兴民智通2026年半年报解读：主业毛利率修复，智驾服务收入下滑，公允价值变动致亏损扩大

一、战略主题演变：从"车联网转型升级"到"智驾、智算、智航"三线并进

2025年年报将公司战略概括为"聚焦主业"与"车联网转型升级"：面对"全球经济错综复杂，出口业务承压、原材料价格波动"的外部环境，管理层将当年工作定调为"坚定不移地聚焦主业"、"全面实施车联网转型升级战略，实现'T-Box—车机—车联网运营'的智能网联全布局"，并为2026年提出"笃定信心、振奋精神、抓实抓细、奋力攻坚"的总体思路，核心抓手为技术创新、新产品研发与产能布局。

2026年半年报延续了双主业框架，但智能网联业务的定位进一步具体化：控股子公司九五智驾被描述为"包含智驾、智算、智航三大板块业务的横跨多行业、全领域的尖端技术型公司"。其中智驾板块以42项授权专利、56件软件著作权构筑壁垒，智算板块涉足算力设备出租、算力中心建设、算力运维、模型托管，智航板块搭建无人机智慧运营管理平台，面向智慧城市、物流配送、消防应急等场景。报告期内公司还通过间接投资新设时正新能源科技（山东）有限公司。战略重心从"转型升级"的口号层面向"智驾+智算+智航"三大业务线落地推进，但半年报未披露智算、智航板块的收入规模，其商业化程度尚待观察。

二、业务结构变化：钢制车轮扛起增量，智驾服务阶段性收缩

按营业收入构成口径，两大主业在2026年上半年的表现出现明显分化：

钢制车轮继续作为收入增长的核心引擎，2025年全年增长23.04%后，2026年上半年仍保持12.66%的增速，收入占比维持在77.53%。智驾服务则在2025年增长24.72%后于2026年上半年转为下降23.14%，占比由上年同期的8.38%降至5.94%，成为业务结构中收缩最明显的板块。

地区结构方面，境外业务扭转了2025年的下滑态势：

境外收入同比+37.57%，是2026年上半年增速最快的收入分部，而境内收入增速由2025年的+20.55%放缓至+6.28%。

三、关键措施执行情况：海外开拓与毛利率修复兑现，智驾收入未及上年

对照2025年年报提出的2026年经营计划，多项措施在2026年上半年取得可验证的进展：

• 市场开拓：境外收入同比+37.57%，与此前"增强国内外市场开拓能力"的计划方向一致；2025年全年境外收入曾下降8.21%。
• 降本增效与产品结构优化：2026年上半年营业成本增速4.16%低于营业收入增速8.39%。按占营业收入或营业利润10%以上口径，交通运输设备制造毛利率为21.37%，较上年同期增加12.55个百分点；其中钢制车轮毛利率11.13%，增加5.23个百分点；智驾服务毛利率48.94%，增加14.07个百分点。2025年年报亦显示当年交通运输设备制造毛利率16.86%，较2024年增加15.37个百分点，毛利率修复呈连续态势。
• 股权激励落地：2025年限制性股票激励计划在本报告期内尚未解除限售，对应2026年上半年管理费用1.08亿元，同比+224.82%，公司披露变动原因为股权激励费用；2025年年报管理费用同比+31.99%，同样归因于新增股权激励。

2025年的资产腾挪也为报表结构提供了背景：当年公司购买江苏龙杰重工51%股权、新设上海智迪链金、北京九五智航机器人、深圳兴民力博能源、兴民控股（新疆）等公司，同时出售赛诺特（龙口）车轮制造61.98%股权、将安徽兴民海智持股比例由51%降至40%，并注销多家子公司。

未达预期的领域集中于智驾服务：2025年年报披露九五智驾"积极拓展国内新能源业务，在系统平台开发+运营服务方案以及呼叫中心服务业务拓展上实现扩大应用"，但2026年上半年智驾服务收入同比下降23.14%，与此前增长势头相悖，管理层在半年报中未对该项下滑作出解释。

四、核心能力建设：研发投入连续收缩，技术资质储备延续

研发投入呈持续收缩态势。2025年全年研发投入692.97万元，占营业收入比例0.76%，同比-15.90%；研发人员44人，同比-20.00%。2026年上半年研发费用248.96万元，较上年同期的270.25万元下降7.88%。研发强度与公司"尖端技术型公司"定位之间的匹配度值得关注。

既有能力储备得以延续：智驾领域维持42项授权专利、56件软件著作权；唐山兴民于2025年被认定为高新技术企业，咸宁兴民、九五智驾、智驾互联于2024年被认定，均适用15%企业所得税税率。2025年年报列示的在研项目包括Y-Cloud V3.0智驾车联网平台、Y-Rescue智驾救援平台、呼叫中心升级维护、座席智能培训系统等，均处于开发或验收运营阶段。

五、财务表现与经营质量：扣非转亏、现金流转负，公允价值波动主导损益

核心财务指标的跨期对比显示，公司盈利与现金流的压力在2026年上半年进一步加大：

归母净利润亏损的主因并非经营业务本身，而是金融资产公允价值变动：2026年上半年公允价值变动损益-2.02亿元，占利润总额的69.85%；2025年全年该项为-2.92亿元，占利润总额74.51%。公司期末持有其他非流动金融资产5.80亿元（期初7.82亿元），证券投资涵盖港股及境外股票。此外，2025年非经常性损益中包含非流动性资产处置损益0.31亿元（对应出售赛诺特等资产）和政府补助0.22亿元，2026年上半年非流动性资产处置损益仅38.95万元。

扣非口径的恶化更直接反映经营质量：2026年上半年扣非归母净利润-0.65亿元，上年同期为+404.81万元，由盈转亏，主要受管理费用（股权激励费用）、销售费用（+61.12%）、财务费用（+38.25%）三项费用同步上升挤压。经营活动现金流由上年同期的+0.50亿元转为-0.76亿元，期末应收账款1.26亿元、存货3.58亿元均较上年末增长。净资产由2025年末的9.56亿元降至8.00亿元，母公司层面截至2025年末存在未弥补亏损，合并报表期末可供分配利润为-16.32亿元，公司连续多期不进行利润分配。

六、风险认知演进：年报列示三类风险，半年报风险章节空白

2025年年报在"公司未来发展的展望"中系统披露了三类风险：宏观经济及行业风险、原材料价格波动风险、管理风险，并分别给出应对措施。2026年半年报的风险章节则表述为"无"，与2025年半年报的处理方式一致，属披露惯例，但客观上削弱了风险信息的连续性。

从报表实际表现看，金融资产公允价值波动已成为影响利润的最大变量，且两年内均未列入年报风险清单；原材料价格风险（钢材占比高）与宏观经济风险则与2025年年报披露的"出口业务承压、原材料价格波动"背景相互印证。2025年年报引用的行业数据显示，当年中国汽车产销分别为3453.1万辆和3440.0万辆，同比+10.4%和+9.4%，新能源汽车销量占比52.3%，为钢制车轮主业提供了需求支撑。

综合结论

2026年半年报呈现"经营改善与损益承压并存"的格局：钢制车轮主业收入与毛利率同步修复，境外市场重回增长，降本增效在成本端有所体现；但智驾服务收入同比下滑23.14%，成为双主业中的结构性短板；扣非净利润由盈转亏、经营现金流转负，反映费用扩张与营运资金占用上升；归母亏损规模扩大则由港股及金融资产公允价值变动主导，该变量连续两年对利润表形成数亿元级冲击。战略层面，"智驾、智算、智航"三线布局的表述已取代单纯的"转型升级"叙事，但智算、智航尚未形成可披露的收入贡献；研发投入连续收缩与"尖端技术型公司"定位之间的平衡，以及智驾服务收入的下滑趋势，是后续财报中值得跟踪的观察点。

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