宝钢权证：热炒背后有玄机

　　宝钢权证上市三天一路冲高。与此同时，大盘在经过连续三天盘整之后，在大盘蓝筹股的带动下，也终于走出了震荡上升行情，个股活跃度有所提高。在市场热络的背后，宝钢权证的热炒起到了一定的引导作用。

　　宝钢权证的价值可以从两个方面决定。我们可以根据Black-Scholes期权定价公式，计算出当宝钢股价在4.5～5.8元区间时，宝钢认购权证对应的权证理论价值是0.543～0.860元。但这仅仅是模型计算出的理论价值。

　　另一个方面，宝钢权证的最终价值也取决于宝钢权证行权时的宝钢股价相对行权价格的差价。由于宏观调控，未来一年钢铁行业整体预期并不乐观。

　　从国内外大型钢铁企业的统计数据看，平均PE为5.97（最高PE为7.8），宝钢2004年每股收益为0.75元，分析师对其2006年业绩的预测区间是0.79～0.89元/股，若以平均市盈率值来对宝钢股价进行估算，对应股价区间可能是4.72～5.31元。按市场最高PE和最高预测业绩计算，股价达到6.94元，这可能是未来一年宝钢股价的一个极限值。宝钢承诺2005、2006、2007三年的派息均不低于0.32元/股，从2001年分红派息至今，以派息日税后红利与当日除权股价之比来看，股息率多在3%～6%区间，以0.32元/股的红利（扣除10%的红利税因素）计算，5%的股息率对应的股价是5.76元。因此，我们从权证到期时可能的股价的角度来分析，进行折中的结果是当权证到期时股价为4.72～5.76元时，对应宝钢权证提供的到期套利空间是0.22～1.26元。

　　如果从买入权证的最大安全边际考虑，假设准备做三年的投资，持有权证到期后行权买入股票，然后继续持有股票享受2006、2007年的分红承诺，到2008年取得红利的同时卖出股票。基于上面假设，可以根据这三年中所产生的现金流得到一个到期收益率。对三年后股价与目前权证价格进行敏感性分析的结果显示，三年后的宝钢股价越高，相应的用较高的价格购入权证仍处于投资的安全边际内。例如，如果预期三年后可以以6.5元的价格卖出宝钢股票，那么目前2元的价格购入宝钢权证，仍能获得高于目前三年期国债的到期收益率。

　　也许这可以解释权证大幅上涨的原因，但未来的预期总是存在不确定的。以周三宝钢收盘股价4.58元和宝钢权证收盘价格1.808元计算，权证溢价率达到37.73%，隐含波动率达到99.99%，这些数据提示目前的权证价格有高估之嫌。

　　尽管市场上一再对宝钢权证价格被高估提出警示，但是宝钢权证上市三天价格持续坚挺，尤其是昨日五部委股权分置改革指导意见出台以后，宝钢权证成为市场的风向标。以中国石化为首的大盘蓝筹股和H股板块的上攻，不仅因为市场对其未来股权分置改革的预期明确，而且还因为宝钢权证的市场效应，使得投资者预期未来大市值蓝筹股有望使用权证方式进行股权分置改革。在这种情况下，宝钢权证已经不仅仅是宝钢股份的权证，它在一定意义上已可充当创新的风向标，宝钢权证的未来走向，将对市场选择权证工具、利用权证计算支付对价等提供完全市场化的参考数据。当这种预期成立以后，我们认为宝钢权证在一个较长时间内将会脱离基本面的理论依据，继续以高于理论价值的价格交易。