温氏股份：年度业绩周期低点或已过去

公司披露2021年年报。公司2021年实现营业收入64954.06百万元，同比下滑13.31%，归属净利润-13404.36百万元，同比下滑280.51%，摊薄EPS-2.11元，加权平均ROE为-34.18%。公司2021年禽业板块整体实现盈利，业绩下滑主要原因在于生猪养殖板块的亏损。

生猪板块虽年度总体亏损，但生产效率年内环比改善趋势明显。公司2021年生猪销量1321.74万头，同比增长38.47%，销售均价为17.39元/公斤，同比下降48.18%。2021年在猪价周期下行的同时，公司年度养殖成本在饲料原料涨价、部分外购仔猪、种猪优化等因素作用下处于自身历史较高水平。

从年内趋势来看，公司的生猪上市率在下半年呈现明显回升趋势，并连续多月稳步回升至85%左右。此外，3季度后出栏的生猪以自产仔猪育肥为主，且种猪场分娩窝均健仔数维持在10.1-10.3头。随着公司生产效率的改善，养殖成本在年内呈现逐渐下降的趋势。截至2022年1月，综合成本已经降到18元/公斤以下。公司2021年已经对存栏的消耗性生物资产和生产性生物资产计提了减值准备约20亿元，其中种猪减值19.07亿元。

禽业板块实现整体盈利。公司2021年销售肉鸡11.01亿只，同比增长4.76%，毛鸡销售均价为13.20元/公斤，同比增长13.50%，同时销售肉鸭5797.89万只，销售鸡蛋3.50万吨。虽然2021年饲料原料价格出现明显上涨，但公司在优化饲料配方和强化生产技术管理方面取得良好的成效：肉鸡上市率达94.75%的历史年度新高、年度料肉比同比下降0.15；肉鸭整体上市率同比提升5.02%，料肉比同比下降0.07。在降本增效和肉鸡行情有所好转的驱动下，公司禽业板块2021年生产成绩较好，实现整体盈利。公司2022年1-2月的毛鸡出栏完全成本为13元/公斤左右，成本控制保持良好趋势，公司2022年毛鸡整体出栏完全成本目标为12.2元/斤。

盈利预测、估值分析和投资建议：预计公司2022-2024年归母公司净利润-22.63/46.98/132.57亿元，对应EPS为-0.36/0.74/2.09元，目前对应2023/2024年PE为29/10倍，我们认为公司的年度业绩周期低点或已过去，未来有望进入年度业绩上行周期，首次覆盖给予“买入-B”评级。

风险提示：生猪和家禽疫情风险、原材料涨价风险、新冠疫情导致运输不畅风险、养殖基地遭遇自然灾害风险。