         847,059.11         729,012.85
             营业收入           东软集团          836,577.81         717,052.01         713,113.47
                                卫宁健康          190,800.79         143,876.13         120,375.63
                                思创医惠          157,399.36         129,463.36         111,225.17
                                创业慧康          147,982.47         129,028.84         115,295.29
                                东华软件           57,774.25          79,780.87          66,529.47
                                东软集团          -16,735.78          -10,328.94          89,022.37
              净利润            卫宁健康           39,557.18          30,682.90          22,973.76
                                思创医惠           14,624.14          14,096.47          13,117.48
                                创业慧康           31,871.20          22,008.86          16,878.46
                                东华软件           30,240.44          35,146.08          16,767.77
                                东软集团           41,568.20          32,855.24          16,774.57
          经营性净现金流        卫宁健康           23,330.09          12,389.45           7,978.72
                                思创医惠             401.61            -225.05          18,368.87
                                创业慧康            8,015.87          16,969.76          17,412.63
    
    
    资料来源:Wind,中证鹏元整理
    
    五、公司治理与管理
    
    公司根据《中华人民共和国公司法》、《中华人民共和国证券法》及其他法律法规的规定,制定了健全的公司治理结构,设立了股东大会、董事会及监事会。股东大会是公司的权力机构,决定公司的经营方针及投资计划,审议批准公司的董事会及监事会报告、年度财务预算及利润分配方案等。
    
    公司董事会执行股东大会决议,对股东大会负责,由7名董事组成,其中独立董事3名;董事由股东代表大会选举或更换,任期三年,任期届满可连选连任;董事会设董事长1名,由董事会以全体董事的过半数选举产生。公司监事会由3名监事组成,包括股东代表2名和职工代表监事1名,职工代表监事比例不低于1/3,由公司职工通过职工代表大会、职工大会或者其他形式民主选举产生;设监事会主席1名,由全体监事过半数选举产生;监事每届任期3年,任期届满,连选可以连任。
    
    公司设总裁1名,副总裁若干名,由董事会聘任或解聘;总裁主持公司的生产经营管理工作,对董事会负责,每届任期3年,连聘可以连任;总裁、副总裁、财务负责人、董事会秘书为公司高级管理人员。
    
    公司董事会设置了审计委员会、提名委员会、薪酬与考核委员会等3个专门委员会,审计委员会下设审计监察部,此外董事会下设董事会办公室。公司管理层下设研发总部、投资发展部、市场部等部门以及各大区和子公司。公司制定了章程、股东大会议事规则、董事会议事规则、监事会议事规则等,明确了股东大会、董事会、监事会、管理层的职责和权限。近年公司股东大会、董事会、监事会及董事会各专门委员能依据相关工作程序,履行职责、实施权利,审议、表决相关议案或发表相应意见。2017-2019年公司累计分别召开年度股东大会4次、临时股东大会8次、董事会37次和监事会38次。
    
    图5 截至2020年9月末公司组织架构图
    
    资料来源:公司提供
    
    员工构成方面,截至2019年12月末,公司员工总数4,852人,专业构成方面,公司员工以技术人员和实施、二次开发人员为主,合计占比84.37%;教育程度方面,公司员工以本科及大专学历为主,合计占比94.35%。公司员工构成符合其业务发展实际情况,能满足日常经营需要。
    
    表6 截至2019年12月末公司员工构成及教育程度(单位:人)
    
                 人员类型                      人数             占员工总数的比例
     销售人员                                                     429                     8.47%
     技术人员                                                    1,792                    36.93%
     财务人员                                                      51                     1.43%
     行政人员                                                     278                     5.73%
     其他人员(实施、二次开发人员)                              2,302                    47.44%
                      合计                                       4,852                   100.00%
                 学历构成                      人数             占员工总数的比例
     硕士及以上                                                   191                     3.94%
     本科                                                        3,178                    65.50%
     大专                                                        1,400                    28.85%
     其他                                                          83                     1.71%
                      合计                                       4,852                   100.00%
    
    
    资料来源:公司提供
    
    值得关注的是,公司股东近年收到监管机构出具的股东违规减持等警示函,公司需要进一步提升公司治理与管理水平。
    
    六、经营与竞争
    
    公司主要业务覆盖智慧医院、区域卫生、基层卫生、公共卫生、医疗保险、健康服务等领域,收入主要来自软件销售、硬件销售以及技术服务,其中硬件销售业务主要是为软件业务做配套服务,技术服务业务主要向购买公司软件产品的客户提供产品售后服务、系统维护、产品升级和技术支持等方面的服务。随着软件行业快速发展以及公司在医疗卫生信息化领域研发投入、经验累积、品牌影响力提升以及市场拓展,近年公司营业收入持续增长,2017-2019年分别为12.04亿元、14.39亿元和19.08亿元,复合增长率为25.90%,其中软件销售及技术服务收入均持续增长。公司综合毛利率维持在较高水平,2017-2019年均超50%,其中软件产品及技术服务均在60%左右。由于近年各项成本费用,尤其是人员支出增长较快,导致成本增长快于收入增长,毛利率呈小幅下滑趋势。2020年1-9月,公司实现营业收入13.71亿元,同比增长14.49%,综合毛利率为53.18%。
    
    表7 公司营业收入构成及毛利率情况(单位:万元)项目 2020年1-9月 2019年 2018年 2017年
    
                 金额    毛利率    金额    毛利率    金额    毛利率    金额    毛利率
     软件销售     80,337.54   69.08%    105,515.11   64.18%     80,013.83   59.95%     65,196.11   65.82%
     硬件销售     29,429.48   14.70%     45,041.38   14.02%     30,396.96   14.95%     35,267.44   17.81%
     技术服务     27,178.49   48.02%     38,682.46   61.69%     32,144.67   68.99%     19,823.37   69.06%
     其他            191.76   27.53%      1,561.84   13.67%      1,320.68    9.81%        88.70   35.97%
       合计      137,137.27   53.18%    190,800.79   51.42%    143,876.13   52.00%    120,375.63   52.27%
    
    
    资料来源:公司提供,中证鹏元整理
    
    公司主要以“信息化工程项目合同”、“软件销售合同”或“购买服务合同”等方式,向医院或卫生部门提供信息系统全面解决方案,构建硬件和软件应用平台,向用户收取相关的项目合同款、软件销售合同款或技术服务款,实现收入与盈利。在为客户提供信息系统全面解决方案之后,以技术支持服务合同的方式长期为客户提供产品升级、软硬件维护等服务,通过向客户收取技术支持与服务合同款的方式,实现收入与盈利。
    
    图6 公司主要业务流程图
    
    资料来源:公司提供
    
    公司向客户提供的产品和技术服务大部分属于非标准化产品,在投标方式获得客户合同后,由公司研发部门或者产品事业部下属的开发部针对客户需求在基础产品线上进行定制开发,在完成项目设计和开发后,进入实施阶段。承担实施的部门根据合同和《安装任务单》,通过与用户进行充分沟通后,制定《实施计划》。实施人员在客户现场进行实施、测试工作,经客户验收合格后完成实施,进入售后服务和技术支持阶段。
    
    公司主营业务没有明显的周期性,由于公司客户以国内的公立医院、卫生管理部门等机构为主,其对信息产品的采购一般遵守较为严格的预算管理制度,通常在每年上半年制定投资计划,需要通过预算、审批、招标、合同签订等流程,许多项目还需要纳入财政预算、政府采购,周期相对较长。公司客户年度资本开支主要集中在下半年尤其是第四季度,对公司的项目验收和付款也集中在下半年。由于受上述因素的影响,导致公司营业收入、净利润、经营性现金流量呈不均衡的季节性分布。2017-2019年,公司上半年收款一般只占全年的20%-30%,而第四季度能达到全年的50%以上;公司的收入和利润存在一定的季节性,软件及技术服务收入净利润在上、下半年分别占比平均约为35%、65%。
    
    公司在医疗卫生信息化行业内较有竞争力,拥有较完整的产品及解决方案体系,并通过持续加大研发投入提升技术与服务能力。但需关注的是,若公司未来技术创新能力不足或产品及服务不能适应市场需求变化,将面临竞争力下降甚至经营风险
    
    公司研发总部和子公司研发部共同负责产品创新及技术研发工作,经过多年的经验累积及技术投入,公司拥有较为完整的医疗健康卫生信息化产品及解决方案体系,覆盖并响应客户不同层次的需求。公司采用双轮驱动发展战略,一轮是传统的医疗卫生信息化业务,另一轮是创新的互联网+健康服务业务,二轮互为补充,协调发展。双轮驱动战略布局下,开展智慧医院、智慧卫生、互联网+医疗健康三大块业务,具体介绍如下表。
    
    表8 公司主要产品介绍
    
          名称                                 产品介绍
         智慧医院       该产品内部全面覆盖支撑医院各类业务及日常管理,外部支撑区域化信息共享及协
                        同业务。
                        该产品基于国家46312卫生信息化整体框架要求,聚焦基于规范化的基础平台及应
         智慧卫生       用服务,不断推动区域医疗、区域公卫等区域平台增值服务及拓展应用,为2020年
                        实现互联互通的人口健康信息服务体系奠定坚实基础。
                        该产品针对不同人群提供优质的健康信息,整体服务覆盖医疗服务、健康管理、医
      互联网+医疗健康   保风控等多个环节。与医疗服务提供者(医院、医生)与支付方(医保、商保)及
                        药品生产、流通企业共同合作打造医疗行业新的闭环生态系统,从而真正推进三医
                        联动,并实现盈利模式由软件实施向O2O、B+B2C的拓展。
    
    
    资料来源:公司提供
    
    近年公司研发人员及研发投入持续增加,结合市场需求变化、技术进步等方面持续完善智慧医院、智慧卫生和互联网+医疗健康等产品的迭代升级,主要包括“智慧医院2.0”、“区域卫生3.0”以及“互联网+2.0”在内的新一代智慧应用产品。2017-2019年分别实现产品研发(升级、优化)工作数量9项、13项和17项。截至2020年9月末,公司累计取得软件著作权969项,公司研发成果在提高产品与技术服务能力、市场竞争力与品牌影响力、客户满意度等方面发挥了重要作用,为近年公司经营业绩持续增长提供了重要支撑。
    
    在研项目方面,目前公司主要在研项目包括基于互联网的家庭医生签约管理系统、急救管理信息系统、临床辅助决策支持、区域体检管理系统、医养结合一体化平台、远程医疗会诊系统等。研发工作持续推进有利于提高公司技术实力及市场竞争力。但需关注的是,软件行业技术更新迭代速度快,若公司在未来发展过程中技术创新能力不足或产品及服务不能适应市场需求的变化,将面临竞争力下降甚至面临经营风险。
    
    表9 公司研发情况
    
                    项目                    2019年        2018年        2017年
     研发人员数量(人)                                  1,792            1,384              988
     研发投入金额(万元)                             38,596.20         24,180.03         12,942.30
     研发投入占营业收入比例                             20.23%           20.09%           13.56%
     研发支出资本化的金额(万元)                     18,032.89         13,157.44          4,477.12
     资本化研发支出占研发投入的比例                     46.72%           54.41%           34.59%
     研发项目数量                                           17               13                9
    
    
    资料来源:公司提供
    
    公司新签订单金额持续增加,可为业务持续性提供一定保障,但需关注回款情况,同时需关注若未来区域市场趋于饱和或市场竞争加大对公司经营业绩产生的不利影响
    
    销售方面,公司软件产品主要采用直销方式进行销售,通过直接参加医院等机构的投标并中标来取得业务合同,也有部分向中标的系统集成商销售软件。作为软件业务的配套业务,公司硬件销售由网络集成事业部负责,一般在客户明确硬件采购需求时签署合同,经过公司内部相关部门评审后由采购部统一负责向长期合作的硬件厂商或其代理商采购,按照合同条款将硬件设备交付给客户,经客户验收后完成销售。
    
    价格方面,公司主要根据产品的研发投入、复杂程度、技术水平、投资回收期等因素,确定产品销售的基准价格;并结合市场竞争情况、客户招标的实际情况以及客户或项目对公司产品带来的其他影响等综合因素,对基准价格进行合理调整,确定相应的销售价格。款项支付方面,按照合同约定,客户付款通常包括预付款、进度款、验收款及尾款四部分,不同项目之间支付方式差异较大。但由于公司客户以国内的公立医院、卫生管理部门等机构为主,其付款情况易受地方财政资金安排影响,导致业务回款情况不佳。
    
    随着市场需求增加、公司技术实力与品牌口碑逐步提升,近年公司客户数量及销售金额持续增加,推动公司营业收入持续增长,2017-2019年公司分别实现营业收入12.04亿元、14.39亿元和19.08亿元,其中软件销售业务收入分别为6.52亿元、8.00亿元和10.55亿元。公司硬件销售业务主要是为软件业务做配套服务,近年收入有所波动,其中2018年收入有所下降,主要系公司根据市场情况进行了阶段性的策略调整,主动减少毛利率较低的硬件销售业务,将精力和资源向毛利率相对更高的软件销售及技术服务业务适当倾斜,导致公司硬件销售业务的营业收入较上年同期减少13.81%,2019年随着软件业务规模上升而相应增加。技术服务方面,软件类产品快速增长促进公司技术服务类收入的增长,同时随着产品技术升级、客户数量累积及其后续系统维护需求的逐步深化,公司技术服务需求逐步释放,推动技术服务收入由2017年的1.98亿元增长至2019年的3.87亿元。毛利率方面,由于公司解决方案类产品附加值较高,公司软件销售和技术服务业务毛利率处于较高水平。表10 2017-2019年公司主要项目收入情况(单位:万元)
    
                                                        当期确    合同金    截至
     年份              项目名称              业务类型   认收入     额     2019年
                                                                           末回款
            项目一                                   软件/硬件     2,926.55    3,998.00    1,199.40
            项目二                                     软件       2,457.71    4,678.00      784.38
      2019  项目三                                  软件/硬件/     2,048.49    3,512.00    1,987.30
       年                                              服务
            项目四                                     软件       1,681.84    3,209.40        0.00
            项目五                                     软件       1,365.13    1,806.00    1,307.39
            项目一                                   软件/硬件     1,609.92    3,150.00      790.00
     2018   项目二                              软件      1,499.79   2,349.00   1,644.30
       年
            项目三                                   软件/硬件     1,316.23    2,187.65    1,853.72
            项目四                                   软件/硬件     1,256.03    1,600.00      730.00
            项目五                                     软件       1,201.46    1,550.00      465.00
            项目一                                     软件       1,662.36    2,997.00    1,282.43
            项目二                                   软件/硬件     1,339.47    1,918.00    1,918.00
     2017  项目三                              硬件      1,175.34   1,375.15   1,375.15
       年
            项目四                                   软件/硬件     1,064.83    1,408.00      717.16
            项目五                                   软件/硬件      940.09    1,558.66      679.23
    
    
    资料来源:公司提供
    
    2017-2019年公司分别新签订单合同总额为141,760.28万元、198,969.70万元和273,385.48万元,2019年公司1,000万元以上的订单总额和个数分别为88,118.53万元和45个,较2018年大幅增加,为公司业务持续性提供一定保障。2019年末公司主要在手合同包括乌鲁木齐市智慧信息化建设项目、莱州市人民医院智慧医院项目等,项目建设存在一定资金需求,同时需关注项目回款情况。
    
    表11 公司订单统计情况(单位:万元、个)
    
                  项目                   2019年          2018年          2017年
     新签订单总额                                273,385.48          198,969.70         141,760.28
         其中:1,000万元以上的订单总额             88,118.53           46,024.42          19,295.86
               1,000万元以上的订单个数                   45                 25                12
    
    
    资料来源:公司提供
    
    公司将市场划分为上海、其他华东地区、华北、华中及华南五大区域,近年各区域收入均保持增长。从整个行业来看,由于国内医疗健康卫生信息化的主要需求区域在华东和华北等经济发达地区,近年公司收入也主要来自华东及华北地区,2017-2019年合计占营业收入的比重分别为86.58%、87.67%和87.96%,其中华东地区占比分别为46.84%、49.59%和51.32%。若未来华东及华北等市场趋于饱和或市场竞争力加大导致业绩不达预期,将对公司经营业绩产生不利影响。
    
    表12 公司营业收入区域分布及占比情况(单位:万元、%)
    
         区域             2019年               2018年                2017年
                      收入       占比       收入       占比       收入       占比
          上海            41,456.05       21.73      33,552.16       23.32      24,624.46       20.46
      其他华东地区        56,449.83       29.59      37,790.25       26.27      31,753.42       26.38
          华北            69,905.16       36.64      54,787.81       38.08      47,840.68       39.74
          华中             9,794.17        5.13       7,433.86        5.17       7,664.56        6.37
          华南            13,195.59        6.92      10,312.05        7.17       8,492.51        7.06
          合计           190,800.79      100.00     143,876.13      100.00     120,375.63      100.00
    
    
    资料来源:公司提供,中证鹏元整理
    
    随着公司的经营发展及经验累积,公司客户数量不断增长,2019年末已超6,000家,以国内的公立医院、卫生管理部门等机构为主。截至目前,公司在医疗信息化行业取得良好的口碑和品牌影响力,得到众多优质客户的认可。由于医疗卫生机构业务条线多、流程复杂,对应的信息系统功能繁多、架构复杂、数据隐安全性要求高,加之医疗政策变动频繁,因此决定了医疗卫生机构与医疗卫生信息化厂商之间以长期合作为主,公司各解决方案产品具有一定的客户黏性,客户较为稳定。综合来看,得益于公司客户积累较多、品牌口碑较好、产品具有一定客户黏性,公司业务未来持续性较好。此外,单一客户收入占比不高,近年公司前五大客户收入合计占比均不超过10%,收入对单一客户依赖程度较低,有利于分散客户集中风险。
    
    表13 公司前五大客户构成情况(单位:万元、%)
    
      年份    排序             客户名称               销售金额      占销售收入比重
                  1     第一名                                       3,027.01                1.59
                  2     第二名                                       2,993.25                1.57
      2019年      3     第三名                                       2,926.55                1.53
                  4     第四名                                       2,884.90                1.51
                  5     第五名                                       1,896.78                0.99
                                  合计                              13,728.48                7.20
                  1     第一名                                       2,874.74                2.00
                  2     第二名                                       1,609.92                1.12
      2018年      3     第三名                                       1,500.04                1.04
                  4     第四名                                       1,441.81                1.00
                  5     第五名                                       1,316.23                0.91
                                  合计                               8,742.74                6.07
                  1     第一名                                       1,929.49                1.60
                  2     第二名                                       1,840.34                1.53
      2017年      3     第三名                                       1,556.92                1.29
                  4     第四名                                       1,514.43                1.26
                  5     第五名                                       1,202.11                1.00
                                  合计                               8,043.28                6.68
    
    
    资料来源:公司提供
    
    近年公司持续通过新设、收购及对外投资实现“双轮驱动”业务布局,但对外投资尚处于亏损状态,并购形成了一定规模的商誉,若并购标的业绩不达预期,则存在减值风险,同时投资并购对公司管理水平提出了更高的要求,公司面临一定管理整合风险
    
    近年公司持续坚持“双轮驱动”的发展模式,通过内生式增长及外延式扩张加快主营业务布局,加大产品服务的辐射区域,延伸公司产品服务的基层触角,进一步下沉医疗服务。2017-2019年公司通过新设或投资并购山西卫宁软件有限公司、快享医疗科技(上海)有限公司、纳里健康科技有限公司、卫宁互联网科技有限公司、上海钥世圈云健康科技发展有限公司等公司,加速实现公司“双轮驱动”的布局规划。公司对外投资情况见表14,并购情况见附录二。
    
    表14 截至2019年末公司对外投资情况(单位:万元)
    
                    被投资方                  投资金额     持股比例     账面价值
     ODINHEALTHLIMITED                          400.00        22.53%        255.01
     上海金仕达卫宁软件科技有限公司                      2,600.00         45.45%       38,691.78
     北京梦天门科技股份有限公司                          9,166.67         23.97%        11,043.94
     上海钥世圈云健康科技发展有限公司                    1,916.22         31.97%        3,696.01
     南京市智慧医疗投资运营服务有限公司                  1,250.00         25.00%        1,086.84
     上海乐九医疗科技有限公司                              680.00         34.00%          465.77
     南京大经中医药信息技术有限公司                      2,956.25         31.38%        2,725.30
     新疆智康创联信息科技有限公司                          200.00         20.00%          159.46
     湖北通卫医疗科技有限公司                              450.00         45.00%          431.92
     广西数字医疗科技有限公司                              245.00         24.50%          244.95
     广东卫宁云医健康产业有限公司                          100.00         40.00%           55.59
                         总计                            19,964.14               -        58,856.57
    
    
    资料来源:公司提供
    
    截至2019年末,公司对外投资形成的商誉账面价值为4.75亿元,包括山西卫宁软件有限公司、纳里健康科技有限公司等10家子公司。值得关注的是,若未来上述子公司实际运营业绩不及预期,公司将面临较大的商誉减值压力。同时,并购对公司管理水平提出了更高的要求,公司面临一定管理整合风险。
    
    七、财务分析
    
    财务分析基础说明
    
    以下分析基于公司提供的经华普天健会计师事务所(特殊普通合伙)审计并出具标准无保留意见的2017-2019年审计报告及未经审计的2020年1-9月财务报表,报告均采用新会计准则编制。截至2020年9月末,公司纳入合并报表范围的一级子公司共22家,2017-2020年9月公司合并报表范围变化情况详见附录二。
    
    资产结构与质量
    
    公司资产规模持续增长,应收款项占比较大,对公司资金形成较大占用且需关注坏账风险,同时商誉规模较大,需关注被收购企业经营情况,整体资产流动性一般
    
    随着公司经营发展及业务规模的不断扩大,近年公司资产规模持续增长,2019年末公司资产总额为51.19亿元,2017-2019年复合增长率为17.43%,2020年9月末进一步增长至53.57亿元,其中流动资产占总资产的比重为50.89%。
    
    2019年末公司货币资金为7.15亿元,主要为库存现金、银行存款及其他货币资金,其中1,876.25万元其他货币资金为开立银行保函及银行承兑汇票保证金使用受限。随着业务规模及收入增加,近年公司应收账款持续增长,2019年末账面余额为18.04亿元。从应收账款构成来看,其中1年以内占比55.07%,2年及以上占比23.34%;从主要应收对象来看,前五大应收对象账面余额合计1.02亿元,占应收账款总额的5.69%;2019年公司合计计提坏账准备3.21亿元,剔除坏账准备后,公司应收账款账面价值14.83亿元。2020年根据新收入准则,公司对已向客户转让商品或提供服务而有权收取的对价,且该权利取决于时间流逝之外的其他因素列示为合同资产,对已向客户转让商品或提供服务而无条件收取的对价则列示为应收账款,2020年9月末公司应收账款及合同资产账面价值合计19.01亿元,较2019年末应收账款大幅增加,主要系公司下游客户年度资本开支主要集中在下半年尤其是第四季度,对公司的项目付款也集中在第四季度所致。公司其他应收款主要为投标/履约保证金、押金备用金、公司往来款、股权转让款等,近年亦随业务规模持续增加,2019年末账面余额1.75亿元;其他应收款前五名金额合计为0.44亿元,占比25.03%,其中主要包括应收民营企业上海天健源达信息科技有限公司往来款0.20亿元。公司应收款项规模较大,部分应收款项账龄较长,对公司资金形成较大占用,同时部分应收对象为民营企业,需关注其回收风险。公司存货主要系为客户提供医疗健康卫生信息化解决方案相关的硬件及软件产品,近年持续增长,主要系公司业务规模增长以及多笔销售合同暂未履行完毕所致,2019年末账面价值1.75亿元,其中包括库存商品0.56亿元和发出商品1.19亿元。公司发出商品主要为期末项目尚在实施未验收、未结算,且相关产品已送至对方指定地点,发出商品余额较大主要是由软件行业特点所决定。
    
    公司可供出售金融资产主要为可供出售权益工具,系公司对所投资公司的投资款,2019年公司财务报表将按成本计量的可供出售金融资产调整为以公允价值计量且其变动计入当期损益的其他非流动金融资产,2019年末为3.15亿元。公司长期股权投资主要系对上海金仕达卫宁软件科技有限公司、北京梦天门科技股份有限公司等企业的投资,2019年末账面价值5.89亿元,其账面价值增减变动主要系当期增加投资款、当期产生的投资收益或损失及发放股利等事项所致。公司固定资产主要为房屋及建筑物、电子设备、运输工具等,2019年末账面价值为4.30亿元。公司无形资产为计算机软件,2019年末账面价值为3.82亿元,近年增长较快,主要系公司近年持续增加研发投入,相关开发阶段的研发项目达到预期效果并结转至无形资产所致。2019年末公司商誉账面价值为4.75亿元,主要包括投资山西卫宁软件有限公司形成的2.43亿元等。若未来上述子公司实际运营业绩不及预期,公司将面临较大的商誉减值压力。
    
    整体来看,近年公司资产规模持续增长,应收款项占比较大,对公司资金形成较大占用且需关注坏账风险,同时商誉规模较大,需关注被收购企业经营情况,整体资产流动性一般。
    
    表15 公司主要资产构成情况(单位:万元)
    
       项目         2020年9月             2019年              2018年              2017年
                  金额      占比      金额      占比      金额      占比      金额      占比
     货币资金       42,291.03      7.89%     71,512.28     13.97%     51,465.29     12.15%     48,204.63     12.99%
     应收账款       99,076.02     18.49%    148,320.67     28.98%    118,404.22     27.94%     95,501.88     25.73%
     合同资产       91,003.42     16.99%         0.00      0.00%         0.00      0.00%         0.00      0.00%
     其他应收款     14,543.55      2.71%     15,273.93      2.98%     14,208.88      3.35%     12,425.38      3.35%
     存货           16,676.64      3.11%     17,512.06      3.42%     15,787.33      3.73%     10,039.94      2.70%
     流动资产合    272,628.66     50.89%    260,595.37     50.91%    206,682.46     48.78%    171,015.22     46.07%
     计
     可供出售金          0.00      0.00%         0.00      0.00%     18,695.95      4.41%     16,278.32      4.38%
     融资产
     其他非流动     31,351.02      5.85%     31,503.38      6.15%         0.00      0.00%         0.00      0.00%
     金融资产
     长期股权投     55,467.06     10.35%     58,856.57     11.50%    54,104.80     12.77%     54,411.18     14.66%
     资
     固定资产       41,999.28      7.84%     42,979.59      8.40%     43,537.04     10.27%     37,130.88     10.00%
     无形资产       34,918.69      6.52%     38,185.69      7.46%     11,691.79      2.76%      9,535.40      2.57%
     商誉           47,489.59      8.86%     47,489.59      9.28%     47,489.71     11.21%    47,489.71     12.79%
     非流动资产    263,095.70     49.11%   251,294.94     49.09%    217,049.35     51.22%    200,215.04     53.93%
     合计
     资产总计      535,724.36    100.00%    511,890.31   100.00%    423,731.81    100.00%    371,230.26    100.00%
    
    
    资料来源:公司2017-2019年审计报告及未经审计的2020年1-9月财务报表,中证鹏元整理
    
    资产运营效率
    
    公司应收账款周转较慢,资金运营效率有所降低,总体资产周转效率较低
    
    2018年公司应收账款较营业收入增速更快,应收账款周转效率有所下降,2019年公司在积极拓展市场、争取优质客户的同时,亦高度关注应收账款的回收和周转,进而应收账款周转率有所提高,但整体周转较慢。公司存货系为客户提供医疗健康卫生信息化解决方案相关的硬件及软件产品,近年随着收入增加同步增长,存货周转效率较为平稳。随着业务规模扩大营业成本的快速提升,公司应付账款周转天数持续下降。综合来看,近年公司净营业周期波动上升,资金运营效率呈下降趋势。
    
    近年公司营业收入较资产规模增速更快,流动资产及总资产周转效率持续提升,固定资产周转效率随近年固定资产增速变动而有所波动。2019年公司流动资产、固定资产及总资产周转天数分别为440.83天、81.62天和882.66天,总体资产周转效率有所提升,但仍较低。
    
    表16 公司主要运营效率指标(单位:天)
    
                 项目                 2019年           2018年           2017年
     应收账款周转天数                              251.63                267.61            250.23
     存货周转天数                                   64.67                 67.32             60.22
     应付账款周转天数                               93.51                104.27            115.89
     净营业周期                                    222.78                230.66            194.55
     流动资产周转天数                              440.83                472.53            483.46
     固定资产周转天数                               81.62                100.92             65.34
     总资产周转天数                                882.66                994.56           1,055.55
    
    
    资料来源:公司2017-2019年审计报告,中证鹏元整理
    
    盈利能力
    
    公司营业收入持续增长,盈利水平较好,但利润受其他收益影响较大
    
    近年公司营业收入持续增长,2017-2019年复合增长率为25.90%,2020年1-9月营业收入为13.71亿元。由于软件开发服务附加值较高,公司近年综合毛利率水平较高。2017-2019年公司期间费用率保持相对稳定,分别为32.04%、32.96%和30.96%,2020年1-9月为34.73%。由于公司应收款项规模较大,2017-2019年公司分别确认坏账损失4,807.39万元、5,958.23万元和9,179.98万元,2020年1-9月为7,913.65万元,呈上升趋势,对公司利润形成较大侵蚀。公司其他收益主要为软件产品增值税即征即退款以及政府补助,2017-2019年分别为0.95亿元、1.20亿元和1.43亿元,2020年1-9月为0.88亿元,对利润的贡献较大。2017-2019年公司利润总额随着收入规模增长同步增加;2017-2019年公司投资收益主要包括处置子公司后剩余股权按公允价值重新计量产生的投资收益、权益法核算的长期股权投资收益、处置长期股权投资产生的投资收益、出售可供出售金融资产产生的投资收益等。2017-2019年公司净利润亦随着收入规模同步增长。由于近年公司收入和利润增速均高于资产增速,公司营业利润率、总资产回报率和净资产收益率均持续提升。
    
    表17 公司主要盈利指标(单位:万元)
    
              项目           2020年1-9月      2019年        2018年        2017年
     营业收入                          137,137.27       190,800.79         143,876.13     120,375.63
     资产减值损失                           0.00            0.00           5,958.23       4,807.39
     信用减值损失(损失以“-”号          -7,913.65        -9,179.98              0.00           0.00
     列示)
     其他收益                            8,763.72        14,320.97          12,011.85       9,507.86
     投资收益                           -2,594.96        -2,005.95           -808.73       -1,870.49
     营业利润                           21,982.40        41,251.39          31,028.15      25,739.60
     利润总额                           20,190.21        41,262.51          30,952.33      25,621.86
     净利润                             19,730.95        39,557.18          30,682.90      22,973.76
     综合毛利率                          53.18%          51.42%           52.00%        52.27%
     期间费用率                          34.73%          30.96%           32.96%        32.04%
     营业利润率                          16.03%          21.62%           21.57%        21.38%
     总资产回报率                              -           9.01%            8.03%         7.51%
     净资产收益率                              -          11.01%           10.34%         9.07%
     营业收入增长率                      14.49%          32.61%           19.52%        26.12%
     净利润增长率                        -21.86%          28.92%           33.56%        -56.28%
    
    
    资料来源:公司2017-2019年审计报告及未经审计的2020年1-9月财务报表,中证鹏元整理
    
    现金流
    
    公司经营活动现金流整体表现尚可,但不能满足投资及偿债支出,对外部融资有一定依赖
    
    公司主业获现能力持续增强,2017-2019年公司FFO分别为3.25亿元、3.97亿元和5.34亿元。应收账款等经营性应收项目持续增加,对公司营运资本的占用不断加大。综合来看,2017-2019年公司经营活动现金净流入金额持续增长,整体表现尚可。2020年1-9月,公司经营活动现金净流出1.92亿元,主要系公司下游客户年度资本开支主要集中在下半年尤其是第四季度,对公司的项目付款也集中在第四季度,导致公司2020年前三季度的经营活动现金流量净额为负。
    
    近年公司投资活动现金流入规模较小,主要为收回投资和取得投资收益产生的现金,投资活动现金流出主要为购买总部基地大楼、购买电子设备、研发支出、购买外部软件支付的现金。由于公司投资支付现金规模较大,公司投资活动现金均为净流出状态。
    
    近年来公司筹资活动现金流入主要来源于银行借款、股票期权及限制性股票行权资本投入和子公司吸收少数股东投资收到的现金,筹资活动现金流出主要用于支付债务本息;2017-2019年公司筹资活动现金持续呈净流入状态,公司对外部融资有一定依赖。
    
    表18 公司现金流情况(单位:万元)
    
                   项目                2020年1-9月     2019年     2018年    2017年
     收现比                                             0.71          0.89        1.02        0.89
     净利润                                        19,730.95     39,557.18    30,682.90    22,973.76
     非付现费用                                           -     14,491.78     8,928.68     7,517.59
     非经营损益                                           -       -602.78       43.38     1,974.91
     FFO                                        -    53,446.18   39,654.96   32,466.26
     营运资本变化                                         -     -31,853.49   -27,931.16   -25,850.19
     其中:存货减少(减:增加)                           -      -1,772.34    -5,747.39    -1,206.38
           经营性应收项目的减少(减:增加)               -     -41,063.70   -49,530.21   -42,401.85
           经营性应付项目的增加(减:减少)               -     10,982.55    27,346.44    17,758.04
     经营活动产生的现金流量净额                   -19,221.55     23,330.09    12,389.45     7,978.72
     投资活动产生的现金流量净额                   -12,271.77     -26,167.23   -25,029.69   -24,905.80
     筹资活动产生的现金流量净额                     2,617.52     22,623.89    15,676.10     5,235.81
     现金及现金等价物净增加额                     -28,875.80     19,786.75     3,035.86   -11,691.27
    
    
    资料来源:公司2017-2019年审计报告及未经审计的2020年1-9月财务报表,中证鹏元整理
    
    资本结构与财务安全性
    
    公司负债以流动负债为主,资产负债率较低,财务安全性较高
    
    近年公司负债总额有所波动,2020年9月末为11.71亿元。由于公司员工股票期权行权、利润累积等因素,公司所有者权益持续增加,2020年9月末为41.87亿元。综合来看,公司产权比率波动下降,2020年9月末为27.96%,所有者权益对负债的保障程度呈上升趋势。表19 公司资本结构情况(单位:万元)
    
             指标名称           2020年9月       2019年       2018年       2017年
     负债总额                            117,072.95      121,080.84        96,278.48     105,331.60
     所有者权益                          418,651.41      390,809.47       327,453.33     265,898.65
     产权比率                               27.96%         30.98%          29.40%        39.61%
    
    
    资料来源:公司2017-2019年审计报告及未经审计的2020年1-9月财务报表,中证鹏元整理
    
    近年公司负债主要为流动负债。由于公司主业回款集中在第四季度,为保证资金周转正常,公司2020年9月末短期借款余额为3.32亿元,较2019年末有所增长。公司应付账款主要为应付供应商设备采购款、工程款等,2019年末账面余额为2.87亿元。公司预收款项主要为公司对部分客户采取预收模式收取的项目款,2019年末账面余额为1.77亿元。2020年根据新收入准则,公司对已收或应收客户对价而应向客户转让商品或提供服务的义务列示为合同负债,2020年9月末账面余额为1.39亿元。公司其他应付款主要为应付限制性股票回购义务款,近年有所波动,主要系公司实施限制性股票激励计划,在授予日公司根据收到职工缴纳的认股款确认股本和资本公积,同时就回购义务确认其他应付款所致。2019年末公司一年内到期的非流动负债余额为147.00万元,均为一年内到期的长期应付款。公司长期应付款主要为股权收购款,2019年末账面余额为126.00万元。
    
    表20 公司主要负债构成情况(单位:万元)
    
         项目           2020年9月             2019年             2018年              2017年
                      金额      占比      金额      占比     金额     占比      金额      占比
     短期借款            33,228.74     28.38%     22,427.11     18.52%   15,113.50     15.70%     19,000.00     18.04%
     应付账款            24,981.50     21.34%     28,674.84     23.68%   19,475.46     20.23%     20,530.99     19.49%
     预收账款                0.00      0.00%     17,650.27     14.58%   20,492.96     21.29%      9,630.87      9.14%
     合同负债            13,904.88     11.88%         0.00      0.00%        0.00      0.00%         0.00      0.00%
     其他应付款          18,047.59     15.42%     21,244.25     17.55%   14,544.06     15.11%    23,804.75     22.60%
     一年内到期的非        126.00      0.11%       147.00      0.12%    1,824.00      1.89%      5,523.00      5.24%
     流动负债
     流动负债合计       106,732.77     91.17%    110,619.44    91.36%   88,225.18     91.64%     95,645.55     90.80%
     长期应付款              0.00      0.00%       126.00      0.10%        0.00      0.00%      1,824.00      1.73%
     非流动负债合计      10,340.18      8.83%     10,461.40      8.64%    8,053.30      8.36%      9,686.06      9.20%
     负债合计           117,072.95   100.00%    121,080.84    100.00%   96,278.48    100.00%    105,331.60    100.00%
     其中:有息债务      33,228.74     28.38%     22,427.11     18.52%   15,113.50     15.70%     19,000.00     18.04%
    
    
    资料来源:公司2017-2019年审计报告及未经审计的2020年1-9月财务报表,中证鹏元整理
    
    偿债能力指标方面,近年随着所有者权益的持续增加,公司资产负债率波动下降,2020年9月末为21.85%。随着公司业务的不断扩大,公司流动资产持续增加,流动比率、速动比率呈上升趋势,2019年末分别为2.36和2.20,短期偿债能力有所提升。利润水平的提升影响公司EBITDA相应增加,EBITDA、经营性净现金流对债务保障能力维持在较高水平。表21 公司偿债能力指标
    
             指标名称          2020年9月       2019年        2018年       2017年
     资产负债率                            21.85%          23.65%          22.72%        28.37%
     流动比率                                 2.55            2.36             2.34           1.79
     速动比率                                 2.40            2.20             2.16           1.68
     EBITDA(万元)                            -        47,456.76        34,905.42      29,226.31
     EBITDA利息保障倍数                        -           53.78            35.52          32.68
     有息债务/EBITDA                            -            0.47             0.43           0.65
     债务总额/EBITDA                            -            2.55             2.76           3.60
     经营性净现金流/流动负债                     -            0.21             0.14           0.08
     经营性净现金流/负债总额                     -            0.19             0.13           0.08
    
    
    资料来源:公司2017-2019年审计报告及未经审计的2020年1-9月财务报表,中证鹏元整理
    
    八、本期债券偿还保障分析
    
    本期债券募投项目实施后运营带来的现金流入是本期债券还本付息资金的主要来源。根据《卫宁健康科技集团股份有限公司向不特定对象发行可转换公司债券募集资金使用可行性分析报告》,本期债券募投项目新一代智慧医疗产品开发及云服务项目和互联网医疗及创新运营服务项目达产可实现的年销售收入分别为85,760.00万元和30,300.00万元。若募投项目能顺利实现预期收益,可为本期债券本息偿付提供一定保障,但募投项目能否如期完工并实现预期收益存在不确定性。
    
    公司经营收益及带来的现金流入是本期债券还本付息资金的另一重要来源。市场需求增加、技术实力及品牌口碑逐步提升推动公司业务量及收入持续增长,经营性现金流持续向好。但需关注的是,医疗卫生信息化行业技术更新迭代速度快、市场竞争激烈,若公司在未来发展过程中技术创新能力不足或产品及服务不能适应市场需求的变化,将面临竞争力下降甚至面临经营风险,将对公司经营业绩及偿债能力造成不利影响。
    
    此外,公司发行的本期债券为可转换公司债券,若本期债券在转股期内成功转股,则转股部分无需还本付息,将在一定程度上减轻公司偿付压力,但需关注股价下跌等因素致使本期债券持有人未转股的可能。
    
    九、其他事项分析
    
    过往债务履约情况
    
    根据公司提供的企业信用报告,从2017年1月1日至报告查询日(2020年11月30日),公司本部不存在未结清不良类信贷记录,已结清信贷信息无不良类账户;公司各项债务融资工具均按时偿付利息,无到期未偿付或逾期偿付情况。
    
    附录一 公司主要财务数据和财务指标(合并口径)
    
        财务数据(单位:万元)     2020年9月      2019年      2018年      2017年
     货币资金                                42,291.03      71,512.28      51,465.29      48,204.63
     应收账款                                99,076.02     148,320.67     118,404.22      95,501.88
     其他应收款                              14,543.55      15,273.93      14,208.88      12,425.38
     存货                                    16,676.64      17,512.06      15,787.33      10,039.94
     可供出售金融资产                             0.00          0.00      18,695.95      16,278.32
     长期股权投资                            55,467.06      58,856.57      54,104.80      54,411.18
     固定资产                                41,999.28      42,979.59      43,537.04      37,130.88
     无形资产                                34,918.69      38,185.69      11,691.79       9,535.40
     商誉                                    47,489.59      47,489.59      47,489.71      47,489.71
     总资产                                 535,724.36     511,890.31     423,731.81     371,230.26
     短期借款                                33,228.74      22,427.11      15,113.50      19,000.00
     应付账款                                24,981.50      28,674.84      19,475.46      20,530.99
     预收账款                                     0.00      17,650.27      20,492.96       9,630.87
     其他应付款                              18,047.59      21,244.25      14,544.06      23,804.75
     一年内到期的非流动负债                     126.00        147.00       1,824.00       5,523.00
     总负债                                 117,072.95     121,080.84      96,278.48     105,331.60
     有息债务                                33,228.74      22,427.11      15,113.50      19,000.00
     所有者权益合计                         418,651.41     390,809.47     327,453.33     265,898.65
     营业收入                               137,137.27     190,800.79     143,876.13     120,375.63
     营业利润                                21,982.40      41,251.39      31,028.15      25,739.60
     净利润                                  19,730.95      39,557.18      30,682.90      22,973.76
     经营活动产生的现金流量净额             -19,221.55      23,330.09      12,389.45       7,978.72
     投资活动产生的现金流量净额             -12,271.77     -26,167.23      -25,029.69      -24,905.80
     筹资活动产生的现金流量净额               2,617.52      22,623.89      15,676.10       5,235.81
               财务指标            2020年9月      2019年      2018年      2017年
     应收账款周转天数(天)                         -        251.63         267.61         250.23
     存货周转天数(天)                             -         64.67          67.32          60.22
     应付账款周转天数(天)                         -         93.51         104.27         115.89
     净营业周期(天)                               -        222.78         230.66         194.55
     流动资产周转天数(天)                         -        440.83         472.53         483.46
     固定资产周转天数(天)                         -         81.62         100.92          65.34
     总资产周转天数(天)                           -        882.66         994.56       1,055.55
     综合毛利率                                53.18%        51.42%        52.00%        52.27%
     期间费用率                                34.73%        30.96%        32.96%        32.04%
     营业利润率                                16.03%        21.62%        21.57%        21.38%
     总资产回报率                                   -         9.01%         8.03%         7.51%
     净资产收益率                                   -        11.01%        10.34%         9.07%
     营业收入增长率                            14.49%        32.61%        19.52%        26.12%
     净利润增长率                              -21.86%        28.92%        33.56%        -56.28%
     资产负债率                                21.85%        23.65%        22.72%        28.37%
     流动比率                                     2.55          2.36           2.34           1.79
     速动比率                                     2.40          2.20           2.16           1.68
     EBITDA(万元)                                -      47,456.76      34,905.42      29,226.31
     EBITDA利息保障倍数                            -         53.78          35.52          32.68
     有息债务/EBITDA                                -          0.47           0.49           0.84
     债务总额/EBITDA                                -          2.55           2.76           3.60
     经营性净现金流/流动负债                         -          0.21           0.14           0.08
     经营性净现金流/负债总额                         -          0.19           0.13           0.08
     FFO(万元)                                    -      53,446.18      39,654.96      32,466.26
    
    
    资料来源:公司2017-2019年审计报告及未经审计的2020年1-9月财务报表,中证鹏元整理
    
    附录二 2017-2020年9月公司合并报表范围变化情况
    
     1、新纳入公司合并范围的子公司情况
           子公司名称            注册资本     持股比例       主营业务       纳入时间   纳入方式
     宁夏卫宁健康科技有限公   1,000万人民币    51.00%    医疗软件、硬件及    2020年      设立
     司                                                  维护服务             1-9月
     甘肃卫宁健康科技有限公   1,000万人民币    51.00%    医疗软件、硬件及    2020年      设立
     司                                                  维护服务             1-9月
     陕西卫宁互联网科技有限   1,000万人民币    51.00%    医疗软件、硬件及    2019年      设立
     公司                                                维护服务
     上海卫心科技有限公司     2,000万人民币    100.00%   医疗软件、硬件及    2019年      设立
                                                         维护服务
     快享医疗科技(上海)有   2,000万人民币    74.71%    医疗软件、硬件及    2018年      设立
     限公司                                              维护服务
     宣城卫宁软件科技有限公    100万人民币     100.00%   医疗软件、硬件及    2018年      设立
     司                                                  维护服务
     黑龙江卫宁互联网科技有    500万人民币     95.00%    医疗软件、硬件及    2017年      设立
     限公司                                              维护服务
     梅州市良医云诊信息科技                              医疗软件、硬件及              非同一控
     有限公司                  100万人民币     100.00%   维护服务            2017年    制下企业
                                                                                         合并
     2、不再纳入公司合并范围的子公司情况
           子公司名称            注册资本     持股比例       主营业务       不再纳入   不再纳入
                                                                              时间       原因
     宁波金仕达卫宁软件有限   1,000万人民币     0.00%    医疗软件、硬件及    2020年      注销
     公司                                                维护服务             1-9月
     广东卫宁云医健康产业有   1,000万人民币    40.00%    医疗软件、硬件及    2019年    股权转让
     限公司                                              维护服务
     梅州市良医云诊信息科技    100万人民币        -      医疗软件、硬件及    2019年    股权转让
     有限公司                                            维护服务
     上海天健源达信息科技有   1,100万人民币     0.00%    计算机软件、硬件    2017年    股权转让
     限公司                                              开发及销售服务
     北京卫宁软件有限公司     2,000万人民币     0.00%    医疗软件、硬件及    2017年      注销
                                                         维护服务
     浙江卫宁软件有限公司     1,000万人民币     0.00%    医疗软件、硬件及    2017年      注销
                                                         维护服务
    
    
    资料来源:公司提供
    
    附录三 主要财务指标计算公式
    
          指标名称                                计算公式
     应收账款周转天数        360/{营业收入/ [(期初应收账款余额+期末应收账款余额)/2)] }
     存货周转天数            360/{营业成本/ [(期初存货+期末存货)/2] }
     应付账款周转天数        360/{营业成本/ [(期初应付账款余额+期末应付账款余额)/2] }
     净营业周期              应收账款周转天数+存货周转天数-应付账款周转天数
     流动资产周转天数        360/{营业收入/[(本年流动资产合计+上年流动资产合计)/2]}
     固定资产周转天数        360/{营业收入/[(本年固定资产总额+上年固定资产总额)/2]}
     总资产周转天数          360/{营业收入/[(本年资产总额+上年资产总额)/2]}
     综合毛利率              (营业收入-营业成本)/营业收入×100%
     期间费用率              (管理费用+销售费用+财务费用)/营业收入×100%
     营业利润率              营业利润/营业收入*100%
     净资产收益率            净利润/((本年所有者权益+上年所有者权益)/2)×100%
     总资产回报率            (利润总额+计入财务费用的利息支出)/((本年资产总额+上年资产总额)
                        /2)×100%
     非付现费用              资产减值准备+折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销
     非经营损益              处置固定资产、无形资产和其他长期资产的损失+固定资产报废损失+财务费
                             用+投资损失+递延所得税资产减少
     FFO                    净利润+非付现费用+非经营损益
     EBITDA                利润总额+计入财务费用的利息支出+折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销
     EBITDA利息保障倍数    EBITDA/(计入财务费用的利息支出+资本化利息支出)
     产权比率                负债总额/所有者权益
     资产负债率              负债总额/资产总额×100%
     流动比率                流动资产合计/流动负债合计
     速动比率                (流动资产合计-存货)/流动负债合计
     有息债务                短期借款
    
    
    附录四 信用等级符号及定义
    
    一、中长期债务信用等级符号及定义
    
           符号                                   定义
            AAA                              债务安全性极高,违约风险极低。
             AA                              债务安全性很高,违约风险很低。
              A                              债务安全性较高,违约风险较低。
             BBB                             债务安全性一般,违约风险一般。
             BB                              债务安全性较低,违约风险较高。
              B                                债务安全性低,违约风险高。
            CCC                              债务安全性很低,违约风险很高。
             CC                              债务安全性极低,违约风险极高。
              C                                    债务无法得到偿还。
    
    
    注:除AAA级,CCC级(含)以下等级外,每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调,表示略高或
    
    略低于本等级。
    
    二、债务人主体长期信用等级符号及定义
    
           符号                                   定义
            AAA              偿还债务的能力极强,基本不受不利经济环境的影响,违约风险极低。
             AA               偿还债务的能力很强,受不利经济环境的影响不大,违约风险很低。
              A                偿还债务能力较强,较易受不利经济环境的影响,违约风险较低。
             BBB                偿还债务能力一般,受不利经济环境影响较大,违约风险一般。
             BB                 偿还债务能力较弱,受不利经济环境影响很大,违约风险较高。
              B                 偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境,违约风险很高。
            CCC                  偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境,违约风险极高。
             CC                   在破产或重组时可获得保护较小,基本不能保证偿还债务。
              C                                      不能偿还债务。
    
    
    注:除AAA级,CCC级(含)以下等级外,每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调,表示略高或
    
    略低于本等级。
    
    三、展望符号及定义
    
           类型                                   定义
             正面                          存在积极因素,未来信用等级可能提升。
             稳定                            情况稳定,未来信用等级大致不变。
             负面                          存在不利因素,未来信用等级可能降低。
    
    
    跟踪评级安排
    
    根据监管部门规定及本评级机构跟踪评级制度,本评级机构在初次评级结束后,将在受评债券存续期间对受评对象开展定期以及不定期跟踪评级,本评级机构将持续关注受评对象外部经营环境变化、经营或财务状况变化以及偿债保障情况等因素,以对受评对象的信用风险进行持续跟踪。在跟踪评级过程中,本评级机构将维持评级标准的一致性。
    
    定期跟踪评级每年进行一次,跟踪评级报告于每一会计年度结束之日起6个月内披露。届时,发行主体须向本评级机构提供最新的财务报告及相关资料,本评级机构将依据受评对象信用状况的变化决定是否调整信用评级。如果未能及时公布定期跟踪评级结果,本评级机构将披露其原因,并说明跟踪评级结果的公布时间。
    
    自本次评级报告出具之日起,当发生可能影响本次评级报告结论的重大事项时,发行主体应及时告知本评级机构并提供评级所需相关资料。本评级机构亦将持续关注与受评对象有关的信息,在认为必要时及时启动不定期跟踪评级。本评级机构将对相关事项进行分析,并决定是否调整受评对象信用评级。
    
    如发行主体不配合完成跟踪评级尽职调查工作或不提供跟踪评级资料,本评级机构有权根据受评对象公开信息进行分析并调整信用评级,必要时,可公布信用评级暂时失效或终止评级。
    
    本评级机构将及时在公司网站(www.cspengyuan.com)、证券交易所和中国证券业协会网站公布跟踪评级报告,且在证券交易所网站披露的时间不晚于在其他渠道公开披露的
    
    时间。

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