新三板重审投资逻辑

当8月31日最后一批挂牌公司半年报亮相后，新三板历时两个月的中报披露季就这样落下了帷幕，3000余家挂牌企业在上半年的经营状况就此定格。

去年这个时候，算上两网及退市股，新三板中报也不足1200份，而一年后，随着挂牌企业数量几何式增长，股转系统案头的中报已经暴增至3000余份，这一在资本市场占绝对优势的数量，使得新三板作为2015年的关键词被频频提及。

然而，就当市场陷入流动性困局，挂牌企业纷纷披露业绩吸引资金目光之时，仍有19家挂牌企业的中报爽约了。

在中报披露的最后期限的31日晚间，股转系统将19家公司的交易按下了暂停键，由于半年报难产，包括华恒股份、格林照明等19家公司在内的挂牌企业被暂停转让。经济观察报记者发现，还未上市就已经吸引无数眼球的天涯社区也不幸上榜，而彼时公司登陆新三板仅有5天时间。9月1日，博锐斯、天涯社区、佳龙股份、深深爱提交了半年报。而如果在两个月内，剩余公司还不能提交中报成绩单，将会面临着被终止挂牌的风险。

在投资人士看来，这些公司所面临着的，不仅仅是记入行为记录那么简单，他们或将因交了白卷而与真正的价值发现者擦肩而过。

那么，在已有的成绩单中，又蕴藏了怎样的机会和风险？站在新三板投资舞台中央的做市股，部分业绩表现让追求者们大跌眼镜，而部分绩优股正有望成为市场升起的新星。

业绩成长喜人

“全国中小企业股份转发让系统主要是为创新型、创业型、成长型中小微企业发展服务。”2013年12月，国务院这样的一则决定为新三板作了上述定位，新三板自此敞开大门接纳各类中小微企业通过自己融入资本市场，一年多后，3000多份中报用数字展示中小微企业的成长性。

据同花顺iFinD数据显示，包括部分退市股及两网企业在内，有3370家企业在法定时间内披露了半年报，2269家挂牌企业业绩较去年同期有所增长，占比达67.3%；而同期沪深两市业绩增长企业的占比为56.7%。

数据显示，业绩实现翻倍及以上增长的挂牌企业有1224家、业绩实现5倍以上增长的有331家、业绩实现10倍以上增长的有194家、业绩实现50倍以上增长的有47家、业绩实现百倍以上增长的则达到了20家……在一位挂牌企业董秘看来，行情低迷时，盈利能力以及成长性是企业最好的背书。

虽然净利润仅有几百万元，但六行君通、瓦力科技、东南股份业绩的增长幅度却分别达到了3086.7倍、2640倍以及1665倍。观察瓦力科技的情况，作为一家互联网信息服务商，其主营业务为搜索引擎、软件等互联网产品和其他网站的推广，上半年，由于公司经营规模的不断扩大带动了毛利率的增长，业绩也随之倍增。

然而，并不是所有的高增长都代表着主业的优良成长性。以“中报增长王”六行君通为例，公司是一家为中小企业向银行申请贷款提供咨询服务及方案设计的服务商。8月27日，公司披露了净利润同比增长308667.2%的中报成绩单。

如今，令人咋舌的净利润增长数据公开已近一周，六行君通的二级市场表现仍然一片沉寂。记者翻看公司中报发现，公司解释业绩增长的原因除了开发新客户资源拓宽销售渠道外，公司还进行了新三板股权投资，前期项目的陆续退出给公司带来了不少利润。无论是双主业发展还是有“不务正业”之嫌，六行君通似乎并没有激发机构投资者的兴趣。

做市股的尴尬

细观中报，集市场目光于一身的做市股，正面临着双重的尴尬。

活跃市场一直是做市商制度最为重要的使命，然而，就在制度落地的一周年之际，市场的成交并不喜人，日成交量一度飙至37亿元的做市股如泄了气的气球，做市企业数量越来越多，成交却日日低迷。昔日里成交量动辄几千万的做市明星股也变得沉寂，连续多个交易日内，新三板成交量第一把交椅难见做市股身影。

中报披露则让做市股面临业绩上的另一重尴尬。目前新三板共有762家企业选择做市转让的方式进行交易，有559家实现业绩增长，占比达73.3%，虽然这一数字较新三板市场整体67.3%的比例高了6个百分点，但真正实现业绩高增长的企业并没有投资者对做市股期望的那般乐观。在做市企业中业绩实现翻倍增长的企业仅有260家，仅占市场业绩倍增企业总数的两成，低于做市企业数量在市场总数量中的占比。

此外，被给予转板、分层厚望的做市股，还面临着逾一成企业亏损的事实。数据显示，报告期内九恒星、先临三维等86家公司亏损，恒神股份以5623万元亏损额度居首，而这一数子还是建立在公司317万财政补贴后的结果。在亏损的企业中，经济观察报记者看到了一连串熟悉的名字：搜索引擎平台中搜网络、互联网信息技术服务商九恒星、钢铁交易平台中钢网、软件开发商联合永道、张纪中火线入股的华人天地……在新三板行情异常火热的三四月间，这些企业不但在二级市场吸尽眼球，在一级市场的定增也曾被抢购。

在200家业绩出现下滑的做市股中，国科海博的业绩出现了200倍的下滑，净利润由去年同期的3.3万元锐减至-668万元；另外天呈医流、山川秀美等做实企业的业绩也出现了20余倍的下降。

“随着做市企业数量的增多，做市股的整体盈利水平的确会受到影响，但这并不代表做市股不具备投资价值，毕竟亏损或业绩不乐观的公司还是占少数的。”一位新三板投资人士告诉记者，做市股仍然有一些优秀企业值得关注。

在新三板营业收入前十名的企业中，有南菱汽车、银丰棉花、话机世界三家企业为做市转让股；而齐鲁证券曾以创业板标准就做市股进行遴选，有66家企业符合上市标准，另外，做市股定增破发也使其价值逐渐凸显。

中报或致估值转换

有人曾把新三板市场的机构投资者称为嗅觉灵敏的狼，而禁不住前期市场燥热诱惑而入市的个人投资者为羊。在近四个月的低迷行情中，大部分“羊”已经被洗出市场，那么没有接盘的“狼”们又将如何根据中报成绩单来寻找投资标的呢？“业绩是第一位的。”一家新三板股权众筹平台负责人对经济观察报表示，“好的经营状况是投资企业的第一要素，企业财报中的利润、利润率以及行业利润率都是非常重要的参考指标。其次是看行业，如果遇到行业景气度非常高的企业甚至可以忽略目前的盈利情况，细分行业的龙头也是非常好的投资标的，目前新三板有很多主板甚至创业板、中小板的所稀缺细分子行业龙头，他们都有着不错的发展潜力。”

而在华西证券一位分析师看来，随着中报披露的完结，新三板的估值正发生轮转。其表示，“绩优股以及新增加的做市绩优股正成为市场升起的新星，以目前市场行情来看，盈利高居榜首的东海证券已经连续多日蝉联成交量冠军，而净利润实现7倍增长、营业收入实现13倍增长的西南仓储龙头明利仓储更是抵住做市指数的下行，保持了强劲的走势。”

该位分析师还表示，目前，市场行情低迷的情况下，投资者更加青睐估值相对较低的企业，这些企业要么规模较小，要么处于行业导入期，因此，一些行业前景大的小企业也将迎来不错的行情。