权证起伏跌宕，适时套利为好

本周沪深A股出现了自去年12月以来最大的周跌幅，上证指数下跌3.68%，但宝钢、机场、鞍钢等权证品种却逆市上涨，与大盘形成“跷跷板”效应。作为股权分置改革创新产品的权证，能否再现初期的辉煌？我们认为，以理论价值来衡量，目前权证产品的泡沫依然较浓，虽然T＋0交易制度赋予了权证产品较高的投机性，但权证实时创设制度将制约权证的过度投机。由于权证投机短期而言蕴含着较大的风险，可适当关注低风险的套利机会。

　　权证扩容抑制过度投机

　　作为沪深两市上市的第一只权证产品宝钢JTB1，上市首日即以涨停板报收，大涨83.58%，令市场大跌眼镜。宝钢权证大幅飚升，引发市场对其后上市的武钢权证的极度投机，而T＋0的交易制度无疑会助长这种投机氛围。去年11月底，上交所推出权证实时创设制度之后，原本稀缺的权证产品被创新类券商大量创设，武钢认沽权证的创设量一度达到11亿份，是其发行量的2倍。大量创设权证的上市，严重抑制了权证的投机热情，权证价格随之不断下跌。上周招商银行22.4亿份认沽权证上市，成为自有权证以来首只上市首日没有涨停的权证品种，也终结了权证上市后爆炒涨停的历史。而本周上市的5.677亿份沪场JTP1，上市首日较参考价下跌15.36%，成为首只上市首日跌破参考价的权证品种。沪场JTP1首日换手率达到159%，表明投资者已改变早期持有权证待涨的投资心态，上市日即开始套现。

　　随着本周沪机场权证上市，市场上权证数量达到10只，总规模大约92亿份，将近80亿元市值。规模的扩大增加了权证炒作的难度，预计未来一段时间各权证走势将出现分化，从中长期来看，估值泡沫浓烈的权证价格重心仍将不断下移，但从短期来看，权证的T＋0的交易制度及较A股股价更大的波动空间，仍然对部分投机资金具有一定吸引力，特别当A股市场陷入调整，市场缺乏热点之际，更易引起这部分资金的投机。

　　价格与理论价值关联性差

　　以本周五10只权证品种的收盘价来衡量，除招行CMP1、沪场JTP1价格低于理论价值外，其余权证品种均高于其理论价值，平均溢价水平139％，其中宝钢JTB1、万科HRP1的溢价幅度最高，分别为369%、491%。但从本周各权证品种的市场表现来看，宝钢JTB1的涨幅最高，周涨幅为13.84%，而低于理论价值的招行CMP1的一周却下跌12.43%，由此可见，权证的价格变动与其理论价值并没有必然联系，在投机环境下，题材因素对权证走势的影响程度更为明显。我们认为，影响权证短期走势的主要因素有以下两个方面：

　　其一，正股价格变动的方向对短期权证的走势形成较大影响。譬如，宝钢股份前期上调二季度的产品销售价格，热轧、冷轧上调幅度超过13%，超过市场预期。虽然钢铁行业产能过剩问题依然存在，但受成本和需求的拉动，近期大型钢铁企业纷纷提高产品的出厂价格，表明钢铁行业有可能步入缓慢复苏阶段，大型钢铁企业盈利预期的提高，将对股价形成正面支持，这为宝钢认购权证上涨提供短期的炒作题材；反观招行认沽权证则缺乏正股的支持，从长期来看，招商银行正股的价格仍有较大的上涨空间，其认沽权证价值将越来越低，而庞大的权证数量，更难以引起市场中投机资金的关注。

　　其二，短期权证调整的幅度也是吸引投机资金的因素。本周宝钢JTB1的涨幅居前，与其上周跌幅较大的关，上周除刚上市的招行CMP1、华菱JTP1外，其它权证普遍下跌，平均跌幅为10.36%，而宝钢JTB1下跌幅度达到16.05%，成为跌幅最大的权证品种，短期技术指标严重超卖引发本周更强劲的反弹，与之类似的情景，也曾出现在春节后的第一周。

　　适当关注低风险套利机会

　　尽管本周权证出现逆市上涨，但我们仍认为，基于投机性质的上涨依然蕴含着较大的投资风险，权证实时创设制度也从根本上抑制了权证的过度投机，因此，在权证品种短期已有相当的涨幅情况下，再度重仓参与的风险较大，武钢JTB1、武钢JTP1、钢钒PGP1、万科HRP1等权证反弹之后屡创新低，就是鲜明的写照。

　　当股票市场进入调整阶段，不妨可以利用权证与正股构建低风险的套利组合，以规避市场调整的风险。譬如，G沪机场与沪场JTP1的组合，从风险收益特征上来看，就具有套期保值的特征，可以规避大盘震荡的风险损失。以本周五的收盘价计算，同时买入一股G沪机场和一份沪场JTP1，投资成本为13.756元。根据沪场JTP1的条款规定，权证持有人可以在到期时以13.60元的价格向G沪机场的大股东出售G沪机场股票。也就是说，持有这样一个组合，投资者无论股票怎么下跌，最多的亏损幅度也只有1.78%（13.6-13.847元）/13.847＝-1.78%），但如果G沪机场的股价上涨，或者沪场JTP1的价格上涨，投资者都有获利的机会。