南模生物2026年中报管理层讨论与分析：增长引擎切换、毛利新高，表观利润与现金流承压

一、战略基调与主题演变：从盈利修复转向增长提速与价值链升级

两份报告的宏观判断与经营基调存在明显递进。2025年年度报告将当年定义为"全球生物医药行业走出调整周期，迈向高质量复苏新阶段"，管理层以"聚焦核心能力建设、坚持创新驱动与高质量发展"为主线，目标是"实现收入与盈利能力的稳步提升"；2026年半年度报告则将当期定义为"全球生物医药市场景气度持续提升"，并给出"营收增长逐季加速、整体经营质量持续提升"的自我评价。

战略表述的颗粒度同期细化。2026年中报首次明确提出"以科研业务为基本盘、工业业务为主赛道、CRO服务与数据服务为价值提升抓手"的客户与业务分层战略，并将SmocMab全人源抗体开发平台的目标定位为"推动公司从'模型供应商'向一体化抗体药研发服务伙伴的战略升级"。与之相比，2025年报更强调内生效率（成本管控、产能优化、品牌与数字化），2026年中报则叠加了"以质量为核心经营策略"与AI制药、员工激励等增量抓手，战略重心由报表修复（2025年归母净利润同比+383.97%、扣非扭亏）转向结构性成长（工业客户占比过半、高附加值服务放量）。

二、业务结构变化：增长引擎由标准化模型切换至药物评价及表型分析

管理层在2026年中报中给出各业务板块收入（单位：万元，取自报告原文表列），与上年同期对比显示增长引擎发生切换：

2025年度收入增长主要依靠标准化模型（+23.22%），2026年上半年增速最快的板块切换为药物评价及表型分析（+113.02%，管理层披露期内开拓新客户超110家），标准化模型退居"稳健增长"（+13.42%）。被收缩或承压的板块同样清晰：定制化模型连续两个报告期负增长（2025年-1.73%、2026年上半年-13.12%），饲养服务在2025年+21.32%后于2026年上半年-13.03%；模型繁育则由2025年-11.13%回升至+11.71%。

客户结构继续向工业端倾斜。2025年报披露工业客户主营业务收入18,860.95万元（+24.15%），占比45.09%（+4.95个百分点）；2026年中报披露工业客户主营业务收入11,382.48万元（+38.31%），其中境内工业客户收入同比+47.03%，占比升至49.34%（+4.25个百分点）。科研客户同期仅+4.63%（11,686.72万元），管理层将其定位为"基本盘"。区域层面，2026年上半年境内主营业务收入+24.90%，西南区域增幅超40%；境外业务因BD团队"战略性优化调整"出现收入阶段性下滑，与2025年报境外收入+10.06%、占比13.96%的扩张态势形成反差。

三、关键措施执行情况：产能与激励兑现度高，海外扩张进入主动调整期

将2025年报提出的经营安排与2026年中报披露的执行结果对照，多数事项落地：

• 产能与基地建设：2025年末总产能约15万笼位、推进琥珀路改扩建，2026年上半年末总产能增至约17万笼位，金科中心基地正式启用，琥珀路改扩建项目持续推进，管理层明确其将作为面向工业客户的总部基地。产能扩张同时推高了当期现金流支出。
• 海外市场：2025年报提出"持续加大境外业务投入力度"，并披露SmocMab品系已在境外获取部分订单；2026年中报披露公司对BD团队开展战略性调整，境外收入阶段性下滑，管理层解释为"以短期业务阵痛理顺海外运营体系、夯实国际化发展基础"，并称后续将加大海外市场资源投入。
• 激励机制：2025年限制性股票激励计划第一个归属期于2026年上半年完成归属登记（75名激励对象、326,720股），并作废2022年及2025年计划中未达条件的部分股份；同时新设2026年员工持股计划（拟持股不超过160.00万股、激励对象不超过300人），考核指标由2025年计划的营业收入扩展为营业收入和利润总额。股份支付计提由此成为2026年上半年利润表的主要扰动项。
• 股东回报：2025年度利润分配（每10股派现1.25元）于2026年7月完成，实际派发965.84万元（含税），占2025年度归母净利润的30.72%。
• 产品与订单：SmocMab全人源抗体开发平台由2025年的"构建完成、获取境外订单"推进至2026年上半年"平台服务订单超1,500万元"，并取得AI制药类企业订单超千万元，管理层将其列为"新的业绩增长点"。

执行偏差主要集中于境外收入与利润、现金流指标——前者属管理层定义的主动调整，后者则与产能前置投入及激励费用计提节奏直接相关。

四、核心能力建设：模型资源库扩容，研发投入强度阶段性回落

两份报告披露的能力指标显示公司延续"模型资源+验证数据+平台服务"的投入路径：

研发投入金额方面，2025年度研发投入合计8,668.85万元（+15.61%），占营业收入20.59%（+0.92个百分点）；2026年上半年研发投入4,436.26万元（+6.67%），占营业收入比例19.09%，较上年同期的21.24%减少2.15个百分点，投入强度阶段性回落但绝对值仍增长。能力建设的增量体现在三处：其一，完成200多种热门模型的系统化验证，覆盖代谢（MC4R、PCSK9、ANGPTL3）、小核酸（C5、LPA、CB1）及肿瘤免疫/自免（IL12B/IL23A、DR3/TL1A）等靶点，形成"重质量、重验证、重数据"的交付标准；其二，SmocMab下一代抗体人源化小鼠（共轻链、纳米抗体）完成制备进入测试验证阶段；其三，数智化投入延伸至结题报告自动生成、AI智能体平台等运营环节。管理层对护城河的表述为：药物靶点基因人源化小鼠"全球仅有少量企业存在同类产品的研发及销售，综合技术达到国际领先水平"。

五、财务表现与经营质量：表观利润口径承压，剔除股份支付后主业改善

2026年上半年主要会计数据（与上年同期及2025年全年对照）如下：

数据呈现明显的口径分化。表观归母净利润与扣非净利润同比下滑、扣非转负，管理层将其归因于会计基期的错位：本期实施股权激励和员工持股计划导致股份支付计提增加，而上年同期因2022年限制性股票激励计划预计业绩未达标相应冲减了股份支付费用。同期"扣除股份支付影响后的净利润"同比+63.23%，与收入、毛利率的改善方向一致。费用端印证了该解释：管理费用同比+113.39%（股份支付费用同比大幅上升），销售费用+35.61%（销售订单增加、加大海外投入及股份支付计提），财务费用+160.01%（汇兑损失增加），研发费用+6.67%。

经营现金流转负是当期较突出的变化（-4,085.02万元，上年同期为+367.26万元），管理层解释为新生产设施投入运营、产能增加导致购买商品及支付职工现金流出大幅增加，同时应收账款期末账面余额16,507.69万元（+46.89%）、存货+80.18%（在手订单增加导致未结题项目增加），显示规模扩张处于"现金前置、回报后置"阶段。合同负债期末9,139.34万元（-10.46%）。整体看，毛利率连续同比改善、剔除股份支付后盈利与收入同步增长，是经营质量的支撑项；现金流与应收账款则构成需要跟踪的承压项。

六、风险认知演进：生物安全与外部环境维度表述细化

两份报告的风险框架基本一致（核心竞争力、经营、财务、行业、宏观环境），但2026年中报的风险叙事出现三处演进：

• 监管维度扩充：风险条目由2025年报的"实验动物管理风险"调整为"实验动物管理与生物安全风险"，明确纳入实验动物福利伦理、《生物安全法》（2024年修正）及江苏、海南、重庆等地新出台的实验动物管理法规，并判断行业准入门槛提升将加速中小参与者出清。
• 外部环境表述更直接：宏观环境风险中，2026年中报在关税调整之外加入"出口管制、投资审查"表述，并直接指出相关限制增多"可能导致公司境外业务收入下降"——与当期境外收入阶段性下滑的实际情况形成呼应，风险提示的针对性增强。
• 敞口量化更新：应收账款余额由2025年末的14,626.44万元（占当期营业收入34.74%）增至2026年6月末的20,348.10万元；当期计入损益的政府补助504.74万元（2025年度为774.89万元），管理层重申对税收优惠与政府补助的依赖。

综合结论

对2026年中报与2025年报的纵向比对显示，南模生物正处于业务结构升级与产能扩张叠加的转型期：收入增长引擎已由标准化模型切换至药物评价及表型分析及工业客户，工业收入占比逼近50%，毛利率连续同比抬升，剔除股份支付影响后的净利润延续改善，产能、激励、SmocMab平台等上年度计划事项兑现度较高。同时，表观利润口径（归母净利-50.04%、扣非转负）与经营现金流转负表明当期财务数据受激励费用计提节奏、产能投入前置及汇兑因素的扰动较大，境外收入因BD团队主动调整出现阶段性缺口，应收账款与存货同步扩张。后续观察点集中在药物评价及表型分析业务的订单延续性、境外业务调整后的恢复节奏，以及产能爬坡对现金流与毛利率的消化程度。

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