飞荣达2026年中报管理层讨论与分析：多赛道协同放量，扣非净利同比增91.30%

一、战略主题演变：从新兴赛道渗透转向协同放量

2025年年报将当年战略定性为"持续深耕主营业务，加大在AI智能终端、服务器液冷散热、具身智能、低空经济等新兴市场渗透与研发投入"，落脚点是内生增长与新兴赛道布局；2026年中报则将业绩归因表述为"抓住行业发展机遇，多赛道布局的协同效应持续释放"。战略关键词由"渗透布局"切换为"协同放量"，重心从投入期转入兑现期。

值得关注的是，具身智能的定位发生了从"战略投资"到"产品化"的迁移：2025年年报披露对灵巧手企业深圳果力智能进行战略投资并纳入合并报表；2026年中报则明确"已围绕具身智能机器人、智能穿戴等应用场景进行业务布局，向客户提供导热材料、风扇、液冷散热系统、轻量化结构件、灵巧手及具身机器人等多品类产品及解决方案"，同时提示"目前该业务收入占公司整体营收比重较小，对公司当期业绩暂无重大影响"。

二、业务结构变化：热管理居首、电磁屏蔽提速

从分产品收入结构看，热管理材料及器件在2025年全年和2026年上半年均为第一大板块；电磁屏蔽板块增速在2026年上半年跃居各板块之首，轻量化等功能器件毛利率改善幅度最大。

2025年全年分产品情况

2026年上半年分产品情况（占比10%以上类别）

对比可见三层变化：其一，电磁屏蔽板块增速从+17.31%提升至+38.01%，管理层归因于"配套产品的单机价值量较传统普通机型有所提升，高价值产品出货占比较高"，与IDC数据所显示的"存储芯片危机利好高端品牌"形成呼应；其二，轻量化等功能器件毛利率从15.40%升至18.45%，同比提升6.90个百分点，是毛利率修复最显著的板块；其三，基站天线及相关器件在2025年全年收入3.73亿元、占营业收入比重5.72%，已低于10%披露阈值，在公司产品矩阵中的权重进一步边缘化。

分地区看，2026年上半年境内销售31.15亿元（+36.10%），境外销售5.93亿元（-0.13%）；而2025年全年境外销售12.26亿元（+9.51%）。境外收入占比收缩的同时，境外毛利率28.88%仍显著高于境内毛利率20.29%，境外业务呈现"高盈利、低增长"特征。

三、关键措施执行情况：液冷批量交付兑现，境外收入与全球化仍有落差

将2025年年报提出的2026年经营计划与2026年中报执行情况逐项对照：

募投项目按计划推进。 2025年年报计划"新能源相关器件建设项目"于2026年底投入使用。2026年中报显示，该项目本报告期投入97,095,403.95元，截至期末累计投入428,040,673.29元，项目进度99.62%，尚在建设中；深圳飞荣达通信相关模组产业化项目、珠海润星泰智造大楼项目进度均为100.00%。

服务器液冷从"批量交付"走向"收入兑现"。 2025年年报表述为"与国内主流服务器厂商达成供应合作，部分产品已实现批量交付"；2026年中报升级为"AI服务器散热需求快速增长……订单量持续提升，该领域营业收入实现同比与环比双重增长"，并披露散热产品已覆盖TIM材料、散热器、风扇、3D VC、单相/两相液冷冷板模组、流量控制仪、CDU、液冷机箱及液冷机柜等，多类产品批量交付。

具身智能从投资布局进入产品送样阶段。 2025年年报披露部分产品"处于打样开发、送样、测试或小批量供货阶段"；2026年中报称"与部分客户的合作已取得一定进展"，但明确商业化落地前期、收入占比小，增长曲线的兑现节奏仍待观察。

全球化战略与境外收入数据存在落差。 2025年年报将"加速海外业务规模化增长"列为2026年重点工作，2026年上半年境外收入5.93亿元却同比微降0.13%。境外板块是管理层战略表述与财务数据之间差异最明显的一项，后续需观察越南、泰国等海外产能本地化配套是否转化为收入增长。

消费电子逆势增长验证了"高端化"判断。 2025年年报预判"2026年全球手机出货量预计暴跌12.9%"，但认为公司中高端机型配套价值量高于普通机型；2026年中报据此披露，在消费电子行业存储芯片整体承压、全球智能手机出货量连续两季同比下滑的背景下，公司相关业务逆势增长、市场份额稳步提升。

四、核心能力建设：专利与研发投入双升，能力边界向系统级延伸

研发投入强度维持高位。 2025年全年研发投入350,965,688.44元（占营业收入比例5.38%），同比+27.90%；2026年上半年研发投入204,847,992.53元，同比+31.36%，增速高于同期营业收入增速28.64%。研发投入方向集中在服务器液冷、高导热材料与具身智能，2025年年报披露已自主研发8kW、140kW、600kW全梯度液冷CDU产品及灵巧手相关技术，部分项目已量产或完成客户认证。

专利产出稳步增长。 截至2025年12月31日累计专利899项（发明207项）；截至2026年6月30日累计专利934项（发明222项），半年净增35项，其中发明专利净增15项。

能力边界从材料器件向系统级延伸。 2026年中报核心竞争力表述显示，公司已从电磁屏蔽与导热材料的全品类布局，延伸至"从材料到基础导热器件、高端液冷系统的全场景布局"，并在基站天线领域"通过产业链整合完成从天线振子、天线罩到整机解决方案的完整布局"，叠加灵巧手、关节模组等整机级产品，管理层认为"核心竞争力得到持续巩固"。

五、财务表现与经营质量：利润弹性强于现金流

三点特征值得关注：

其一，扣非利润增速显著高于归母利润增速。 2026年上半年扣非归母净利润2.60亿元（+91.30%），高于归母净利润2.53亿元（+52.09%），系本期非经常性损益合计-753.38万元（上年同期为+3,010.72万元）所致，管理层说明主要受非流动资产处置损益影响；同时，本期确认股份支付费用3,241.45万元，同比增加2,619.56万元，对净利润形成摊薄。扣非口径的高增速反映主业盈利弹性。

其二，经营现金流与利润走势背离。 2026年上半年经营活动现金流净额1.85亿元，同比下降36.15%，管理层归因于"战略备货等因素"；对应存货由上年末1,113,689,067.76元增至1,424,982,559.66元，占总资产比例从11.85%升至14.29%。

其三，应收账款规模继续抬升。 2026年6月末应收账款净额302,129.68万元，占总资产比例30.29%（2025年末为29.79%），年化周转率2.55次（2025年为2.62次），管理层在风险章节中提示"应收账款余额较大"，但同时披露账龄一年以内占比99.08%。

费用端方面，2026年上半年财务费用37,638,610.99元，同比+448.07%，管理层归因于利息收入减少及汇率波动；销售费用与管理费用分别+23.03%、+22.56%，主要系股份支付费用及职工薪酬增加。

六、风险认知的演进：应收账款与贸易摩擦被前置量化

2025年年报未在管理层讨论与分析中单列风险章节，风险相关表述散见于行业情况与展望部分，重点关注存储芯片涨价、汇率波动及国际贸易摩擦；2026年中报则以独立章节列示八项风险，风险披露的系统性明显增强，且出现了量化数据支撑：

• 应收账款风险量化披露：中报给出2023年末至2026年6月末应收账款净额183,024.97万元、218,237.95万元、280,103.74万元、302,129.68万元，占总资产比例24.07%、26.93%、29.79%、30.29%，周转率2.67次、2.61次、2.62次、2.55次（年化），风险认知从定性提示升级为连续期间的定量跟踪。
• 国际贸易摩擦应对策略细化：中报提出"积极开拓多元化国际市场版图，降低对单一高关税市场的依赖程度，将营销资源向关税环境友好、市场潜力可观的新兴市场倾斜"，较2025年年报"密切关注贸易动态"的表述更具体，且与全球化战略方向一致。
• 汇率风险持续被强调：2025年年报披露汇兑损益同比增加2,530.07万元；2026年上半年财务费用同比+448.07%再次归因于汇率波动，公司以远期结汇业务对冲。

整体而言，管理层对风险的判断趋于审慎：市场规模扩张伴随应收账款与存货双升，风险章节对经营质量类风险的描述比重上升；但风险清单中未出现AI伦理、地缘政治等新增维度，风险认知框架保持稳定。

综合结论

纵向对比2025年年报与2026年中报，飞荣达的管理层叙事呈现清晰的演进路径：战略上从"新兴赛道渗透"转向"多赛道协同放量"，具身智能从战略投资进入产品化验证阶段；业务结构上，热管理稳居第一大板块，电磁屏蔽因高价值产品占比提升而加速，基站天线权重收缩；能力建设上，专利、研发投入与产品线均向液冷系统与整机级方案延伸，2026年上半年扣非净利润+91.30%验证了投入的转化效率。与此同时，经营质量指标出现分化——经营现金流同比下降36.15%、应收账款占总资产比例升至30.29%、境外收入同比微降0.13%，这些数据与管理层"全球化规模化增长""现金流持续改善"的既有表述之间仍存在待弥合的缺口，构成后续报告期跟踪的重点。

郑重声明：相关内容不构成任何投资建议，股市有风险，投资需谨慎。