八问新三板优先股

近日，股转公司连发《全国中小企业股份转让系统优先股业务指南》、《业务指引(试行)》等多个文件，计划推出新三板优先股。市场对此反应颇为振奋，普遍认为优先股的到来，不仅增加了融资渠道，而且打开了政策预期。

为此，中国基金报记者采访了安信证券新三板研究负责人诸海滨、国信证券场外市场部总经理鲁先德、盛景网联联合创始人/新三板研究院院长杨青、金元顺安基金产品部，以及基金子公司、私募、信托等诸多市场人士，解读新三板优先股密码。

有经验公司有望先发

偿付能力应有保证

Q1 中国基金报：优先股对新三板企业有何作用？哪些企业会发行优先股？

诸海滨：新三板发行优先股，可以避免股东股权被稀释、过早丧失控制权，所以可能情况和主板会完全不一样，并非只是银行等金融类会发行。一些处于创业期、发展期的公司，比如互联网、TMT、医药类等公司，也会将之作为股权融资的补充。

杨青：从国外发行状况看，优先股是资本市场融资渠道的一个有益补充，但不会成为主流方式，银行、电力等体量较大、收益稳定的公司是发行主力军，我想国内也差不多。股转系统明确提出四类公司可以发行优先股。发行优先股可以在实现融资的同时不稀释控股权，我们盛景网联作为新三板公司还是很感兴趣的。

鲁先德：金融机构发优先股已有先例，不需要太多考虑。但可以肯定不只是金融类公司感兴趣，股转公司说的四类都有可能发优先股，具体还要看企业自身状况、利率和信贷水平等宏观环境变化。

上海某私募总监：银行可能发，但一些研发型的、传统行业公司可能不会，因为他们缺乏资金支付利息，而且没有信用保障。

北京某基金子公司：新三板也在向着主板学习。在满足企业特定价值的同时，企业既想借钱，又想保持话语权，不想股权太分散，会发优先股。一些缺钱，预期业绩会爆发，但还没爆发的公司会有很强的需求。

Q2 中国基金报：如何考察企业的偿付能力，避免可能存在的风险？

杨青：相对来说大公司风险可控、评级较高，还可以设计赎回条款，一定程度上可以化解投资者对偿付能力的顾虑。

除了特别的设计外，优先股不用还本付息，但它的股息率比债券高，同时因为是税后支付，而债是税前支付，因此企业需要充分衡量成本再做。

鲁先德：主办券商会进行有针对性的尽职调查，披露相关信息，股转在审核中也会对此予以更多的关注，以规避这样的风险。

上海某私募总监：短期需要市场进行试探，股转加以引导，稳步推进，风险比较低。

资产配置投资者

青睐优先股股息率

Q3 中国基金报：哪些投资者会认购新三板优先股？

诸海滨：在大家比较担心新三板流动性的情况下，优先股有固定收益预期，相对确定、长期的收益，因此最终可能不是普遍认为的财务公司、保险公司会认购，我认为反而一些权益类公司会综合考虑，投资优先股。因为今年股市下跌，利率也低，高收益和固定收益产品都比较困难，资产管理公司需要寻找别的产品，优先股的风险收益比较符合要求。

杨青：风险投资资金的收益目标是通过推动企业发展，获得十倍以上的回报；而体量较大的避险资金，虽然对收益率要求较低，但对风险控制要求非常严格。优先股股息率高于债券，看似稳定，也有评级，但毕竟是股票，存在一定企业经营风险，因此适合与对收益要求高于债券，但能承受少量风险的资金。

鲁先德：资产配置类机构更愿意认购，因为优先股本身是个债，可以用来做固定收益的资产配置。

上海某私募总监：我们不会认购优先股，因为优先股是债券属性，和我们基金的诉求不一样，追求高收益，同时愿意承担高风险，而且我们的投资范围内没有包括优先股。如果有自有资金，我们可能考虑配置。

金元顺安基金产品部：优先股偏向于固定收益，因此一般会是风险厌恶类的投资者会投资。如果新三板企业经营状况比较好，会考虑投资优先股。

北京某基金子公司：公司现在还没有计划推相关产品，追求固定收益类的产品会更偏爱优先股，也更适合偏债的基金。

Q4 中国基金报：投资者会考虑哪些因素去认购优先股？愿意接受的股息率高低？

金元顺安基金产品部：我们青睐新三板中规模比较大、财务状况良好且盈利能力比较强的公司，比如小型证券公司、银行、小贷公司等。如果投资的话，会综合考虑公司的财务状况及偿债能力，尤其是偿债能力，不会仅仅看股息率。预期股息率高于信用债收益率，低于中小企业私募债收益率。我们在投资前会运用风险工具对于企业风险进行充分的调查分析，以选择合适的投资标的。

诸海滨：可能会参考主板优先股利率，股息率处在银行常贷基准利率上下浮动范围内，对大型财务公司吸引力较强。

杨青：股息率高低，与公司的规模和实力、市场资金供需情况均有关，需要据此设计。

鲁先德：要看发行时市场的整体状况、投资者的要求等，现在没办法确定股息率。

Q5 中国基金报：投资者是否会出现抛售普通股买优先股的现象？

诸海滨：普通股的投资者和优先股不是同一类人，产品的期限结构、客户结构、资金结构完全不一样。

杨青：普通股购买者和优先股购买者是两类不同的人群，也有着不同的收益需求，普通股希望获得高收益，而优先股是希望获得比银行利息更高的稳定收益，所以出现这种现象的可能性不大。但如果优先股有机会转股，公司质地又非常好，会使优先股具有更大的吸引力。

推进可能比想象的快

Q6 中国基金报：关注能否转普通股？

诸海滨：优先股制度的推出，一直在股转系统的日程表上，只是一揽子规划中的一环，不会产生改善市场流动性的作用。

杨青：新三板作为今天国内资本市场的重要力量，采取多种融资方式既显示了市场的包容性，又能在一定程度上改善新三板的投资者结构，有着非常积极的意义。当然单纯的优先股的制度不会对活跃市场、提振交易有太大的直接作用。

上海某私募总监：新三板是市场化的市场，制度包容性更强，但是否有人买，市场说了算。

北京某基金子公司：这不是从根本上解决活跃性，丰富融资的方式，对增加交易量用处不大。很多人买优先股，希望稳定收益。没想象的效果大，我们拭目以待。

Q7 中国基金报：从制度推出到真正实施需要多长时间？

诸海滨：主板经历的时间很长，但是新三板预计更快一些，因为需求更强烈，现在利率体系往下移，投资和发行需求都比较积极，预计时间会比较快。但毕竟是新事物，有个规则出来理解、消化的过程。

杨青：我们也许很快能看到大公司在新三板上发优先股，比如齐鲁银行，金融类、体量大的公司都有机会，但新三板上以中小企业为主，就发行的企业数量上看也许不会太多。

北京某基金子公司：政策推出之后，不会有多少企业做，新生事物从推出来到实施，要效果是有时间的，这也算跨越的一步，向主板靠近。也是监管层的组合牌，一步一步来做。

Q8 中国基金报：您希望新三板优先股有哪些创新？

杨青：优先股本质上也是股票，可以考虑通过相关的设计，让持有人拥有未来分享企业高速成长的可能，比如在股息之外继续参与利润的分配，以及按将来某种条件转化为普通股等。投资人既拿到今天相对稳定的收益，同时还有未来的想象空间。这也是优先股有别于债的一个特点。

诸海滨：我们接触到有些公司去年几百万，今年1000万，明年3000万，如果认购优先股，以后转换为普通股，投资者能分享更高收益。

鲁先德：我会比较关注产品能否转股，还有今后的税收政策，目前新三板优先股是在税后的，和信贷有差距，如果能够改变，更有利于产品的推出。

金元顺安基金产品部：希望有优先股可转换的条款，增加投资的选择空间。