摸底华菱钢铁金控战略：尚未可知的“去产能”模板

导读

该类型的重组都是在地方政府主导下进行的。事实上，华菱钢铁并非第一家采用该方式注入金融资产的。今年以来，韶钢股份、重钢股份等就拟打造金控平台。此前越秀金控、武汉金控等已经通过股转划转或借壳上市的方式，将金控整体资产或部分资产注入上市公司中。

在供给侧结构性改革背景下，把产能过剩产业的上市公司打造成金融控股平台日益成为地方国企改革的重要方式之一。继重庆钢铁之后，7月18日，华菱钢铁披露重组预案，将剥离钢铁业务，变身为湖南省金融控股平台，形成金融业务及节能发电业务的双主业综合性公司。

财富证券策略研究员李孔逸认为，剥离盈利差的部分，将盈利强的资产置换到国企壳中，很多国资委都有这样的动力。尤其是金融资产，盈利能力较强，有利于优质资产的做大做强。反过来，提高金融业能力也能更好的服务当地企业。

去产能背景下，实体产业希望转型金融控股平台，来掌握更多金融资源从而得到充足的融资支持。上市的金控平台能够拓展融资渠道，强化企业的融资能力，从长期来看资本市场可为金控的后续业务布局和资产整合提供较好的资本运作平台。

但是这种转型方式存在较大不确定性。一方面离不开地方政府的支持，另一方面证监会的重组新规也将形成较大障碍。一家中小券商人士向记者表示，在监管趋严的背景下，政策风险比较大。尤其该方案涉及到借壳上市的争议。

注入打包金融资产变身金控平台

7月18日，华菱钢铁一纸重组公告宣告其或不久将彻底退出钢铁行业，成为一家从事信托、证券、保险等金融业务及节能发电业务的双主业综合性公司。

“在产能过剩行业，实现产业链的横向发展比较难。地方国资旗下有很多优质资产，将这些优质资产打包到上市公司，尤其是打包金融资产统一打造成金控平台，很多国资委都有这样的动力，因为这块盈利能力比较强。”财富证券策略研究员李孔逸向记者表示。

预案显示，华菱钢铁拟通过非公开发行股票方式购买财信金控持有的财信投资100%股权和深圳润泽持有的财富证券3.77%股权，而财信投资的主要资产为财富证券62.89%股权、湖南信托96%股权和吉祥人寿保险29.19%股权。

拟置入的资产中，除吉祥人寿因成立时间短还没进入赢利期，其余资产都具有较强的盈利能力。财富证券、湖南信托、华菱节能2015年分别实现利润12.40亿元、5.56亿元和1.21亿元；上市公司保留资产湘潭节能预计年度盈利在1亿元以上。

财富证券作为湖南国资委旗下唯一券商，成为湖南资本市场的中坚力量。数据显示，今年前四个月，财富证券实现手续费及佣金净收入4.75亿元。2015年，手续费及佣金净收入合计13.92亿元，同比增加了162%。今年前四个月，债券承销金额达到了248亿元，超过去年全年的两倍多。

与东北证券、国海证券等规模类似的上市券商比较，财富证券可比上市公司市净率范围为 1.86-2.77 倍，财富证券的市净率为2.05。截至7月22日，国海证券的总市值314亿元。以此类比，财富证券上市后估值或超过300亿元。

注入的另一资产湖南信托是湖南省唯一一家信托公司，财信投资和湖南国投分别持有湖南信托96%和4%的股权，实际控制人为湖南省国资委。

在信托行业整体出现净利润下滑之下，湖南信托取得了不错的业绩。今年上半年，湖南信托的业务收入达到3.21亿元，同比增长46.91%；营业收入约3.72亿元，同比增速34.44%；净利润达到1.64亿元，同比增速达到27.79%，均位居行业前列。

截至今年4月底，湖南信托存续信托资产中，投资基础产业的规模占比高达64.92%，投资证券市场的规模比重仅有2.56%，在固有资产中，长期股权投资比重仅为4.22%。

在重组方案中，湖南信托预估按照的市净率仅为1.69倍。而同为上市信托的陕国投A目前市净率2.39，安信信托为4.46。目前陕国投A与安信信托的总市值分别为169亿与313亿元，以平均值推算，湖南信托市值或可估算为200亿元。

目前 A 股市场尚无从事人寿保险且与吉祥人寿规模相当的可比上市公司，因此无法估算其市值。按重组方案，吉祥人寿保险占有29.19%股权。吉祥人寿成立较晚，仍处于初创期。近几年连续亏损。数据显示，吉祥人寿 2014 年、2015 年、2016年 1-4 月份净利润分别为-1.77 亿元、-1.36 亿元、-1.26 亿元。

再加上湘潭节能、华菱节能，保守估计市值规模100亿元。这意味着，若重组顺利完成，华菱钢铁这一金控平台最最保守的市值规模将超过600亿元。

通过此次重组，财富证券与湖南信托将双双实现曲线上市。在漫长的IPO排队中，实现曲线上市的方式也成为不少金融企业的选择。例如，刚刚重组过会的宝硕股份，定增收购华创证券100%股权。因此，华创证券也顺利实现了曲线上市。

不过值得注意的是，财富证券、湖南信托、吉祥人寿作为湖南地方性企业，主要业务均集中于湖南当地，虽然前述三家企业正在尽力开发省外市场，但省外市场扩张效果存在不确定性。7月22日，深交所下发的问询函中，要求华菱钢铁补充说明如何有利于进一步增强上市公司持续经营能力。

转型之旅充满未知

华菱钢铁的这一转型，意在打造湖南省的金融控股平台，推动省内金融产业的发展。华菱钢铁表示，湖南省内的优质金融资产注入上市公司，将进一步推动湖南省国有资产证券化的工作，打造湖南地方金融产业的领军企业和地方金融控股集团。

事实上，将同一国资委控制下的非上市金融资产注入过剩产业的上市公司正日益成为国企改革的重要方式之一。例如，重庆钢铁计划从重庆渝富资产经营管理集团有限公司收购非上市金融类等资产，并同时出售公司钢铁相关资产。

愿景很美好，但最终能否实现却存在较大不确定性。地方政府的支持力度与证监会的监管政策都增加了不确定性。

“一些过剩行业的上市公司催生了国企壳。最终成功与否这个很大程度上要看地方政府的支持力度。它把传统业务卖给集团，产能还在，目前这只是去产能化的一个过渡方式。”华中地区一家券商钢铁行业研究员向记者表示。

业内人士认为，地方政府是建立金控平台的主要推手。地方金控大多为地方国有独资或控股企业。重组方案中，华菱钢铁亦表示，重组已获得湖南省委省政府高度重视与大力支持。

“建立金控平台，有利于优质资产的做大做强。地方政府整合金控平台是为了提升国有金融资产的规模集聚效应和资源利用率，提高区域金融业竞争力，更好地服务于本地企业融资和地区经济发展。现在地方政府的资金压力比较大，通过金控平台可以进行各种融资，也可以缓解地方财政压力。目前二级市场对这样的资产也比较感兴趣。”一家中小券商人士向21世纪经济报道记者表示。

另一大不确定性则来自于证监会的监管政策。今年6月份，证监会发布了修订后的《上市公司重大资产重组管理办法》，增加了多项指标，打击规避借壳上市行为。

尽管华菱钢铁表示，本次重组不构成借壳上市。但是市场上存在较大质疑。7月22日下午，深交所向华菱钢铁下发重组问询函，其中关注点之一为华菱钢铁是否存在规避重组上市情形。

目前，重庆钢铁的重大资产重组仍在进展中。此前，宝钢集团谋求将旗下华宝信托等金融资产注入*ST韶钢，在筹划5个月之后，这一计划于6月份宣布终止，原因解释为重组税费高和审批过程漫长。

“在监管趋严的背景下，政策风险是比较大的，尤其现在打击壳资源炒作。如果华菱钢铁通过，可能会引发更多的地方国资委效仿，监管层可能也会针对该种模式推出新的监管。最终转型成功与否，我觉得风险比较大。”上述一家中小券商人士表示。