25亿重组背后三七互娱的并购逻辑_股票频道

近日，游戏企业三七互娱公告了其重组方案，同时收购三家公司，其中中汇影视主要从事文学IP挖掘、交易、开发和运营，墨鹍科技和智铭网络分别从事游戏研发和游戏代理发行。

本次重组凸显其更名以来在泛娱乐战略上的坚定，而上市公司业务也将由网络游戏运营与开发，升级涵盖为不限于网络游戏的互动娱乐大产业，这一转变也符合三七互娱一直贯彻的“平台化、国际化、泛娱乐化”战略。

三七互娱不断通过内部探索优化及外部并购延伸对IP运营能力进行提炼，对平台产业能力进行升华，以期打造一个全方位、多层次、立体化的满足玩家精神需求的互动娱乐世界。

重组时点准确

近两年并购重组交易火热，市场上的优秀标的已日渐稀缺，三七互娱本次收购的三家公司虽然在报告期前期表现平平，但2016年起已明显表现出强劲的成长势头。三七互娱本次抢在标的公司业绩完全体现前出手，符合买家逻辑。被收购标的中汇影视也凸显了三七互娱意图在泛娱乐IP运营领域一展拳脚的野心。

中汇影视：庞大的IP运营布局

根据公告，中汇影视承诺2016年-2019年度，扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润分别不低于0.3亿元、0.9亿元、1.26亿元及1.7亿元，增速较快。这并非空穴来风——中汇影视对未来影视剧项目已作出规划和部署：2016年5部电视剧和2部电影开机，2017年7部电视剧和3部电影开机，2018年6部电视剧和3部电影开机，2019年6部电视剧和3部电影开机。中汇影视作出业绩承诺是建立在IP采购基础上，投拍计划与公司已取得超过50款IP的改编权密不可分。同时，预测年度中汇影视营业收入年均复合增长率为37%，该数值与同行业收购相比中规中矩，净利润率与同行业公司净利润率相比也处于正常水平。

业绩方面，中汇影视2016年前4个月净利润为-137万元。由于中汇影视IP变现的主要方式是影视剧项目，期内收入主要来自于电视剧《头号前妻》的首轮发行，收入来源不多，这一情况符合影视行业与生俱来的盈利阶段波动的特征。2016年下半年中汇影视计划将有《寻找前世之旅》《热血勇士》和《我曾爱过你，想起就心酸》发行，预计收入可期。

此外，截至2016年4月末，中汇影视应收账款达9,478.70万元。在影视行业，电视台是主要购片方，而其内部付款审批程序复杂，实际付款时间可能有所滞后，行业内普遍存在该情况，但这通常不会形成坏账。

墨鹍科技：精品游戏研发商暗藏潜力

墨鹍科技是一家手游与页游研发公司，首款游戏2015年底上线，前期一直处于亏损状态，为什么三七互娱会以11.1亿的对价购买其68.43%股权？

2016年1-7月，根据未审报表数，墨鹍科技已实现营业收入11,925.53万元，净利润8,573.15万元。已实现净利润占2016年度承诺净利润的比例超过71.44%，尤其是3月新上线的《决战武林》，在5-7月的充值流水分别为3,371.99万元、4,630.50万元和6,600.00万元（未对账）。

该款游戏的研发周期为12个月，属精品页游的研发时长。在2016年的星耀360游戏盛典上，《决战武林》获年度十大人气PC游戏奖。目前已开启3,100+组服务器，游戏画面、系统等相比一般页游的确差异明显。

此外，墨鹍科技近两年应收账款增长明显。通常游戏研发公司和运营商间会有3个月左右的账期，随着墨鹍科技收入逐步放大，应收账款预期也会相应增长。

公告显示，墨鹍科技的研发游戏时间上线表如下：

一款游戏的吸量能力很大程度上受其题材影响，三七互娱没有公告游戏是基于哪款IP打造，知名3D系列动画《画江湖之不良人》片尾有墨鹍科技孵化该项目的线索。

《画江湖之不良人II》在爱奇艺的总播放量已超5千万次。墨鹍科技与若森数字等国内顶级动画公司合作推出的IP游戏或将带来强劲的市场。

智铭网络：专业代理发行

智铭网络的主要业务为游戏代理发行及联合运营，这与三七互娱的“平台化”理念相契合，收购该公司利于巩固三七互娱在发行领域的头部阵营地位。

该公司成立之后的主要客户为腾讯平台。财务审计报告显示，2014年、2015年、2016年1-4月份公司净利润分别为-4.43万元、99.64万元和1,236.36万元。未经审计的财务数据显示，2016年1-7月，智铭网络共实现2,364.07万元净利润，占全年承诺净利润的59.10%。据此预测，2016年实现业绩承诺的压力不大。

三七互娱也是游戏发行起家，但主要是发行到自有平台以及除腾讯之外的平台上；智铭网络拥有完善的组织架构和优秀的团队、有发掘并发行运营优质游戏产品的能力和成熟体系、与业界领先的运营平台保持密切的合作关系。

收购前上市公司已持有其51%股权，当前上市公司市盈率是66倍，本次收购智铭的市盈率是13倍，成本较低。

收购完成后，上市公司持股比例将升至100%，提升对智铭网络的控制能力，也是间接提升三七互娱在腾讯平台的发行能力。

智铭网络于2014年11月26日成立，前期为了打开市场，2015年毛利率仅7.59%；但随着业务快速发展，2016年毛利率达14.85%。

游戏行业的账期以3个月计算，在2016年前4个月1.39亿的情况下，应收账款在1.04个亿左右，相对于审计报告披露2016年4月末的应收账款为1.05亿元，考虑到智铭的业务仍在增长，可以预计未来智铭网络也会出现应收账款较快增长。

打造升级版娱乐内容平台

并购重组在业务整合模式中无疑是最深度的一种，三七互娱的此番动作，是在既有泛娱乐业务领域的一次扩充与巩固，并不是外界所谓的“大调整”。

三家标的公司无论从独立的业务领域还是与上市公司之间的业务关联上都能窥见一条清晰的泛娱乐逻辑：在既有业务领域，墨鹍科技、智铭网络夯实了上市公司在产业链中游戏研发、发行的领先地位；中汇影视这一精品IP孵化平台符合三七互娱在泛娱乐布局中的平台化战略，彰显三七互娱进军影视领域的野心与决心。