当前需把握的三个平衡

（原标题：当前需把握的三个平衡）

近期我讲得最多的一个概念就是平衡——大市，在寻找结构性平衡；持仓，要兼顾风险和收益、强与弱、冷门与热门的平衡；选股，要注意基本面(公司质地、估值)和市场面(趋势、潮流)的平衡。

先说大市。每一轮调整，都包含着两个目的：一是供求，一是估值。供求影响着平均股价，用通俗话说，就是大盘指数。估值，既有全市场平均估值的调整，也有个股比价结构的调整。

以往，由于股市整体上处于宏观供不应求状态，流通市值相对全社会的快钱M1比例极低，所以大多数调整都以供求和平均估值为主，只要供求到位了，平均估值差不多了，调整也就结束了。个股的比价结构——股价序列虽然也是个任务之一，但不是必须要完成的。

但经历了2007年的股改和股改结束后连续数年大扩容，宏观供求状态已彻底改变。用我的量化数据说：以往流通市值占M1的比例最低只有百分之几，只要全社会的快钱有10%流入到股市中来，市场就被炒得翻起来。但从2010年开始，股市名义流通市值占M1的比例就已接近1:1.2010年，名义流通市值18万亿元，当年末的M1总量26万亿。目前，名义流通市值45万亿，2016年的M1也是45万亿。即使以总市值的50%作为真实的“自由流通市值”，也有27万亿，接近M1的60%，和过去熊市底部时流通市值只占M1的3%、6%、10%(2008年)已完全不可同日而语。

在这种情况下，供求平衡就成了“没底”的事——无论怎么跌，都不可能调整到过去那样的状态：只要一波资金杀进来，就能立马改变全市场的状态和趋势，从死气沉沉到如火如荼。换句话说，靠巨量资金冲破阻力，突破地心引力，让指数飞起来，已不可能了。

当资金驱动已不现实时，定价驱动就成了唯一可行模式。

一个市场，靠定价驱动能“驱”多远，取决三个要素。

其一，最低的供求平衡必须要满足。定价驱动不是不需要资金，巧妇难为无米之炊，哪怕煮不起饭，煮粥，也至少要有煮一锅粥的米。锅越大，水越多，需要的米也越多。否则，定价驱动也只是一句空话。

其二，价值、成长、预期，这三者的配合要好，否则，等量资金能驱动的指数上升空间会大打折扣。

其三，能量的耗散要小。以往的资金驱动型牛市，什么都可以不讲究，只要大把钱投下去，啥问题都迎刃而解，至于钱用得是否得当，是不用在乎的。但从资金驱动切换到定价驱动，本就因为钱不多了，再有大量资金被下跌的股票、举杠铃的股票、做俯卧撑的股票占用，能量空耗甚至起负作用，那就不行了。在这种情况下，股价结构平衡就变得非常重要。

2005年，我发表过一篇《股价结构演变及对市场影响》的长文，这是国内首次从股价结构序列去研究市场、理解市场的专题文章。文中我提出了三种股价结构：金字塔、倒金字塔、陀螺形。

金字塔，就是沉寂的、定价低的股票占大多数，它们形成一个超稳定或者说“自稳定”的基座，然后，定价越高的股票，数量越少。倒金字塔则相反，定价越高的股票越多，定价越低的股票数量越少。陀螺形则是定价高的和低的都少，中间状态占大多数，类似统计学上的钟形曲线。

三种类型中，金字塔具有最佳的自稳定状态，大盘上升对资金的需求量最少。倒金字塔需要大量的资金去推、顶，也最不稳定，一有风吹草动就会倒下。陀螺形则需要不停地抽打它，给它注入能量，否则也会倒下。

20多年来，沪深股市的每一轮牛市，其实都是在股价结构形成倒金字塔后，迈向终结的。因果论者常喜欢怪罪的某一政策、某一利空，只是起了“最后一根稻草”的作用。

由于股市整体处在宏观供不应求状态，所以，20年来，大多数调整都是在完成了供求调整后，就立刻进入了牛市。当其进入牛市前，股价结构还处在陀螺状，只是重心有了明显下移。

但是，也有两波牛市，是在股价结构形成了超稳定状态后产生的。一波是1996-1997年的牛市；一波是2006-2007年的牛市。这恰恰是A股历史上最好的两波牛市！

看明白问题的症结了吗？股价序列合理与否，股价结构是否稳定，直接影响到能量做出的“功”的大小。即便在过去资金驱动的市场里，这一点也是重要的。它的原理就好比一个人站的越稳，摆的姿态越好，他能够举起的重量越大！

如果说，在资金驱动型的牛市中，股价结构是否合理，仅仅影响到牛市能攀多高，那在一个本来就资金不多，需要靠定价来驱动的市场里，股价结构的合理性与稳定性就不光是决定大市能走多高，而是涉及到牛市有没有的问题了。如果所有的个股都要靠钱去堆，才能维持它的稳定，整个市场就不可能在资金有限的情况下，走得太高。而且，还会因为有大量资金需要去支撑一大批只会给大市制造负能量和空耗能量的股票，整个市场的稳定性也会出现问题。去年第二到四季度，小盘股指数整整八个月横盘，月均消耗1万多亿成交额，创业板综连续五个月盘整，日均消耗近千亿元成交额，对大市却没有丝毫贡献，最终使市场整体溃退，有限的资金是经不起能量空耗的。

从2015年6月到2016年2月，再从2016年2月到目前为止，我觉得，指数的供求平衡点基本上已落实——中证流通指数5100点和5000点，成为累计成交最大的两个点位，分别为37.36万亿、36.34万亿；沪综指3100点和3200点成为累计成交最大的两个点位。

但股价结构调整仍任重道远。截至本周四，全市场加权平均价10.37元，但低于这一价位的股票只有36%；PB的中位数还在3.57倍，PE的中位数还在44倍，PS的中位数接近5倍；超过三分之二的股票还需要日均1%的换手率来维持它的盘整或下跌……所有这些市况指标，都和过去历次熊市结束、牛市来临前的市况相距甚远。

在股价结构平衡过程中，资金会在不同板块间跳来跳去，每一次“跳档”，都会带来市场波动，带来板块风险。因此，我们的仓位管理，既要兼顾系统风险与收益的平衡，也要兼顾强与弱、冷与热的平衡。尤其当价值股已成为潮流股，炒成长已蔓延成炒概念、炒趋势的时候。

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