低成本航空起飞，千亿蓝海龙头待现

行业概况：全球市占率近1/3，中国市场方兴未艾。自低成本航空于上个世纪70 年代首创以来，已在短短40 多年时间里发展为席卷全球之势，占全球/北美/欧洲/亚太地区航空市场份额的28%/31%/36%/25%，成为航空产业链中的重要一环。目前全球超过170 多家低成本航企中，超过20 家年客运量达1000万以上。低成本航空是民航市场中发展最快的子行业和重要的需求增量来源；低成本高效益的盈利模式穿越周期，获得业绩和资本市场上的认可。国内低成本航空起步晚、发展慢，目前在国内份额不足8%，提升潜力巨大；近年来国内低成本航空热潮逐渐兴起，竞争主体日趋多元化。

国际经验：管制放开+出行需求驱动，多特质造就行业龙头。纵观全球各区域低成本航空发展历程，我们发现，1)政策管制放开是低成本航空发挥其商业模式优势的首要前提，业内标杆性航企(e.g.西南、瑞安)均成立于航空管制放松前后，并在此后高速发展；2)人均GDP 增长推升航空渗透率，低成本航空受益居民出行需求高增长，美国居民出游率快速提升时期，低成本航空需求增速(24%)远高于行业整体5%左右的水平；3)行业经历竞争整合步入成熟期过程中，市场份额日趋集中、龙头崛起，我们认为具有先发优势，立足本国市场，成本控制、高运营效率和收入挖掘构成良性循环，及差异化竞争是造就各区域低成本航空龙头的重要特质。

国内驱动：民航大众化战略叠加旅游需求爆发。低成本航空低票价(较传统航空低30%-40%)、深入二三线城市等特点与民航大众化战略相辅相成，政策经济驱动力就位：1)2013 年民航局明确机票价格下浮无限制，利于低成本航空发挥灵活定价优势，2014 年推出促进低成本航空发展的指导意见，营造有利政策环境；2)中国人均GDP 近8000 美元，2015 年民航旅客中近70%为低频次因私旅客，民航大众化趋势进一步确定，对价格敏感的休闲自费旅客成市场主流，而这部分旅客正是低成本航空的目标客户群体；3)旅游需求刚需化，2020 年人均出游率有望翻倍；其中低成本航空布局较多的二三线城市旅游需求增速较一线城市高2-3 倍，短途出境游爆发也有望为低成本航空贡献2000万新增需求。

国内预测：2030 年市场规模近3000 亿元，春秋最具龙头潜质。预计2020 年国内低成本航空渗透率可提升至15%，2030 年达30%以上，未来5 年低成本航空客运量将超过1 亿人次(CAGR 达24%)，到2030 年有望达4.5 亿人次，仅考虑票价的市场规模可达近3000 亿元。近年来多家航企拟进军国内低成本市场，考虑市场体量仍较小，行业内尚无绝对龙头出现。对标国际，我们认为春秋航空作为国内低成本航空先入者和领导者，在国内市场深耕10 年，较新进入的民营低成本航企具有航线网络资源优势，较国有低成本航企有运营管理经验优势，市场份额有望随着国内低成本航空市场规模的扩大而不断提升，强者愈强；吉祥航空具低成本特质，定位兼顾价格和服务的细分市场，双品牌、差异化竞争模式有望打造中国版捷蓝。

风险因素：宏观经济下行影响航空出行需求；国际油价上涨；人民币贬值。

投资策略：我们认为居民出行需求爆发及民航大众化将驱动低成本航空成为国内民航市场中发展最快的子行业(未来5 年CAGR 达24%)，首次覆盖给予行业“强于大市”评级。个股方面：1)看好春秋航空作为A 股唯一低成本航空标的成长性和稀缺性，考虑飞机引进进度变化，调整2016/17/18 年EPS 预测为2.08/2.53/3.21 元(原为2.30/2.84/3.56 元)，维持“买入”评级及目标价65 元；2)吉祥航空聚焦上海，子公司九元航空依托广州基地快速扩张，双品牌谋低中高市场全覆盖，根据增发后总股本变化，调整2016/17/18 年EPS 预测分别为1.20/1.50/1.79 元(原为1.31/1.59/1.93 元)，维持“买入”评级及目标价37.5 元。