重组新规显压力 壳资源与ST概念暴跌

证券时报网（www.stcn.com）06月20日讯

6月17日证监会就修改《上市公司重大资产重组办法》向社会公开征求意见，从三方面全面收紧“炒壳”，在市场上产生了立竿见影的效果。

周一早盘，壳资源和ST概念大跌，荣丰控股、仰帆控股、登云股份、浪莎股份、大东海A等多股跌逾5%，*ST昆机、*ST云维、*ST山水、ST沪科、*ST商城、*ST亚星、*ST黑豹、*ST沧大等10余只ST个股跌停。

国泰君安认为，过去几年，并购重组已成为部分上市公司实现市值神话和盈利增长的重要手段。梳理已并购公司的主要特征发现：第一，传统行业并购重组公司数量较少，且被并购标的含有业绩承诺的比例较低，如钢铁（0%）、非银金融（16.67%）、国防军工（16.67%）、采掘业（20.08%）。第二，新兴行业为并购重组集中地，且被并购标的含业绩承诺的比例较高，以并购重组数量超过20家的7个行业为例，均有超过50%的被并购标的含有业绩承诺，其中，传媒、医药生物、电子和计算机更高。承诺业绩弥补了并购重组过程中，上市公司与投资者对重组标的的信息不对称，并成为未来业绩质量的保障信号。

承诺业绩的信号作用已经失真。作为并购标的资产质量的重要信号，业绩承诺过去几年是否真的实现了业绩保障？梳理发现：第一，2013-2015年，每年均有30%以上的公司，其并购标的承诺业绩超过上市公司当年的全部盈利（公司自身盈利+并购标的真实业绩），也即在公司内生盈利不出现亏损的情况下，这部分公司基本都属于业绩承诺无法兑现的典型，这一特征在并购后的T+1年同样出现。说明并购重组标的在交易时画下的“饼”已经是“水中月、镜中花”，“跳票”或是一种常态。第二，从变化趋势看，并购标的承诺业绩占上市公司当年全部盈利（公司自身盈利+并购标的真实业绩）比重逐年增大，这一部分也不乏业绩承诺无法兑现的案例，这一比例的增加侧面说明承诺业绩注水的概率在明显增加。

国泰君安认为，并购重组一直是股价的兴奋剂，但是兴奋过后，重组的标的到底是“鸡”还是“蛋”？统计发现：第一，在并购当年，有承诺业绩的公司净利润增速皆为正增长，而在剔除承诺业绩后，内生盈利增速的中位数皆转为负增长，虽然名义盈利增速皆呈现高增长的表象，但是外延扩张仅仅是企业华丽业绩外表的面纱。第二，在并购后第二年，有业绩承诺公司的内生增速依然为负，但是名义盈利增速（中位数）同步出现恶化，并购兴奋剂的药效明显减弱，副作用开始显现。第三，有承诺业绩与未承诺业绩的公司进行比较，发现两者并无系统性的差异，说明业绩承诺并不能强化对未来业绩增长的信号。

华泰证券认为，现行的《办法》中，两个硬标准划定了借壳的“围栏”:一是控制权发生变更;二是购买的资产超过上市公司前一年资产总额的100%。一直以来，这个“围栏”有空子

可钻，企业能够通过规避两个硬标准中的一个来规避借壳。但这次的征求意见稿中，两个硬标准都得到完善，补上了原来围栏的漏洞，借壳变得更易触发:一是细化了控制权变更的判断标准:二是扩充了控制权变更下购买资产规模的界定标准，从1个指标扩充到5+1个指标；另外，明确了首次累计原则的累计期为控制权变更之日起60个月内。征求意见稿通过取消借壳上市的配套融资和延长相关股东的股份锁定期，使得重组上市的成本提高、一二级跨市场套利空间被压缩，买壳和卖壳的意愿会减。