中煤系——煤炭价涨量升的估值洼地

央企煤炭整合平台成立，中煤集团受托管理。国资委网站消息，今年7 月，央企整合平台-国源煤炭资产管理有限公司成立，两大央企资产平台-中国国新、诚通集团，以及两大龙头煤企-中煤集团、神华集团出资组建。该平台资产规模预计达千亿级别，核心职能为配合涉煤央企煤炭资源整合，促进涉煤央企“瘦身健体”、“提质增效”、“结构调整”以及“改革脱困”。国源成立后，不以煤炭为主业的涉煤央企的煤炭资源将划入旗下，由其进行管理。国源未来将由中国国新主导，而煤炭资源整合方面由中煤集团主要负责。

涉煤央企共18 家，涉及产能逾8 亿吨，约占全国煤炭总产能15%。涉煤央企共计18 家企业，被划分为专业煤炭企业、电煤一体企业、其他涉煤企业三类(凤凰财经消息)。据我们统计，当前涉煤央企共计拥有210 个在产煤矿，涉及产能共计约8.5 亿吨，除去专业煤企神华和中煤(合计产能5.5 亿吨)，潜在需要整合的产能约为3 亿吨。此次央企整合的展开，将显著提升煤炭行业集中度，在煤炭价格持续上涨的背景下，参与整合平台的神华和中煤或将显著受益。

国投公司煤炭资产无偿划入平台公司，拉开央企煤炭资产整合序幕。根据协议，国投公司剥离了全部煤炭资产，将国投新集移交给中煤集团，国投煤炭移交给国源公司，委托中煤集团进行管理。根据8 月17 日公告，截至2016 年3 月底，国投公司已建成煤炭矿井16 对，核定生产能力3693 万吨，在建煤矿3 对，核定生产能力约1200 万吨。其中，国投新集目前实际产能2395 万吨，批复产能3590 万吨。由于新集直接划入中煤集团，国投公司划入平台的其他煤炭资产也将在治理工作完成后，将有经营能力的继续划入中煤，因此此次划转将潜在增加中煤集团煤炭产能近5000 万吨，超过中煤集团现有煤炭产能(1.4 亿吨)的30%。按此类推，潜在需要整合的剩余2.5 亿吨产能或将陆续划入中煤和神华，这将显著扩大这两家公司的煤炭业务规模。

中煤集团下属三家上市煤企，多措并举解决同业竞争，后续运作空间丰富。中煤集团本来下属中煤能源和上海能源两家上市公司，中煤能源矿井主要位于陕西和内蒙古，以高硫的动力煤为主，而上海能源矿井主要位于江苏，煤种主要为焦煤。此次收购的国投新集矿井主要位于安徽，煤种主要为低硫动力煤。三家公司在煤种以及业务区域上都有所区别，不存在明显的同业竞争。但中煤集团在收购时指出，将积极运用资产重组、股权臵换、业务调整等多种方式，尽可能减少双方的业务重合问题，为后续运作打开想象空间。

投资策略。价格上涨，所有公司都受益，但产量能有增长空间的公司有限，中煤旗下三家公司值得重点关注。央企煤炭整合平台的搭建，初衷是为配合供给侧改革去产能，想帮助央企瘦身脱困，但在煤炭价格持续上涨的背景下，参与整合的两大主体煤企-中煤和神华或将显著受益于煤炭业务规模扩张，同时其他央企或也将受益于业务整合带来的协同效应。建议关注中煤能源、上海能源、ST新集、中国神华、平庄能源、露天煤业。

风险提示：1)国企改革慢于预期；2)去产能进度低于预期。