宏观经济点评：直接融资对社融的支撑力度提升

（以下内容从开源证券《宏观经济点评：直接融资对社融的支撑力度提升》研报附件原文摘录）
事件：3月社会融资规模增长5.2万亿，预期5.1万亿，前值2.4万亿；人民币贷款增长2.99万亿元，预期3.2万亿，前值9000亿。
信贷：信贷同比转弱，企业短贷同比多增
3月新增人民币贷款录得29900亿元，同比少增6500亿元。季节性因素叠加经济基本面转好，贷款表现显著强于2月，但弱于2025年同期。（1）企业短贷增长亮眼。企业贷款录得26600亿元、其中企业中长贷新增13500亿，短贷新增14800亿。企业信贷结构有待改善，票据和短贷为3月增长主力。企业中长贷同比少增2300亿元，企业中长贷低于预期，一是3月基建开工相对偏缓，叠加企业融资需求处于低位，中长期贷款投放乏力；二是随着化债的持续推进，3月特殊再融资债+特殊新增专项债总额约为3491亿元，对企业中长贷读数有一定扰动。企业短贷同比多增400亿元，且显著强于近三年季节性，季末月份企业货款、发放工资等集中支付需求提升，拉动短期信贷需求。同时表内票据同比少减75亿元，短端贷款的强势或也包含中长期走弱的背景下银行冲量的因素。
（2）居民购房加杠杆意愿有待改善。3月居民贷款净新增4909亿元，同比少增4944亿元，弱于季节性。受错月基数效应、长假地产销售偏冷影响，居民贷款表现疲软。居民短贷新增1956亿元，同比少增2885亿元；居民中长贷新增2953亿元，同比少增2094亿元。居民购房意愿走低拖累按揭贷款需求，同时受资产价格波动等因素影响，经营贷、消费贷景气度也有所下降。（3）非银机构贷款减少1693亿元，同比少减9亿元。
3月信贷增长不及预期，一方面或与融资渠道选择有关，债贷跷跷板效应显现反映出，企业直接融资或对信贷产生了一定替代效应。另一方面，3月专项债发行小幅降温、财政力度仍待放开，基建项目开工及企业配套融资需求还需改善。此外，2026年贷款“平滑投放”的指引也指向无需过多关注信贷单月的波动。
社融：政府债券发行节奏放缓，企业债券融资放量
3月新增社融52260亿元，同比少增6701亿元，社融增速下滑至7.9%。人民币贷款录得3.2万亿元，同比少增6708亿元。政府债净融资额同比缩量，专项债发行节奏边际放缓。3月政府债券净融资额新增11622亿元，同比少增3244亿元，较高的基数下政府债券同比走弱。3月专项债和国债发行都弱于2025年同期。新增专项债发行3357亿元，发行速度环比放缓，专项债净融资额较2025年减少835亿元；一般国债净融资额为2978亿，同比减少2986亿元。此外，特殊再融资债券发行融资力度也弱于2025年。但从一季度专项债累计发行来看，总体仍强于2025年，证明广义财政力度不弱。我们判断2026年政府债发行将延续靠前发力，但考虑到2025年基数不低，社融总量或难有显著的读数提高。企业债券融资走强，3月同比多增4850亿元。利率下行背景下，债券融资成本降低幅度大于贷款利率下降幅度，且企业的债券品种选择逐渐丰富，部分企业或转而选择通过债券市场融资。委托、信托贷款分别同比少增119、412亿元，未贴现银行承兑汇票同比少增2373亿元。
广义货币：M1、M2增速回落，地缘冲突对流动性产生扰动
3月M1与M2增速双双下降，分别下降0.8、0.5个百分点。
M2增速降至8.5%，信贷放缓，资金活性回落。3月信贷缩量，存款派生受其影响有所回落。且3月中东地区局势紧张，国际油价显著抬升，人民币单边升值的态势也逐步放缓，跨境资本回流对货币供给的支撑减弱。此外，3月财政支出力度较为平稳。财政存款减少7394亿元，同比少减316亿元。一般季末月份政府支出力度较大，3月财政支出并未显著强于2025年，财政对居民及企业存款的支撑符合季节性水平。3月非银存款减少8100亿，同比少减6010亿，这一趋势与2025年3月较低的基数有关，3月权益市场震荡，或对居民存款向非银存款的转移有一定压制。M1增速从5.9%降至5.1%，资金活性边际降低。一是2025年3月M1增速基数显著提高，对3月的读数有所压降。二是3月受地缘冲突影响，资本市场波动放大，居民和企业出于避险需求降低活期资金占比。
风险提示：政策执行力度不及预期，经济超预期下行。