华安证券股份有限公司陈姝,刘略天近期对伊利股份进行研究并发布了研究报告《Q1收入端超预期，盈利能力静待改善》，本报告对伊利股份给出买入评级，当前股价为29.56元。
伊利股份(600887)
事件描述
4月27日晚，公司发布2022年年报及2023年一季报，22年公司实现总营业收入1231.71亿元，同比增长11.37%，归母净利润/扣非归母净利润分别为94.31/85.86亿元，同比增长分别为8.34%/8.08%。其中22Q4公司营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为291.98/13.70/10.05亿元，同比增长分别为14.54%/80.1%/153.31%。23Q1公司营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为334.41/36.15/33.17亿元，同比增长分别为7.71%/2.73%/0.80%。
奶粉冷饮业务增速领跑，渠道不断深耕
1）分产品来看：22年公司液体乳/奶粉及奶制品/冷饮产品/其他产品分别实现营业收入849.26/262.60/95.67/3.95亿元，同比增长为0.02%/62.01%/33.61%/116.48%；其中液体乳业务整体市场零售额份额继续稳居行业第一，奶粉及奶制品、其他产品实现高增；23Q1公司液体乳/奶粉及奶制品/冷饮产品/其他产品分别实现营业收入217.41/74.43/37.94/1.38亿元，同比增长-2.6%/37.9%/35.7%/70.9%；
2）分地区来看：22年公司华北/华南/华中/华东/其他地区分别实现营业收入331.95/298.45/227.03/210.26/143.79亿元，同比增长5.69%/10.40%/15.44%/10.32%/27.30%；3）渠道经销商体系：22年公司经销/直营分别实现营收1174.88/36.60亿元，同比增长11.89%/5.78%，经销商总数量19661家，累计增加3666家，其中主要系华北、华南、华中地区渠道不断下沉。公司积极布建新零售渠道，整合线下与线上渠道一体化运营模式，通过把握母婴、餐饮、电商平台以及社群团购等渠道业务发展机会，有效推动数字化业务转型战略落地，助力公司业务加速发展。
费用管控持续优化，利润率改善可期
22年公司整体毛利率32.42%，同比提升1.68PCT，23Q1毛利率为33.77%，同比下降0.73PCT。22年销售/管理费用分别为229.02/53.43亿元，同比提高18.60%/26.40%，主要系广告营销费用、职工薪酬增加以及公司合并澳优乳业所致；销售/管理费用率18.60%/4.34%，同比变化1.13PCT/0.52PCT；23Q1销售/管理费用分别为57.08/14.02亿元，较22年Q1略有增加，销售/管理费用率17.07%/4.19%，同比变动-1.07/0.87PCT。22年公司整体净利率7.66%，同比下降0.21PCT；23Q1净利率10.81%，同比下降0.52PCT。
投资建议
公司奶粉业务实现高速发展，内生奶酪冷饮业务市占率逐步提升，公司新品的营业收入占比保持在12%以上，产品创新推动公司业务健康持续发展。原奶价格温和下降，费用上精准投放，提升使用效率，结合公司披露2023年经营规划，我们预计2023/2024/2025年收入同比增长分别为10.1%/10.2%/9.4%，归母净利润同比增长为18%/15.3%/14.3%，对应EPS分别为1.74/2.01/2.29元/股，对应PE为16/14/12X，维持“买入”评级。
风险提示
1）成本压力及行业竞争：原材料价格大幅上涨，运输费用压力等，公司新品推展不顺利，行业竞争加剧；
2）疫情控制及需求恢复不及预期；
3）食品安全风险：食品安全事件。
证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，中信证券汤学章研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达98.88%，其预测2023年度归属净利润为盈利108.45亿，根据现价换算的预测PE为17.49。
最新盈利预测明细如下：
该股最近90天内共有24家机构给出评级，买入评级21家，增持评级3家；过去90天内机构目标均价为37.72。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，伊利股份（600887）行业内竞争力的护城河优秀，盈利能力良好，营收成长性一般。财务可能有隐忧，须重点关注的财务指标包括：有息资产负债率。该股好公司指标3.5星，好价格指标3星，综合指标3星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）
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