银河证券：短期波动与分化不改市场上行趋势

自今年初以来市场一路高歌猛进，上证综指一度站上4500点，而创业板指更是频创历史新高突破了2900点。但与此同时宏观经济数据却持续低迷。

本周二、三两市双双大跌。为此，券商研究机构认为——

短期市场震荡幅度加大，但向上大趋势不变。个股连续大涨积累了越来越多的获利盘，这是重要的风险来源。

流动性将是影响市场运行的另一个重要因素。宏观流动性继续保持宽松格局，变数不大。从微观流动性看，节后融资融券余额快速上升，势头比去年11、12月还猛。此外，股票开户数、基金开户数都大幅上升，资金入市积极性很高。

策略上强调自下而上，重点关注主题投资以及前期涨幅较小的低估值、优质股的轮涨、补涨机会，前期调整充分的成长股也将延续上涨格局。股票推荐：威海广泰、南风股份、华泰证券、航天信息、信维通信、汇川技术、东方能源、博晖创新、奥康国际、准油股份。

基本面：

经济继续回落，下半年有望企稳

从经济先行指标看，汇丰制造业PMI持续下行，4月份已回落至49.2%，官方制造业PMI维持在50%附近。考虑到季节性因素，3、4月份本是PMI较高的时段，却在荣枯线附近徘徊，说明经济依然疲弱，下行压力很大。

一季度经济继续回落。一季度GDP同比增速回落至7.0%，季调环比增长1.3%；第三产业对GDP增速贡献率升至56.5%，第二产业增速回落最多，其中规模以上工业增加值同比实际增长6.4%，已低于GDP增速；发电量3月份同比下降3.7%，仍处于收缩当中；就业和居民人均可支配收入增速总体保持稳定；3月份工业企业产品销售率为97.1%，比上年同期提高0.3个百分点。反映供需略有好转，但由于春节期间供需波动干扰，需观察这种改善能否持续。

一季度投资下滑：第一，愈加庞大的投资基数使得投资增速上升变得困难；第二，房地产投资仍然回落；第三，经济自身处于结构调整和改革过程中，经济缓慢出清，企业自主投资意愿不强，制造业投资疲软；第四，去产能持续，经济不振影响上游原材料产业。这表明目前经济内生动力趋弱，而经济结构改革效果显现仍然需要时间。现阶段投资增速下滑是经济出清的表现，这种缓慢出清已经被市场接受，不会造成经济大幅波动。2015年一季度基础设施建设仍然保持高位，说明国家投资仍然以此为主，政府投资已经发挥了中流砥柱作用，但力度不足以抵消房地产和制造业的疲软。要想它有进一步作为，空间有限，不是不想作为，而是经历了2008年、2010年、2012年反复作为之后，现在已经是“心有余而力不足”。从资金来源看，固定资产投资资金在2015年一季度的充足情况并不理想，而投资回暖一定需要资金支持。在地方政府债务高企、银行惜贷表现明显、全国财政收入放缓背景下需要扩宽资金来源，而金融改革到资金盘活再到反哺实体经济需要时间，预计投资增速短期仍将小幅下滑。

一季度全国消费品增速同比再次下降。第一，由于经济处于平稳状态，消费增速快速上升变得比较困难，经济增速基本平稳导致消费总额和新增消费额也趋于平稳，这样反映在消费同比上就出现下降；第二，严格控制公务支出依然影响我国总体商品零售消费；第三：疲软的投资同时拉低了消费。2015年我国消费品零售市场进入平稳期，在没有政策刺激情况下新增消费额增加缓慢，消费增速在年初小幅下降之后保持平稳。消费在由“政府为主导的投资带动型消费”向居民消费转型，这种转型也需要时间消化，是一个渐进过程，特别是在经济下滑过程中居民收入增速也会受限。

出口则受制于全球大周期。短期3月份进出口回落，春节效应影响是主要原因。我国外贸企业节前集中出口，节后在正月十五之后开工的习惯，使得今年3月份也受到了春节假期对外贸的负面影响，因而造成3月份外贸出口同环比均大幅下跌；进口持续低迷，进口增速回落。原油、铁矿砂、铜、钢材等原材料进口额同比仍在持续大幅下滑。各类工业原材料在3月份进口量环比有所回升，显示节后工业生产有所趋稳；4月份春节因素影响将完全消退，出口增速将有所回升。但由于外需难以在短期内有明显好转，且美元强势确立，我国出口仍将保持低速增长。二季度随着经济下行压力减弱、内需改善，进口有望有所改善。

今年经济增速要维系在7%左右的水平压力较大，预计在6.5%-7.0%之间概率较大。伴随着持续的经济回落，一些传统行业和企业的困境将会显现，前一轮高速增长留下来的“老本”将会被“啃光”，甚至有些企业会走向破产和被兼并。较为乐观的一面是本届政府强力“除积弊、推改革”，这种红利在未来将逐步释放。我们预计经济增速在今年下半年至明年间会企稳，增速低点也就在6.5%左右，随之而来将迎来新的一轮经济增长周期。

流动性：

利率下降，场外资金持续流入

尽管外汇储备加速减少，但央行连续降准和降息后银行资金并不紧张，市场利率明显下降，流动性较为宽松。

资金流入股市仍在持续。自去年12月证券交易结算资金余额首破万亿之后资金流入持续加速，近期已呈井喷态势。截至4月17日，该余额已突破2.5万亿元，仅一周内就增加了约6000亿元。截至4月23日，两市融资余额达到1.77万亿元的历史新高，较年初提升0.75万亿元，增幅74%；较去年同期增1.37万亿元，增幅339%。资金推动依然是本轮行情趋势性上涨的主要因素之一，在居民大类资产配置转向权益性资产的大势下，资金流入股市态势仍未放缓，预计将继续推动股指突破新高。

从微观流动性看，节后融资融券余额快速上升，势头比去年11、12月还猛。此外，股票开户数、基金开户数都大幅上升，资金入市积极性很高。

政策：

稳增长明确，管理层警示风险

宏观政策稳增长态度明确。央行宣布自2015年4月20日起下调各类存款类金融机构人民币存款准备金率1个百分点，在此基础上对符合条件的金融机构额外再降低存款准备金率0.5-2个百分点。此次降准直接触发因素是资金流出压力持续，经济下行超预期。此外金融改革加快迫使银行和居民的资产负债结构调整加快，且5月1日存款保险制度实施后银行还需缴纳保费，银行资金面短期压力较大。此次普降和定向降准释放基础货币约1-1.5万亿，预计银行间流动性短期将明显改善，债券市场供需矛盾缓解，有利于资金配置中长期资产，压低长期利率。同时金融财税改革也将加快，直接融资供给将继续上升，以实现金融市场反哺实体经济，而供给的上升将对利率下行幅度形成制约。

但是，单靠货币宽松对实体经济增长的短期刺激作用已非常有限，单靠财政扩张也已力不从心。在紧迫的稳增长和防风险压力下，财政、货币政策以及改革有望继续加码并逐步形成合力，共同抵御经济下行。而定向调控方式则有望激发经济增长新力量，促进经济转型。因此，中共中央政治局4月30日召开会议，分析研究当前经济形势和经济工作。会议认为，新的增长动力正在形成之中，外部需求收缩，内部多种矛盾聚合，经济运行走势分化，下行压力仍然较大。会议通过了《京津冀协同发展规划纲要》，宏观政策强调“保持稳增长、促改革、调结构、惠民生、防风险综合平衡”。其中，稳增长被放在第一位，表明未来稳增长政策措施将加码。途径上，基建与货币政策是两个抓手。首先，要注重发挥投资的关键作用，认真选择好投资项目，做到有市场、有长期回报。其次，稳健的货币政策要把握好度，注意疏通货币政策向实体经济的传导渠道。

我们认为中央政治局会议透露的信号表明，为应对经济持续下行压力宏观政策将会进一步宽松，基建加码与货币政策宽松是主要抓手。可以预见，5、6月份基建项目加速上马，降息、降准将再度出现。

在改革方面，国企改革方案仍未出台，在此之前市场对国企改革的预期不会消减。在市场监管方面，近期管理层加大风险提示，对市场情绪会有一些影响。

风格：

大盘股有超额收益，小盘股分化

从年初至今小盘成长股的超额收益非常显著，以创业板为代表的小盘股获利非常丰厚。从估值看，很多小盘股的确不便宜，具有阶段性的内在调整需求。

深港通可能成为影响5月份市场的一个比较重要的因素。内地与香港在小盘股方面的估值客观上存在较大差异，目前已经有一些资金从内地进入香港，关注其中的优质小盘股。如果5月份深港通有更进一步的消息，可能会引发与之前沪港通类似的市场反应，不排除A股小盘股出现分化和进行阶段性调整。

相反，大盘股和中盘股相对稳健，很多优质股获利不多。随着宽松政策和改革力度加大，前期涨幅较小的个股或有上涨机会。

展望：

上涨趋势不改，震荡加大

展望5月份行情，个股连续大涨积累了越来越多的获利盘，这是重要的风险源。其次，过快的指数上涨不符合管理层对资本市场的要求和利益，持续稳定健康的上涨是理性选择。近期管理层开始加大对市场风险方面的提示，新股发行节奏也在加快，体现了管理层的调控意图。虽然这不会使资金供求格局发生根本变化，但对投资者心理或许会产生一定影响。

风格方面，小盘股可能受到深港通政策方面的影响波动可能加大，分化加剧，低估值大盘股或有整体上的超额收益机会，但真正的高收益股票可能还是主要来自于小盘股。重点关注前期滞涨的优质股的补涨机会，以及前期调整充分的成长股。

总体看，尽管市场波动幅度可能加大，但并不缺乏机会。投资者在适度谨慎的同时可保持仓位的灵活性，主要从主题投资和轮涨、补涨、调整后再上涨角度把握机会。

风险因素方面，一是宽松政策超预期，二是监管严厉程度超预期，三是海外市场波动超预期。

策略：

行业配置与投资组合

1、行业配置与主题投资

·重视主题投资机会，如国企改革、京津冀协同、“一带一路”、自贸区、工业4.0等；

·相对看好低估值蓝筹和消费类个股的补涨、轮涨机会，如金融、地产、石化、家电、汽车、白酒、医药等；

·关注上游原材料的可能机会，如石油、有色、化工等资源类行业；

·成长股需要优中选优，关注错杀中的机会，很多股票在调整后会再次上涨，如环保、新能源、军工、TMT等。

2、个股投资组合

我们近期推荐的个股投资组合包括机械军工2只、电力设备2只、非银行金融1只、计算机1只、电子1只、化工1只、医药1只、纺织服装1只。具体是：威海广泰(002111)、南风股份(300004)、华泰证券(601688)、航天信息(600271)、信维通信(300136)、汇川技术(300124)、东方能源(000958)、博辉创新(300318)、奥康国际(603001)、准油股份(002207)。