REITs可为住房租赁供给侧改革助推器

（原标题：REITs可为住房租赁供给侧改革助推器）

一直以来，被认为只能囿于商业地产领域的REITs，在全方位鼓励住房租赁发展的政策东风下，借助“租购并举”的住房新制度，开始向租赁这个蓝海拓展。

2016年发布的我国住房租赁市场的纲领性文件《国务院办公厅关于加快培育和发展住房租赁市场的若干意见》明确提出，稳步推进房地产投资信托基金(REITs)试点。2017年，住建部等九部门在联合发布的《关于在人口净流入的大中城市加快发展住房租赁市场的通知》中明确指出，加大对住房租赁企业的金融支持力度，拓宽直接融资渠道，支持发行企业债券、公司债券、非金融企业债务融资工具等公司信用类债券及资产支持证券，专门用于发展住房租赁业务。鼓励地方政府出台优惠政策，积极支持并推动发展房地产投资信托基金(REITs)。上海、北京、深圳等一线城市相继发布加快培育和发展住房租赁市场实施意见，其中均明确要鼓励REITs发展，支持住房租赁企业利用房地产投资信托基金融资。

房地产属重资产、资金密集型产业，现金流回笼周期长，尤其是住房租赁这类长期持有型物业，现金流“投入-产出”期限错配严重，这是制约市场机构投资租赁最大障碍。REITs具有“解锁”效应，通过发行基于住房租金、物业增值的收益凭证，将租赁住房资产打包出售给投资者，使他们获得稳定而持续的收益，同时，包括房地产商在内的投资机构获得资金补充现金流，实是“一举两得”之举。住房租赁项目投资周期长、需求大，须拓展多元融资渠道，以REITs对接资本市场，可疏通投资和退出，循环补充新的投资资金介入。

更重要的是，REITs运营模式能盘活存量物业、提升物业价值。住房租赁供给主体是存量物业，既包括存量商品租赁住房、公租房，也包括盘活低效空间，如旧改、存量工商业办公“改租赁”。REITs发起人会聘请受托机构和专业物业管理机构，后者基于物业租金最大化和物业增值最大化，对REITs底层产品——租赁住房开展社区物业服务、配套非住宅物业招商或运营、公共设施维护和更新(加装电梯或养老设施)、智能化升级及衍生服务(如社区教育等)。

这是解决我国当前住房租赁投资吸引力低、供给渠道匮乏的关键所在。目前，我国住房租赁行业投资回报率较低，能匹敌国债、银行理财等社会无风险收益率(4%-5%)的住房租赁产品只有两类：一类是公寓企业通过“打隔断”“合租”或借助装修再出租的“涨租金模式”；另一类就是收储城中村、工商业物业的“低成本模式”。但是，这两类模式或存在消防安全隐患、租住体验差等问题，或“打政策擦边球”，游走在规范与不规范之间。此外，市场主流租赁经营回报率很低，一线城市商品住房租赁回报率不足2%，考虑到融资、配套、管理、运营等，甚至不可能盈利。

不过，REITs介入有望解决这一困境，特别是在盘活存量物业方面。在很多城市，商品房供应超前于配套设施，其价值会随着规划调整、配套完善、人口迁入在后期逐渐体现。REITs可激励房企或“先知先觉”的投资机构，借助证券化融资及其分散风险功能、专业化物业管理，将存量物业盘活并实现溢价收益。房地产存量时代已开启，棚改和基于“补欠账”的公共设施全面跟进，旧城改造提速，规划优化调整，城市空间结构趋于完善，加上新型城镇化对人口红利再次释放，存量物业前景可期。对工商业等存量低成本空间，有关部门严厉打击“房地产化”，但鼓励盘活为租赁。由此，REITs在兑现低成本空间溢价同时，还能助推租赁供给侧改革。

2017年以来，热点城市出让120多宗租赁地块。未来5年，热点城市新增供地的30%-50%可用于租赁。据初步测算，近期各大城市出让的租赁地块，地价仅为同区域“招拍挂”地价的1/6或1/10，可比租金收益率达6%左右。在房地产去杠杆、“管闸口”和宏观审慎背景下，若新增供给租赁项目收益率达6%，以此为受益凭证发行基金份额，将吸引大批社会资金，如银行间市场、险资，甚至是社保等低成本批发资金。由此，不管是以高收益和退出机制吸引社会资金，还是增加租赁供应，REITs都具有支撑性作用。

目前，全球上市REITs约800只，其中在亚洲市场上活跃的REITs占比近20%，总市值近3000亿美元。2012年，我国资产证券化开闸，各类资产支持证券(ABS、MBS等)发行量突飞猛进。根据数据，自2014年中信启航REITs推出首单产品以来，目前全国也只发行二十余单，总额仅600多亿元。目前，国内REITs发展，一是以证券投资基金为载体(主要是私募基金)，通过投资不动产或不动产项目股权，发行基金份额；二是以资产支持专项计划为载体，以资产证券化方式，通过结构化设计持有不动产权益或相应租金请求权，间接达到开展REITs的目的。

因此，我国目前的REITs产品仍以私募为主，并界定投资人范围，或有到期回购、限定规模约束，或多重税负和收益形式(区分优先和劣后)等问题，严格讲属于“类REITs”，发行规模和参与投资者有限。东方证券预测，目前我国租赁人口约1.9亿人，租赁市场规模已超过万亿元，预计到2030年租赁人口规模将达到2.7亿人，市场规模将达4.2万亿元。链家研究院预测，10年后我国租赁人口将达到3亿人，市场规模将达5万亿元。因此，REITs亟待革新产品、扩大规模。

首先，鼓励机构以自持租赁项目发行REITs，提高收益率并吸引大众投资者。其次，引进险资、社保等低成本资金，降低无风险收益率，提升REITs相对收益率。对一些低收益项目REITs(如公租房等)，可借鉴美国低收入住房返税政策提高相对收益。再次，以发行机构承诺业绩补偿(政府可对公租REITs业绩补偿)或收益激励等形式，提高市场投资机构参与率。

笔者认为，住房租赁需求主要集中在热点城市。我国人口将大规模涌入这些城市，通过租赁“扎根”，从而带来巨大积聚效应，无论公共服务分摊，还是消费潜力，向现代服务业转型或社区建设，都是巨大红利。降低宏观杠杆率、防范系统性金融风险，这在中长期内是既定目标，强调房地产金融宏观审慎，意味着间接融资(银行信贷)会缩量。REITs不仅适合房地产融资(特别是住房租赁)，而且能降低杠杆率，还是社会投资资金分享红利的重要渠道。关键是要解决法律约束、税收豁免、资产质量、评估置信、监管障碍等问题。