国信证券研究所：中集集团较好的投资时机或在07年1 季度

　　06 年1－3 季干货箱价量齐升主因是行业的季节性变化，4 季度将回落并延续至07 年1 季在经历了05 年下半年的大幅回落后，公司的集装箱业务从06 年2 季度开始出现环比的大幅回升， 1－3 季度公司集装箱收入分别为40.85、73.1、88.13 亿元；其中干货箱价格由年初的1500 美元/TEU 上升至三季度2100 美元/TEU，集装箱业务毛利率由1 季度的9.61%大幅上升至3 季度的15.5%。集装箱业务这种上升态势是行业进入2、3 季节旺季后的正常表现，预计4 季度将有所回落，从目前的订单情况来看，4 季度预计销售干货箱约25－26 万TEU，大大低于2、3 季度40、60 万TEU 的销量，订单价格也将降至1700－1800 美元/TEU，预计06 年全年平均箱价约1944 美元/TEU。由于1、4 季度均是集装箱需求淡季，我们预计干货箱的回落态势将延续至07 年1 季度。
　　
　　需求平稳增长，产能集中投放，07 年干货箱业务面临一定压力从07 年集装箱市场的供需情况来看，由于全球尤其是中国的集装箱吞吐量增速可能继续回落，新箱需求量增长会有所降低，但是旧箱淘汰量的增长仍会稳步增长，集装箱总体需求的增长会比较平稳；但集装箱产能投放将在07年明显加快，集装箱价格仍面临一定压力。我们预计07 年公司干货箱业务增长将低于10％，平均箱价略有降低（1800－1900 美元/TEU），毛利率水平将回落至13％左右的正常水平。
　　
　　车辆业务迅猛增长，毛利率仍有提升空间由于行业需求出现恢复性增长，公司的车辆业务在06 年增长迅猛， 1－3 季度车辆业务分别同比增长44.29%、59.04%、75.43％，毛利率也稳步上升。在行业需求快速增长和公司产能稳步扩张的作用下，未来2－3 年公司的车辆业务仍将保持30％以上的高速增长，预计06、07 年公司车辆销售量分别将达8.6 万台、12 万台，车辆收入同比分别增长51％、40％左右。随着业务规模的扩大和公司对收购资产整合的推进，车辆业务的盈利能力仍有提升空间，毛利率将稳步提高。
　　
　　业务转型已具实质性意义，价值重估时机来临目前，公司车辆业务的收入占比已上升至20％左右，周期性比较强的干货箱收入占比已经下降至69％左右，随着车辆业务的快速增长，预计干货箱收入07 年将进一步下降至57％左右，干货箱业务贡献净利润将降低至70％以下。我们认为公司的业务转型战略已经具备实质性意义，由于车辆业务及特种箱业务均没有明显的周期性，而车辆业务有望持续快速增长，目前仍笼统按周期股对中集估值已不合时宜，其估值水平有较大提升空间。
　　
　　预计06-08 年EPS1.29、1.43、1.61 元，给予“谨慎推荐”投资评级我们预计公司06-08 年EPS 分别为1.29、1.43、1.61 元，动态市盈率分别为10.05、9.07、8.03 倍；我们对公司集装箱业务和车辆业务分别估值，认为公司06、07 年的合理市盈率可达12.5 倍、13 倍，合理价格为16.12、18.59 元，相对目前股价有24％－40％的上升空间，我们给予“谨慎推荐”的投资评级，考虑集装箱业务的回落需要一段时期消化以及管理层股权激励方案可能在06 年底07 年初推出，我们认为较好的投资时机或在07 年1 季度。