缴税高峰来袭，央行又是100亿“迷你”逆回购！按兵不动有何玄机？这些利率是解读关键

即便临近5月集中缴税期，市场并未感受到资金面的明显趋紧，这得益于央行公开市场操作的新“打法”。

在人民银行连续每日小额投放逆回购的“护航”下，短期市场资金利率围绕政策利率上下窄幅波动。5月19日，央行公开市场操作再度投放100亿元7天期逆回购，并维持利率不变，延续自今年3月初以来的新“打法”。而新的操作思路旨在强化公开市场操作利率的中枢作用，引导市场对公开市场操作关注的重心从数量转为价格，从而进一步推动利率市场化的深化。

受访的分析人士预计，在领会货币政策取向的过程中，市场应多观察逆回购和MLF的操作利率，以及DR007等具有代表性的市场利率。央行会继续对流动性进行精准调节，熨平短期扰动因素，引导市场利率围绕央行政策利率窄幅波动，5月份流动性仍会继续处于合理充裕的水平，资金利率仍将保持平稳。

市场短期利率缘何仅小幅攀升？

5月是传统的缴税大月，通常情况下，集中缴税期间，资金面波动性会有所加大。江海证券首席经济学家屈庆在研报中表示，本月21日为缴税截止日，一般来说，缴税会对流动性有一定的冲击，从而影响资金面的走势，而5月又是传统的缴税大月，除了正常的月度增值税、所得税、消费税、资源税等税种缴纳外，还会进行上一年度的所得税年度清缴，对上一年度的所得税进行多退少补。因此，5月缴税对资金面的影响将较为显著。

进入5月，以DR007为代表的市场短期资金利率在缴税等因素的影响下的确有所上行，DR007加权平均利率从本月7日的近1.77%的低点目前已攀升至2.15%附近。

不过，尽管资金利率有所上行，但目前DR007加权平均利率多数时间仍处于2.2%的同期政策利率下方，表明市场资金面仍较为充裕，缴税、利率债发行等因素并未对当前资金面形成太大扰动。

资金面波动更为平滑得益于央行公开市场操作的新“打法”。自3月初以来，央行连续每个交易日投放100亿元的逆回购微量操作，这相比于以往有时暂停逆回购、有时则单日投放上千亿的操作方式大为不同。

央行在近日发布的一季度货币政策执行报告中指出，目前，人民银行逐步形成了在每月月中固定时间开展中期借贷便利(MLF)操作、每日连续开展公开市场操作的惯例。其中，公开市场操作的连续性进一步提高，通过每日开展7天期逆回购操作持续释放央行短期政策利率信号，引导货币市场利率围绕公开市场操作利率在合理区间波动，央行公开市场操作利率作为市场短期利率中枢的作用持续增强。

天风证券首席固定收益分析师孙彬彬认为，相比其他发展中国家，目前我国货币市场利率的波动性并不高。同时，市场利率适度波动也是市场机制发挥作用、市场定价功能正常的体现。从实际效果看，春节前后货币市场运行平稳，DR007始终运行在公开市场7天期逆回购操作利率2.20%附近，体现了货币政策既不松也不紧的稳健姿态，央行公开市场操作的精准性和前瞻性进一步提高。

市场解读货币政策的“正确姿势”是什么？

央行形成每日连续开展公开市场操作的惯例，意在强化公开市场操作利率的中枢作用，引导市场对公开市场操作关注的重心从数量转为价格，从而进一步推动利率市场化的深化。

央行货币政策司司长孙国峰就多次强调，央行在公开市场操作中更加关注DR007等货币市场短期基准利率，并综合考虑现金投放回笼、财政收支以及市场需求等因素灵活调整公开市场操作的规模和期限品种。因此，市场在观察央行公开市场操作时，应重点关注公开市场操作利率、 MLF利率等政策利率，以及市场基准利率在一段时间内的运行情况，而不应过度关注央行操作数量，避免对货币政策取向产生过分解读。

光大证券首席固定收益分析师张旭对证券时报记者表示，在领会货币政策取向的过程中，市场应多观察逆回购和MLF的操作利率，以及DR007等具有代表性的市场利率。

“例如，央行对MLF的操作量、净投放量与该时点的一年期同业存单利率和MLF利率之间的利差正相关，因为这两者之间的利差反映出银行体系对于中等期限资金的渴求程度，而MLF正是央行向银行体系提供中期资金的主要工具。”张旭称，5月MLF投放规模1000亿元，完全对冲当月MLF到期量，就是因为目前一年期AAA级同业存单利率已接近同期限MLF利率，说明MLF操作的规模无需更大。

因此，张旭预计，央行会继续对流动性进行精准调节，熨平短期扰动因素，引导市场利率围绕央行政策利率窄幅波动，5月DR007和一年期同业存单利率相较于4月的边际变化都将是微幅的。总体来看，5月份流动性仍会继续处于合理充裕的水平，资金利率仍将保持平稳。

屈庆也认为，在当前的货币政策基调下，短期的税期、债券发行等因素导致的资金利率变化不会明显偏离当前波动区间，资金波动对债券市场的影响是偏短期的，一旦度过了这个阶段，债券利率将重新回归基本面主导。