三峡集团的资本市场故事：7000亿元庞大资产如何实现了“低杠杆”

——专访中国长江三峡集团公司总会计师杨亚、副总经理张定明

中国长江三峡集团公司党组成员、总会计师杨亚(左一)，集团公司党组成员、副总经理、中国长江电力股份公司总经理张定明(右二)与证券日报记者董少鹏(左二)、新华社记者赵晓辉(右一)在采访后合影。

■本报记者 董少鹏 于南

截至2017年年底，中国长江三峡集团公司合并资产总额6986亿元，净资产3710亿元，资产负债率仅为46.9%。在深化供给侧结构性改革的大背景下，三峡集团不仅是“控杠杆”的典范，而且凭借这一优势，在金沙江又新建了规模相当于两座“三峡电站”的梯级水电站，并且每年从国际市场拿到50亿元利润。

3月13日，《证券日报》记者在中国长江三峡集团公司(以下简称“三峡集团”)总部，采访了集团公司党组成员、总会计师杨亚，集团公司党组成员、副总经理、中国长江电力股份公司(以下简称“长江电力”)总经理张定明。他们对坚持三峡集团的价值取向，统筹国内国际两个市场，实体经济积极运用资本市场等问题进行了阐释。

杨亚告诉记者，“中国资本市场不仅是三峡集团成长的‘靠山’，更是未来高质量发展的‘底气’。今后，我们将继续坚持发展清洁能源的战略方向，继续坚守现金流稳定与业务低风险的价值取向，继续坚持国内国际两个市场配置资源的经营策略，提高核心竞争力，实现高质量发展。”

2022年将拥有三座“三峡电站”

目前，三峡集团旗下除了三峡水电站(装机容量2240万千瓦)，还于2014年建成溪洛渡水电站(位于四川和云南交界的金沙江上游)和向家坝水电站(位于金沙江下游)，两者合计装机容量为2026万千瓦，相当于又建了一个三峡电站。这两座电站均已投产发电。

还有一个“三峡电站”正在建设中。2015年年底，位于金沙江下游、装机容量1020万千瓦的乌东德水电站开工建设；2017年8月份，装机容量1600万千瓦的白鹤滩水电站开工建设。预计乌东德水电站将于2020年首批机组投产发电，白鹤滩水电站将于2021年首批机组投产发电，2022年工程完工。

届时，三峡集团旗下将拥有三座“三峡电站”。

据介绍，新建的两座“三峡电站”总投资约4500亿元，完全由三峡集团进行市场化融资，国家没有新增资本金。杨亚说，“大型水电工程建设周期较长，跨越一个或多个宏观经济周期，投资金额巨大，客观上需要有持续、稳定、低成本的资金来源。如果采取单一的‘国家注入资本金、银行贷款负债’的融资方式，投资规模和开发速度受到限制，融资成本也难以有效控制。”他强调，这就需要与资本市场相结合，建立和坚持市场化的多渠道、多元化融资模式。

三峡集团是如何运用市场化机制的呢？

“分红三峡”：公开承诺十年分红政策

张定明在回顾长江电力上市历程时说，“我们运用资本市场开创的大型在建工程融资新模式，为三峡集团构建了跨越式发展的坚实基础。”

1993年9月27日，经国务院批准，中国三峡集团正式成立。在三峡电站还没有建成投产时，三峡集团的决策层就开始考虑利用葛洲坝电厂已经运营并产生的稳定收益，走向资本市场。

2002年11月4日，三峡集团以葛洲坝电厂资产作为出资，联合华能国际、中国核工业集团公司、中石油、葛洲坝集团等企业共同发起设立长江电力。2003年10月，长江电力通过发行新股募资近100亿元，11月18日在上交所上市。

三峡集团和长江电力开创的“投融资+滚动开发”模式是：上市平台通过公开发行股票募集资金，用所筹资金收购三峡集团已投产机组，以发电产生的收益回报投资者；三峡集团则把出售资产所获得的资金用于长江上游电站滚动开发；上市平台根据发展需要再收购三峡集团已投产的项目。这样，社会资本通过长江电力输送到长江水电开发前线，而滔滔江水通过长江电力转化为电流，再转化为现金流，给投资者带来丰厚回报。

2009年5月，三峡集团主营业务注入长江电力，实现整体上市。2016年3月，长江电力收购川云公司股权，标志着溪洛渡和向家坝两个巨型电站的资产注入上市公司。该次收购完成后，长江电力可控装机容量增至4549.5万千瓦；全球装机容量前十的水电站中，已有3座在长江电力旗下。

“少股多债高分红，是2016年资产重组方案的核心。”张定明解释说，“我们秉持经营稳定、现金流充沛和积极分红的思路，力争让各方都能够充分分享公司成长的红利。重组方案对未来十年分红政策进行承诺，进一步提高现金分红比例，彰显长江电力‘创造价值、分享价值’的能力与信心，营造长期价值投资的良好氛围。”

公开资料显示，长江电力自上市以来，每年都分红派息。2003年至2016年现金分红总额近635亿元，并且，几乎历年现金分红金额占当期实现可供股东分配净利润的比例都超过了65%。其中，2005年、2009年、2015年、2016年更是分别达到了106%、98%、86%、75.49%。

除了稳定的分红，长江电力股票市值增长也相当可观。前不久，张定明遇到一位长江电力的发起股东。这位股东和他一起算了算账，算上历年分红，至今，这位发起股东的投资回报已超过40倍。

“信用三峡”：三峡债券已成国际资本市场金色名片

债券是三峡集团持续获取低成本滚动发展资金的另一利器。杨亚向记者表示，“在国际市场上，三峡债券拥有与中国主权债等同的信用评级。”

2016年11月9日，长江电力在境外成功发行3亿美元和2亿欧元双币种可交换债券，标的股票为建设银行H股股票。该笔债券以创新性设计，使得长江电力在投资建设银行获得稳定财务回报的同时，进一步盘活了存量资产，成功实现在零票息、零收益率基础上的高溢价发行。

该次发行创造了中国企业境外融资的多项记录，即中国企业发行的首单双币种股票挂钩债券，有史以来中国企业发行零票息、零收益率股票挂钩产品中的最高溢价。这不仅打通了公司海外投融资渠道，更为实现公司国际化发展奠定了坚实基础。

2017年，三峡集团成功发行6.5亿欧元7年期绿色债券，票面利率1.30%(MS+93bp)，在定价、路演转化率、投资者分布等方面均取得良好成绩。这是国际上首单中国实体企业绿色欧元债券，也是首单中国发行人气候债券，被国际权威财经媒 体《财资》(TheAssets)评为2017年度最佳绿色债券。

杨亚说，在国际市场发行绿色债券，是三峡集团贯彻落实绿色发展理念的积极举措。债券的成功发行，说明三峡长期累积的信誉得到了国际投资者充分认可。三峡集团坚持清洁可再生能源的战略方向不动摇，坚持现金流稳定与业务低风险的价值取向不动摇，坚持国内、国际两个市场配置资源的经营策略不动摇，赢得了中国、欧美、亚太等全球市场投资人的信任与赞誉，建立了三峡集团独特的、高评级的、绿色发展的国际市场信用。

赢得主权级信用评级，当然不是说说那么简单，杨亚用一组数据，向记者展示其艰辛历程，以及三峡集团矢志不渝的坚持——信用。

自发行我国首只上市的企业债券至今22年来，三峡集团累计发行各类债券106期，融资额达到4117亿元。与同期限银行贷款相比，节约财务融资成本超过260亿元。累计兑付2340亿元，还本付息无一违约。

迄今为止，三峡集团在境内市场累计发行企业债9期，融资345亿元；公司债8期，融资255亿元；中期票据18期，融资930亿元；(超)短期融资券60期，融资2098亿元；私募债券3期，融资60亿元。截至目前，三峡集团在境外市场发行外币债券8期，其中美元债券5笔，融资40亿美元；欧元债券6笔，融资18.95亿欧元；巴西雷亚尔债券2笔，融资4.2亿雷亚尔。

三峡集团是国际债券市场的一面旗帜，也是国内债券市场勇敢的“尝鲜者”。1996年，我国首只上市的企业债券由三峡集团发行；2009年9月24日，我国第一单公司债——长江电力公司债40亿元正式发行；2011年，三峡集团通过市场化招标方式成为我国银行间市场10家重点AAA企业之一。

2015年，三峡集团获得穆迪、惠誉授予的主权级信用评级，成为我国唯一一家获得两大国际评级机构主权级评级的发电企业；2016年，在国内外宏观经济放缓，部分国有企业信用评级遭到下调的情况下，标普将三峡集团评级由“A”逆势调升至“A+”。

“可以说，三峡债券的历史，就是我国改革开放以来债券市场逐步发展、成长壮大的历史。三峡债券的发行，也对我国债券市场的发展和完善起到了良好的推动作用。”杨亚说。

“生态三峡”：立体举措保护三峡生态

除了对市场信用的塑造外，如今三峡集团最为看重的另一项信用则是“环境信用”。

杨亚介绍，三峡工程运行15年来，对长江中下游的防洪、航运供水和清洁能源供应都做出了重大贡献。“但必须承认的是，水电工程建设毕竟淹没了土地，影响了鱼类的洄游。需要采取科学的，符合生态规律的措施。”

张定明坦言，“20多年兴建水电工程的历程，促进三峡集团对生态环境保护的重视达到了前所未有的高度。”他回忆道，“当年在巴西考察时，我对当地水电站建设鱼道并为鱼类洄游建设一个可供休息的湖，以及成立100多人的环保、生态维护团队感到不解。今天看来，这是一件多么重要的事！”

据张定明介绍，三峡集团坚持在保护生态的基础上有序开发水电，不断探索环境保护发展道路，目前已经形成了“建好一座电站、带动一方经济、改善一片环境、造福一批移民”的水电开发理念，形成了“全流域、全生命周期、开放和以科研为导向”的环保理念，并建立并实施六大方面的保障机制。一是机构保障，建立了“集团、流域、项目”分工负责的水利水电项目环境管理机构体系。二是制度保障，建立了由14项制度和数十项实施细则、技术标准组成的水电全过程环境保护制度体系。三是资金保障，在1993年至2017年期间累计在三峡工程和金沙江下游水电开发中完成环境保护投资近90亿元。四是队伍保障，形成了一支超过150人的环境管理和环境科研专业人才队伍。五是公开机制，建立了社会通报制度、环境保护年报制度、定期向政府部门报告制度。六是科技支撑，形成了中华鲟研究所、三峡苗圃中心、水电环境研究院、上海勘测设计研究院等环境保护科技支撑机构。

“国际三峡”：成功进军全球第二大水电市场——巴西

2011年，在欧美金融危机发生后，三峡集团投资26.9亿欧元(约合人民币189亿元)，收购了葡萄牙电力公司(EDP)21.35%股份，成为其第一大股东。

张定明分析说，三峡集团收购葡萄牙电力股权，抓住了欧债危机带来的投资机遇，时机非常精准，价格比较合理，避免了付出溢价。同时，此举也是三峡集团推进国际化非常关键的一步，葡萄牙电力公司成为集团布局欧洲、美洲、非洲等地业务最为重要的平台。

收购投资葡萄牙电力公司6年来，除了获得现金分红逾10亿欧元外，2013年，三峡集团还通过设立三峡巴西公司，通过和葡萄牙电力公司合作，成功进军全球第二大水电市场——巴西市场。截至发稿前，三峡集团已在巴西市场拥有820万千瓦装机容量，成为巴西市场第二大私营发电公司。

与此同时，借助葡萄牙电力，三峡集团还参与了欧美清洁能源市场，把欧洲先进的海上风电开发管理技术引入国内，集中连片开发江苏、福建、广东等地海上风电资源。

杨亚告诉记者，三峡集团目前在海外拥有1500万千瓦的装机，每年有50亿元的利润来自于海外。他进一步表示，通过继续努力，在国际市场再建一个规模相当于三峡电站的“海外三峡”，把三峡集团打造具有国际竞争力的清洁能源跨国公司，并非遥不可及。

经过20多年的持续快速发展，特别是充分依托运用资本市场机制，今天的三峡集团已经是一个以大型水电开发与运营为主，主营业务包括水电业务、风电太阳能等新能源业务、国际业务、资本投资与专业服务的清洁能源集团，是世界最大的水电开发企业和我国最大的清洁能源集团。

截至2017年底，三峡集团资产总额6986亿元，净资产3710亿元，资产负债率仅为46.9%；公司已投产装机规模达到7002万千瓦，其中清洁可再生能源装机占97%，可控水电装机占全国水电装机的16%。2017年发电量达到2846亿千瓦时，实现营业总收入900亿元，利润总额420亿元，归属母公司净利润、成本费用利润率、全员劳动生产率、人均利润、人均上缴利税等指标均列央企前茅。