煤炭行业：焦煤长协价超预期，PE估值或仅个位数

山焦集团与六大钢企签订年度长协合同，定价为11月末执行价

11月23日山西焦煤集团与六大钢企签订未来1年焦煤购销中长期协议。

六大钢企包括：河钢集团、鞍钢集团、宝钢股份、首钢集团、马钢集团和华菱集团。

签订价格：长协合同基准价格为双方2016年11月底执行的价格。

合同执行时间：16年12月1日至17年12月1日。

长协合同量：以2014-2016年双方的实际供货数量为基数，按照3:3:4的比例确定双方长协合同量，焦煤集团合计签订数量约1500万吨，占焦煤集团比重约25%。

焦煤市场价格9月以来累计涨幅高达101%，近期表现优于动力煤由于煤炭产量大幅下降及下游需求逐步好转，9月以来炼焦煤价格加速上涨，其中京唐港主焦煤由8月末的870元/吨上涨至目前的1750元/吨，累计涨幅达101%。特别是进入11月以来动力煤受政策因素影响价格出现小幅回落(由最高的741元/吨下跌至680元/吨)，而焦煤价格仍有300元/吨的提升。

至此年初以来港口动力煤和炼焦煤累计涨价幅度分别为86%和154%至680元/吨和1750元/吨。

山焦集团长协价超预期，主流公司吨煤净利有望达到约150元/吨此前动力煤企业签订的17年长协价格为535元/吨，较目前现货价格低约20%，而焦煤集团签订长协价格为11月末高点位置，超出市场预期。

按照此价格，我们测算主要焦煤上市公司冀中、西煤、潞安、盘江4公司17年精煤长协价格较6月末价格上调幅度500-600元/吨，考虑成本恢复正常后平均吨煤净利在悲观、中性和乐观的假设下也分别达到110元/吨、145元/吨和180元/吨。而按照此预期，较差预期下焦煤公司的PE也将下降至平均10倍，而中性假设下有望达到平均8倍。

观点：继续看好板块，重点关注焦煤企业及成本控制较好的动力煤企业后期我们对板块仍相对乐观，一方面煤炭产量由于安全、工作面接续等原因2个季度内难有明显增长，另一方面9、10月发电量、粗钢产量等数据持续超预期，而市场对明年经济的悲观预期近期也有所修复，预计不考虑政策因素供需面明显恶化的概率不大，而目前相比海外煤价国内也有20-40%的折价。

分煤种来看，动力煤方面，17年长协价格为535元/吨，11月以来秦港价格从最高的740元/吨下跌至680元/吨，但17年我们认为现货价格中枢可能在550-600元/吨，下跌空间不大，成本控制较好的公司将有望达到100元/吨以上的净利水平；炼焦煤方面，按照焦煤集团签订的长协价格，主流公司的吨煤净利有望达到约150元/吨，而按此测算在成本费用恢复正常后企业PE也有望下降至10倍以内。

相对而言，由于焦煤价格受政策调控的影响较小，后续增产也较难，我们更看好后续焦煤企业涨价后的盈利释放；同时成本控制较好的动力煤企业也建议关注，重点公司包括：潞安环能、西山煤电、冀中能源、盘江股份、陕西煤业及部分央企龙头等。

风险提示：煤价调控政策超预期，下游需求大幅回落。