红筹“躁动”回归四路径 半数剑指新三板？

“我们公司正在拆除VIE结构，具体的进展和上市地点还不方便透露。”6月10日，一家早已完成了C轮融资的知名互联网广告公司负责人告诉21世纪经济报道记者。

正在忙于拆分VIE结构的企业不在少数。多位市场投资人士对21世纪经济报道记者表示，目前市场上可能有几百家企业在拆VIE，批量上市会在2016年出现。

显然，红筹企业的回归已经搅动了整个国内资本市场。

暴风科技(300431.SZ)在拆除VIE结构登陆A股后，创下次新股上市后连续29个涨停的纪录；首家拆VIE结构登上新三板的中搜网络(430349)，其市值则从挂牌时的不到10亿元市值飙升至最新的34.17亿元。回归国内上市给企业带来的资本市场的财富、品牌效应牵动着资本市场参与者的神经。

与此同时，中介机构正忙于操作各种案例。近日，在股权众筹平台智金汇举办的“互联网+领跑新三板之精英对话”论坛上，中信建投投行执行总经理、TMIS行业业务负责人王道达介绍了其近期操作的红筹企业回归的四条路径：战略新兴板、拆分业务上新三板、借壳A股、被并购。

国泰君安分析师孙金钜在研报中指出，在“互联网+”的风口上，类似暴风科技的互联网公司回归境内将在市场上获得较海外更高的估值，而具有门槛低、流程快、融资灵活等特点的新三板也将受到更多互联网企业的青睐。

数百家企业或回归

“中国的互联网发展史上，红筹一直是一个困难的话题，中国的很多互联网企业实际上是靠美元培养起来的，退出也是在美国市场。”中信建投投行执行总经理王道达表示。

而这些带有VIE结构的企业的资本路径正在逐渐改变。

新三板方面，2006年在谋求海外上市失利后又转战创业板的中搜网络最终选择了挂牌新三板，成为第一家拆除VIE结构登陆新三板的公司，随后复兴集团旗下激动网(831472)也在拆除VIE结构后成功挂牌新三板。

较为特殊的是，2015年4月挂牌新三板的合全药业(832159)，其实际控制人为纽交所上市公司药明康德(NYSE：WX)，这一案例给海外上市企业的子公司回归国内资本市场，甚至是海外上市公司主体登陆国内资本市场提供一条参考路径。

除此之外，曾计划海外上市和创业板上市失败的国内老牌网络论坛天涯社区在2015年4月公布了公开转让说明书，拟登陆新三板。百合网CEO田范江也表示2015年第三季度将登陆新三板。此外，有媒体报道，全球最大移动效果营销服务商YeahMobi、分类信息网站百姓网也有意拆除VIE结构挂牌新三板。

“现在正在做VIE拆分准备回国内上市的企业可能有几百家，2016年会出现大量这样的企业在国内上市。”天图资本合伙人、首席投资官冯卫东接受21世纪经济报道记者采访时表示。

“几百家”这样的规模被多位业内人士所认可。

“拆、拆、拆。”一家大型券商投行人士在合全药业挂牌新三板后对21世纪经济报道记者表示。他告诉记者，最近的状态是，“一天给好几家VIE结构企业做PITCHBOOK(项目建议书)”。

半数剑指新三板？

“关于红筹公司我们做了很多，具体的类型有四种。”中信建投投行执行总经理王道达表示，一类是红筹退市之后，整体在战略新兴板上准备要去尝试的一些公司；二是红筹公司退市了之后，进行若干形式的一个分拆，然后分别在新三板上又分开上市的模式；三是红筹回来，通过借壳实现再上市；四是红筹回来被并购。

A股、战略新兴板、新三板都成为红筹回国上市的选择，而关于具体的上市地点，目前很多企业处于“观望”状态，或许并不愿意透露。

就投行而言，王道达指出，一个简单的解决方案是，在进行重组改制的过程中，用一个共同的路径去设计使得企业将来能够上战略新兴板和新三板，也就是取战略新兴板、取三板这两者之间一个最大公约数的方案。

“并不是说所有企业都以A股上市为首选，毕竟它有一定的盈利要求、实际控制人在IPO前三年(注：创业板为两年)不能变更的条件，审核时间相对来说也比较长，而注册制、转板制度和战略新兴板的正式出台还需要时间。”专注一级市场投资的天图资本合伙人冯卫东接受21世纪经济报道记者采访时表示。

“从我了解的情况来看，可能有半数会考虑上新三板，一些有盈利的还是会考虑主板，追求上市、融资速度的企业就会看准新三板，很多企业在C轮融资了也还没有盈利，他们考虑的首要目的会是新三板。”冯卫东告诉21世纪经济报道记者。

对目前红筹回归的行业特征和顺序特征，王道达给出了一定的预测。

王道达指出，明年市场上会出现的互联网企业会包括2B、2C、B2B2C模式的公司，行业包括教育(母婴社区电商)、垂直电商、O2O、互联网金融公司(涉P2P)、智能硬件、智能家居、健康医疗和娱乐。

他认为，首先在今年到明年，会有大量C端的公司会回来。“广告类的公司不会回来，电商和游戏类的公司会回来，其中电商要稍晚一些，作为流量变现的公司和游戏的公司，因为它本身企业的成熟度比较高，所以其实他们会率先回来。”王道达说。

他进一步指出，在2015年-2016年也会有大量2B的公司以及硬件类的公司相继冲出来，这些公司会掀起智能硬件、智能家居和穿戴设备健康娱乐领域的潮流，而类似无人机的硬件公司也会有若干公司成熟起来，但可能会更靠后些回归国内市场。

在企业发展程度的进展上，王道达认为红筹企业回归的先后顺序分别是： B轮融资公司、C轮及以后融资公司、主动私有化退市公司、巨头公司和平台公司。“最快的应该是从去年到今年就已经在纳斯达克主动退市的公司，2C类型的公司会在新三板市场大量出现，同时，战略新兴板和借壳市场上也会出现这类公司。

“未来会出现一些大的投行和券商，联手去纳斯达克找一些国际广泛认可的巨头公司，让他们在纳斯达克私有化退市，甚至是说批准他们回到中国市场上进行两地尝试，形成中国互联网企业在多地，甚至是在本土市场为主这样各种各样类型的上市结构，这会是产业界和投资界的一件大事。”王道达说。

对于目前正在拆除VIE结构的公司，冯卫东指出，现在正在拆除VIE结构的企业就是下定了决心要在国内资本市场上市的，但完成这个过程还需要时间，现在一些双币基金的出现能够解决人民币基金接盘的问题，相当于“左手倒右手”，但也仍有一些难度。