三维橡胶IPO：毛利率低下 存货高企

几经更迭之后，三维橡胶的IPO之旅又回到起点。

日前，浙江三维橡胶制品股份有限公司(下称“三维橡胶”) 在证监会官网公布招股说明书。而实际上早在2013年7月，三维橡胶就已进入证监会初审阶段。从其预披露的招股说明书来看，三维橡胶 IPO的目标从两年前的深市中小板变更为沪市主板。

地处江浙的三维橡胶，位于浙江省三门县沙田洋工业开发区。公司创建于1990年，1997年变更为“浙江三维橡胶制品有限公司”，而后又在2011年变更为“浙江三维橡胶制品股份有限公司”，是集产品科研、设计、开发、生产、销售和服务于一体的国内胶带生产企业。

重换跑道的三维橡胶此次冲击IPO，依然命运多舛。今年7月，恰逢证监会第9次暂停IPO，三维橡胶的上市进程再度遭遇搁浅。IPO一波三折的背后，三维橡胶的招股说明书也披露了公司经营存在的毛利率低、存货高企、净资产收益率下降等一系列风险。

中途转板 IPO欲速而不达

随着沪市IPO条件的逐渐放宽，不少企业IPO地从深市中小板转至沪市主板。三维橡胶也顺势成为转板大军中的一员。

证监会披露的信息显示，2013年7月初，三维橡胶在深交所中小板上市顺利完成预披露环节进入初审环节。彼时，三维橡胶拟在深交所中小板上市，首次公开发行股票数量不超过2270万股，其中公司股东拟公开发售不超过1700万股老股，发行后总股本不超过9070万股，保荐商为招商证券。

时至2014年8月中旬，三维橡胶将上市地点从深交所中小板更变为上交所主板。证监会公布的IPO预披露信息显示，三维橡胶拟于上交所上市，首次发行新股数量不超过2270万股，发行后总股本不超过9070万股，保荐机构依然为招商证券。

对于三维橡胶转板的原因，北京中咨律师事务所陈赓新律师向时代周报记者分析表示，2014年3月证监会放开了IPO条件，证监会规定的企业上市地需与发行股票数量挂钩的限制被取消，此后企业可以自主选择上市地。

“沪市主板与深市中小板主要区别在于规模大小，随着沪市近两年业务下滑，其对企业IPO条件相应放宽，因此与深市的区别已不如此前那么明显。相对来说，不少深市中小板转沪市主板之后流程更快。”陈新庚补充。

对于从深市中小板转至沪市主板上市，三维橡胶在回复时代周报记者的采访函中称，主要为加快排队上市的进程而考虑。

由于沪市IPO条件的放开，从深市中小板转至沪市主板的三维橡胶已不需要重新再执行IPO流程，只需要履行内部决策程序并修改申报文件即可，这也为其上市节省了一定的时间成本。

不过，即便沪市主板上市相对较快，且与中小板在发行规则上并无太大区别，但今年7月由于证监会暂停IPO，三维橡胶这类中途转板的公司并没有享受到捷足先登的优势，依旧需等IPO重启之后方可进行。

如今，距离三维橡胶第首次初审已过了近3年之久，而IPO重启在当前依旧没有准确时间表。

存货高企毛利率低于同行

转板并未实现当时快速IPO的计划，三维橡胶的上市之路可谓一波三折。值得注意的是，从三维橡胶披露的招股说明书来看，该公司在经营上也存在着一定程度的风险。

由于地处中国两大橡胶集散地之一——浙江三门，三维橡胶在地理位置上有着天然的优势，在华东地区具备一定的企业知名度。

“三维橡胶产能较高，而且部分产品在业内产量排名靠前，因此在当地具有相当的影响力。其次，三维橡胶拥有原材料的来源，为以后的产能扩张提供了夯实的基础。”卓创资讯橡胶行业分析师王玉莲对时代周报记者称。

招股书显示，三维橡胶的产品V带和传送带产量排名靠前。上述产品产量连续三年在行业内排名前十位。不过，即便有着高产能，三维橡胶的毛利率却一直落后同行业上市公司。

招股说明书显示，2011年、2012年和2013年，三维橡胶胶带产品的综合毛利率分别为12.92%、17.97%和26.55%。报告期内，同行业上市公司三力士、双箭股份(002381)、宝通带业(300031)主营业务毛利率均高于三维橡胶。

对于毛利率较低，三维橡胶在回复函中称，三力士等上市公司上市时间较早，产品知名度较广，定价较高，且三力士等公司的产品结构中，高性能胶带(如钢丝绳芯带)占比较高。

除毛利率较低，三维橡胶存货占比也较高。2012年至2014年，三维橡胶的存货分别为1.24亿元、1.58亿元和2.2亿元，占流动资产的比重分别为27.31%、26.93%和29.95%，存货金额呈逐年上升之势。

对此，三维橡胶称，2014年存货总额较上年末增加6322.93万元，增加40%，主要因为公司在原材料价格下降通道增加原材料采购；而2013年较之2012年也增加达到3682.04万元，上涨幅度达到29.62%，则主要是由于市场形势良好，公司在2013年采购原材料增加所致。

三维橡胶同时还在招股说明书中披露，2013年度，公司加权平均净资产收益率为33.69%。在本次募集资金到位后，公司的净资产规模将有较大幅度的增加，而募集资金项目从投入到产生效益，需要较长时间，如果在此期间公司的盈利能力没有大幅提高，则公司存在净资产收益水平下降的风险。到2014年，即便募集资金并未实现，三维橡胶的新项目也未如期投产，公司净资产收益率依然下降至24.37%，同比下降9.32%。

行业下行经营存风险

除了财务方面的风险，身处橡胶行业的三维橡胶也受到行业下滑的影响。

受原油价格、期货市场等多重因素的影响，天然橡胶的价格波动较大，橡胶行业受到市场下行的影响。

以上海期货交易所天然橡胶期货价格为例，自2009年3月价格低点11360元/吨持续上涨，攀升至2011年2月的42895元/吨历史高位，上涨幅度高达277%，随后天然橡胶价格一路下跌，去年底下跌至13405元/吨，跌幅达68%。

受此影响，三维橡胶2012年至2014年营业收入为9.32亿元，9.71亿元和9.28亿元，净利润分别为0.8亿元、1.6亿元和1.45亿元。其中，2013年相比较2012年在营业收入和净利润方面均出现增长，2014年则发生大幅下滑，营收下降约4000万元，净利润也缩水约0.15亿元。

三维橡胶方面对时代周报记者表示，营收和净利润下滑主要原因是2014年受欧美等外部经济持续不景气等宏观因素，导致公司外销收入同比有所下降，销售单价下降是导致销售额下降的原因，而单价下降是因为输送带的主要原材料持续下行。

三维橡胶在招股说明书中也表示，公司主要产品的原料为天然橡胶与合成橡胶，占营业成本的比重约为40%，橡胶价格波动对公司的营业影响较大。由于原材料橡胶占公司产品成本比重较高近期无法改变，公司可能因为橡胶价格攀升而出现经营业绩下滑超50%的现象。

值得注意的是，经营业绩下滑在同行业内较为普遍。2015年上半年，同行业上市公司双箭股份、三力士虽然毛利润增长较为可观，但是净利润却也依然出现了不同程度的下滑，其中，双箭股份净利润下滑更是近乎20%。

“管带类，输送带，主要服务于钢铁、煤炭行业，而这些行业上半年均较为低迷。此外，宏观经济增速放缓，全球天然橡胶需求的萎缩也比较明显，天然橡胶价格的下滑，利于胶带企业降低成本，但同时销售价格也受到影响。仅从轮胎的价格走势来看，原材料价格的下滑，导致了成品的价格下滑，只是成品的价格下滑幅度，明显要比原材料的价格下滑程度低，未来一两年内，橡胶行业整体态势不会得到改善，橡胶原材料格将维持持续下滑态势，合成橡胶因为产能过剩也将下滑。”王玉莲对时代周报记者表示。