5月行业信息回顾与思考：消费修复的斜率

（以下内容从国金证券《5月行业信息回顾与思考：消费修复的斜率》研报附件原文摘录）
城镇社零同比增速转负后，5-6月怎么看？
26年5月公布的4月城镇社零同比-0.1%，为23年来首次转负，与乡村社零同比的+2.1%，增速差进一步扩大至2.2个百分点。背后原因有二：一是除补贴类消费品拖累外，消费动能整体放缓。4月补贴类消费品汽车、家电、家具零售额同比分别-15.3%、-15.1%、-10.4%，拖累明显。然而即便扣除以上三项，4月社零的同比增速仍从同口径下3月同比的+3.8%回落至+2.5%，显示内生增长动能减弱。二是城镇收入结构与消费行为更为脆弱。收入端，城镇居民高度依赖工资性收入（占比61.1%）与财产净收入（占比9.7%），合计超70%，而两者当前均承压：26年一季度，城镇居民的工资性收入同比+4.2%，增速收窄；财产净收入在房价低位的拖累下，同比仅+0.6%。相较而言，乡村居民收入结构中的工资性收入、财产净收入低于城镇居民，而经营性收入占比达30.7%，远高于城镇居民的13.0%。受益于乡村文旅、特色农业及电商下沉等业态持续发展，经营净收入同比增速逐季提升，为农村消费提供了更稳固的“现金流支撑”。支出端，城镇居民相较于乡村居民在可选消费支出的占比更高，对收入预期的变化更为敏感，并且受到补贴政策退坡的影响也更为明显，在就业和收入改善尚未形成明显向上趋势的背景下，城镇居民消费支出的增速回落更多。展望5月-6月，城镇社零同比增速或继续低位徘徊，改善难度较大。这主要受三重因素叠加制约：宏观景气度偏弱、补贴类商品需求持续疲软、以及“618”大促“反内卷”削弱消费脉冲效应。具体来看：一、宏观景气度未明显改善，就业指数仍处收缩区间。5月制造业PMI降至50.0%，非制造业PMI和综合PMI产出指数为50.1%和50.5%，处于扩张区间边缘，经济平稳但缺乏回升动力。更关键的是，5月制造业与非制造业的就业人员PMI分别为48.6%和45.6%，低于荣枯线，居民就业与收入预期难以在短期内发生趋势性改善，对城镇消费的制约仍在。二、补贴类商品需求疲弱。汽车方面，5月乘用车零售同比大幅下滑20%，需求未见起色；家电方面，三大白电5月内销排产同比负增，6月降幅进一步走扩，需求回暖信号缺失。补贴类商品对整体消费的拖累仍较明显。三、“618”大促“反内卷”削弱消费脉冲效应。今年大促首周期（5.13-6.3）主要平台GMV同比增速低于去年。同时，5月底北京市市场监管局约谈17家平台，要求杜绝非理性大额补贴，预计后续周期促销力度进一步收敛。今年大促对5-6月社零的拉动力度将弱于往年。
5月行业信息回顾：
1）能源与资源板块：煤炭国内安监趋严下产量收缩、进口量同比降幅扩大，需求旺季走强，价格中枢上移；金属供给约束支撑价格高位，需求表现平淡；5月出口增长平稳。2）地产板块：5月全国楼市热度整体维持在3-4月水平，但对投资端的带动作用不明显，传统建材需求仍受拖累。3）金融板块：市场活跃度维持高位，政策监管趋严有助于资金回流A股。4）中游制造板块：4月机械设备内外销同比高增，人形机器人、商业航天对行业亦有催化；4月重卡销量同比高增长。5）消费板块：消费数据边际走弱，服务消费相对平稳，大宗消费品拖累明显，非补贴类商品消费增速收窄。6）TMT板块：人工智能发展带动算力需求高增，商业航天、人形机器人板块催化较多。7）新能源：新能源车内外销延续分化，储能需求旺盛，6月锂电池排产继续上行；光伏内需维持疲弱，出口同比高增持续，产业链价格暂稳。
总结：
回顾5月行业信息，经济整体平稳但结构分化显著：能源与资源受供给约束价格高位，高端制造和科技TMT领域景气向上，而消费板块明显承压，4月城镇社零同比增速23年以来首次转负，与乡村社零的增速差进一步扩大，消费内生动能不强，以及城乡收入结构分化是主要解释。展望5月-6月，受制于宏观经济的弱稳运行、补贴类商品需求的疲软、以及大促“反内卷”下消费脉冲式效应的减弱，城镇社零同比或依旧在低位徘徊，增速改善的难度较大。
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