全年营收、利润维持20%+增长，激励落地彰显长期信心

（以下内容从平安证券《全年营收、利润维持20%+增长，激励落地彰显长期信心》研报附件原文摘录）
贝泰妮(300957)
事项：
公司发布2022年年报、2023年股权激励（草案）等公告。2022年全年公司实现 营 收 / 归 母 / 扣 非 归 母 50.14/10.51/9.51 亿 元 ， 同 比 +24.65%/21.82%/17.00%，并公布利润分配预案，拟每10股派发现金红利8.00元（含税）。
平安观点：
Q4营收、利润增速略有回落，全年维持20%+增长。2022年全年公司实现 营 收 / 归 母 / 扣 非 归 母 50.14/10.51/9.51 亿 元 ， 同 比+24.65%/21.82%/17.00%；毛利率75.21%，同比略降0.80pct；期间费用 率 52.48% ， 同 比 +2.03pct ， 其 中 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率40.84%/6.84%/5.08%/-0.29%，同比-0.95/+0.74/+2.27/-0.04pct，研发费率显著上升；归母净利率20.97%，同比-0.49pct，基本稳定。单Q4公司 实 现 营 收 / 归 母 / 扣 非 归 母 21.18/5.34/5.00 亿 元 ， 同 比+10.93%/5.17%/4.16%；毛利率73.05%，同比-1.96pct；期间费用率46.06% ， 同 比 +1.66pct ， 其 中 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率33.53%/6.63%/6.05%/-0.15%，同比-3.28/+1.30/+3.71/-0.06pct；归母净利率25.20%，同比-1.38pct。
线上占比维持80%+，阿里系增速放缓，抖音渠道收入高增。收入分产品，2022年公司护肤品/医疗器械/彩妆营收45.57/3.87/0.53亿元，同比+25.58%/18.91%/0.14%，占主营业务收入比重为91%/8%/1%，结构与2021年接近。收入分渠道，2022年公司线上/线下营收40.28/9.70亿元，同比+22.06%/37.04%，线上占比从2021年的82.33%微降至80.59%。其中线上自营/经销代销营收31.57/8.71亿元，同比+24.66%/13.46%，线上自营占比维持在63%左右；线下自营/经销代销营收0.12/9.58亿元，同比+628.18%/35.68%，期内净增73家直营店。线上分平台，阿里系/薇诺娜专 柜 服 务 平 台 / 抖 音 系 / 京 东 系 / 唯 品 系 营 收 分 别 为20.60/4.62/4.29/3.56/3.02亿元，同比+13.34%/21.58%/86.23%/36.25%/1.58%，阿里系占比从2021年的45.36%下降至2022年的41.23%，抖音系占比从5.75%提升到8.59%。
主品牌持续完善功效矩阵，品牌力、产品力稳固。薇诺娜以敏感肌和泛敏感肌为原点人群，产品以舒敏功效为基、向敏感plus延伸。品牌核心大单品特护霜、防晒乳表现稳定，其中特护霜双11蝉联天猫舒敏类面霜TOP1，黑马产品冻干面膜保持强劲增长，稳住细分赛道第一。新品拓展节奏稳健，针对抖音渠道推出的蓝铜胜肽修护精华液首发单日销售额突破800万元，618节点推出的舒缓保湿特护精华液首发当月登天猫修护精华TOP4，针对私域渠道推出的臻研御龄高端抗衰系列受到会员好评。双11期间，薇诺娜品牌斩获天猫美妆TOP6，连续5年进入前十，品牌力、产品力稳固。
积极孵化新品牌，品牌矩阵初现。1）副品牌薇诺娜宝贝专注婴童功效护肤品，产品矩阵不断丰富，22年打造分阶护理，产品满足0-3岁、3岁+婴幼儿洗浴、润肤、防晒等多种需求，双11荣登天猫婴童护肤TOP4，其中大单品舒润霜、防晒乳登顶天猫细分赛道TOP1，2023年计划积极开拓线下，重点试点母婴连锁店，精准触达目标客群。2）瑷科缦AOXMED是公司自主孵化的国货首个高端专业抗老科技护肤品牌，以专利成分“美雅安缇MLYAAT-1002多维抗老精粹”为核心，目前针对不同渠道、品类，上线美妍、专妍、萃妍3条产品线，初步形成含水、乳、精华及功能性食品的产品矩阵，22年下半年品牌官网、天猫官旗正式上线，并入驻线下专业美容机构以及百货渠道进行销售，产品及渠道稳步扩展。3）此外，公司以皮肤疾病大数据为基础、结合医研+AI，孵化专业祛痘品牌贝芙汀，提供整合性精准治痘解决方案，有望于2023年面世。
股票激励落地，目标未来3年营收、利润CAGR不低于26%。公司同时发布《2023年限制性股票激励计划（草案）》，拟授予635.4万股（占总股本1.5%），其中首次/预留授予539.0/96.4万股。首次授予的激励对象共计298人，包括董事周薇、CFO兼董秘王龙、副总经理张梅，以及295名核心管理人员、核心业务人员。经换算，本次公司层面业绩考核要求为2023/2024/2025年营收及净利润（归母，剔除激励费用影响）同比增长率不低于28%/26%/24%，2022-2025年营收及净利润CAGR不低于26%。首次授予价格为62.10元/股。
投资建议：公司依托云南特色植物以及医研共创基因，产品研发及多渠道运营能力强。主品牌薇诺娜稳居敏感肌赛道龙头，通过功效完善+渠道拓展+营销拓圈，保持较好增长。新品牌方面，薇诺娜宝贝崭露头角，随着产品矩阵丰富以及渠道扩张，有望贡献增量。瑷科缦品牌进军高端护肤市场，定位专业抗衰，产品矩阵初具雏形，有望在公司强大科研实力、渠道&营销能力支撑下，构成新增长极。基于2022年业绩，我们预计公司2023-2025年营收64.36亿元（原预测为75.72亿元）、81.24（原预测为100.16亿元）、100.46亿元（新增），归母净利润13.39亿元（原预测为16.09亿元）、16.80（原预测为21.13亿元）、20.76亿元（新增），对应目前股价PE为38.2x、30.4x、24.6x，维持“推荐”评级。
风险提示：1）行业竞争加剧风险；2）新品推广不及预期风险；3）渠道拓展不及预期风险；4）新品牌孵化不及预期风险；5）国家政策趋严风险。