保持定力 咬定市场化改革不放松

近一段时间以来，A股市场分化严重，少数绩优蓝筹股一再走高，大量高市盈率、中小市值股票和题材概念股连续下跌，有的甚至股价创出新低。很多踩错点的投资者饱受煎熬。

在这种情况下，市场上要求暂缓甚至暂停新股发行(IPO)的呼声再起，背后的逻辑就是认为IPO批量供应造成了市场供求失衡，导致股价下跌。这种观点的偏颇之处，已被众多有识之士一一指出。一方面，目前新股发行融资额相较于整个市场的市值、每日成交量等指标，占比很小；另一方面，股市本身是一个开放的系统，资金每时每刻都在进进出出。如果股市没有吸引力，即便停止新的股票供给，资金也会流出；如果有吸引力，新股供给则会吸引更多的资金入市。

考察A股历史上发生的9次IPO暂停，从来没有哪次暂停改变了市场趋势，而且每一次从暂停到重新开闸，都煞费苦心。每一次股市持续低迷，主要跟基本面疲软无力支撑高估值有关，所以往往要等这些因素改善之后，行情才会出现真正转机。这次市场“一九”现象持续强化，高市盈率、中小市值股票和题材概念股成为下跌重灾区，主要原因恐怕还在于这些个股前期估值虚高，存在价值回归的要求。

反观海外一些市场化程度高的证券市场，人为叫停IPO甚为罕见。在成熟市场，二级市场与一级市场声息相通，如果大市不理想，发行人不愿低价求售，就会主动放弃发行；想高价发行，则可能遭遇投资者不买账，发行失败。相比之下，A股9次暂停IPO，都是因二级市场低迷，而不是新股发不出去。相反，二级市场低迷与新股认购踊跃、上市热炒，往往相伴相随，反差强烈。

呼吁干预新股发行节奏的人还提出，A股退市机制不健全，如果新股敞开供应，“只吃不拉”，势必造成严重后果。诚然，健全的退市制度是资本市场实现优胜劣汰、资源有效配置的重要一环。环顾海外证券市场，既有像美国那样设置了粉单市场，劣质公司退市常态化快速化的做法，也有像香港那样不存在粉单市场，很少发生强制退市的做法。在香港证券市场，质量低劣的上市公司普遍遭到投资者抛弃，定价极低，成交困难。可见，有效的定价机制是证券市场优胜劣汰的关键。只要价格机制不失灵，劣质公司必然遭遇“软性退市”，即便不强制退市，也形同僵尸，鲜有人问津。由此看来，只要价格机制有效，退与不退，市场自有安排。

还有观点认为，行情低迷时，新股发个不停，过分强调了融资功能，忽视了投资功能。其实，融资与投资不过是一个硬币的两面，不应割裂甚至对立起来。融资者希望成本尽可能低，因此发出去的股票价格越高越好；投资者希望回报尽可能高，买入股票的价格越低越好；双方反复博弈，形成市场均衡价格。融资与投资不存在谁更重要的问题，投融资双方本质上应该是平等的买卖，将两者撮合在一起达成交易，靠的是有效的价格机制。

市场化是A股改革的大方向，而发行又是其中最重要的环节之一。发行制度市场化关键要解决三个问题：谁决定公司上市，谁决定新股定价，谁决定上市节奏。这三个问题全部交由市场决定，才算真正的市场化。A股现行的发行制度离此标准尚有距离，但超越现实约束条件，快速市场化也不现实。应该从实际出发，不断创造条件，稳妥地朝改革目标迈进。

A股历史上新股发行制度经历过多次变革，早期一度实行的是计划色彩浓厚的额度制、审批制，中间也曾搞过单兵突进的市场化，反复试错，曲折前行。目前实行的发行制度虽然仍不完美，但考虑到当前复杂环境的制约，具有一定的合理性，实践证明效果也不错。特别是去年四季度开始推行的常态化发行，市场化程度有所提高，经过大半年运行，已经产生了一些积极的效果。新股堰塞湖得到疏导，A股估值体系开始发生结构性变化，炒作绩差股、题材概念股、壳资源的现象得到一定的纠正，接受价值投资理念的人越来越多。这些积极变化来之不易，值得珍惜。

改革从来都是迎难而上的事业，新股发行制度改革更是A股市场难啃的硬骨头。在众声喧哗的当下，证券市场的改革者和建设者们，如果能以功成不必在我的胸怀和担当，顶住压力，保持定力，坚定推进市场化改革，则A股幸甚，投资者幸甚。

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