祖名股份：全国化扩张持续进行，盈利能力短期受限

事件：公司发布2021年报及2022年一季报，2021年全年实现营收13.4亿元（+9.1%），实现归母净利润5572万元（-44.8%），其中21Q4单季度实现营收3.7亿元（+12.1%），实现归母净利润1291万元（-45.8%）。同时，拟每10股派发现金红利1.50元（含税）。2022Q1公司实现营收3.4亿元（+11.1%），实现归母净利润776万元（-37.1%）。

牵手2022亚运会，产品结构持续升级。1、分品类看，生鲜豆制品实现收入8.9亿元，同比增长8.5%，主要由吨价提升驱动，重点推出采用日本全自动标准化生产线的迈系列豆腐及使用东北有机大豆生产的有机产品；植物蛋白饮品实现收入2.1亿元，同比增长24.4%，高附加值的全豆豆乳顺应低糖、低脂、健康的消费趋势。此外，公司将成为2022亚运会豆制品供应商，品牌力将持续提升。2、分渠道看，经销模式、直销模式、商超模式分别实现收入8.6亿元（+11.8%）、1.4亿元（+33%）、3.2亿元（-7.1%）。截至2021年末，公司共有经销商1453家，净增加10家。

原材料成本上涨，盈利能力有所下滑。1、整体毛利率26.4%，同比下降6.8pp，主要由于原材料价格及经营成本不断上升，公司对部分产品进行提价，仍无法完全覆盖成本压力。2、费用率方面，销售费用率14.6%，同比下降0.6pp；管理费用率、研发费用率分别为4.8%、0.7%，基本保持稳定；财务费用率0.4%，同比下降0.9pp，主要由于汇率及贷款利率变动。整体净利率4.2%，同比下降4.1pp，主要由于2020年受国家优惠政策影响，各项成本费用基数较低，21年恢复至正常情况。

全国化扩张持续进行，豆制品龙头优势持续巩固。公司不断推进全国化扩张进程，先后与南京果果食品、贵州龙缘盛豆业、太原金大豆食品签订合作框架协议，将对三家企业进行股权投资；同时拟投资3亿元在武汉投资豆制品生产基地建设项目。1、通过管理输出和模式嫁接，提升被投资企业的影响力，公司也可利用当地品牌现有资源快速拓展新市场；当地知名品牌+祖名品牌共同运作，引领豆制品行业发展。2、未来仍会持续以股权投资模式进行异地扩张，优先布局长三角、京津冀、珠三角、华中省会城市，持续巩固公司在豆制品行业的领先地位，中长期发展逻辑得到进一步强化。

盈利预测与投资建议。预计2022-2024年归母净利润分别为7730万元、8696万元、9745万元，EPS分别为0.62元、0.70元、0.78元，对应动态PE分别为38倍、34倍、30倍，维持“买入”评级。

风险提示：大豆价格持续上涨；项目落地或不及预期。