轻工制造：持续看多以特种纸领衔的浆纸系投资机会

继11月02日发布《周期成长共振的序幕开启》深度报告后，当前我们持续看好浆纸系投资机会。我们认为木浆周期性下跌预期，在23Q2前有持续利好催化，而以特种纸领衔的浆纸系品种，有望自23Q1开始走出利润逐季复苏行情。

木浆供给扩张临近，拐点信号出现。从木浆供给扩张带来价格周期性下滑的刚性逻辑来看，据公开信息，Arauco发言人称MAPA项目启动时间预计始今年12月中旬，UPM 210吨产能预计与23Q1启动，浆纸系上游供给端扩张力度大，根据BMA数据，2022-2023年全球新增阔叶浆产能预计可达446万吨，新一轮产能周期为木浆价格周期性下行带来刚性支撑。上一轮木浆供给扩张周期于2018年下旬，根据卓创资讯，该轮木浆价格于2020年11月见底，阔叶浆国内均价低至3520元/吨。巴西木浆供应商集中度高，新的供给将在23Q2前密集启动，浆纸系上游有望迎接持续利好催化，我们判断纸厂有望自23Q2显现利润拐点。

阔叶浆进口量及巴西对华发运下半年环比大幅改善。国内阔叶浆进口量、巴西发运量持续走高。根据海关总署，22年7-10月，我国阔叶浆月度进口量分别90.4/123/120/97万吨，同比+8%/18%/37%/6.4%；根据巴西海关，22年7-11月巴西阔叶浆对华月度发运量分别为76/62/93/84/76万吨，同比+32%/29%/78%/67%/106%。

欧洲需求下滑，木浆港口累库，中欧价差收窄。我们认为国内进口量走高，主要因为运力恢复，以及欧洲需求下滑，中欧纸浆价差收窄。根据RISI，中欧阔叶浆价差自21年11月200美金收窄至22年9月50美金。从需求格局来看，欧洲港口库存触底回升，体现需求走弱，据Europulp数据，22年8月起，欧洲港口木浆库存环比累库，10月港口木浆库存达到131.3万吨，较7月低点97.5万吨上升34.6%。

持续推荐特种纸板块，建议重点关注生活用纸及白卡纸龙头。木浆价格周期性下滑方向确定性强，收入端成长性决定弹性，特种纸板块行业成长性强、重点公司均产能周期持续演绎。推荐五洲特纸（江西基地持续爬坡至满产+格拉辛纸产能投放，以销定产模式下食品卡价格韧性强）、华旺科技（新产能规划信息，消费类纸种抬高估值中枢、主力纸种伴随竣工修复增速），重点关注仙鹤股份、冠豪高新、博汇纸业、中顺洁柔。

风险提示。原材料大幅波动、行业竞争加剧、产能投放不及预期。