欧派家居：收入增速靓丽，整装渠道持续引领

收入增速超市场预期，2021Q4利润端略有承压。公司2021年收入204.42亿元，同比+；归母净利润26.66亿元，同比+29.23%。其中2021Q4收入60.4亿元，同比+；归母净利润5.52亿元，同比-9.8%。衣柜及配套品延续高增，收入规模突破百亿。分产品看，1）衣柜及配套品（新口径）收入101.7亿元，同比+，收入占比同比+3.6pp至49.8%。衣柜品类延续较快增长，主要得益于整装渠道高增、门店经营效率持续提升以及欧铂丽的快速增长（2021年欧铂丽收入14.3亿元，同比+65.0%）2）橱柜收入75.3亿元，同比+24.2%；3）卫浴收入9.89亿元，同比+；木门收入12.4亿元，同比+60.4%。整装大家居持续引领，2021年接单业绩同比增长超90%。分渠道看，1）经销渠道收入156.8亿元，同比+40.2%；2）直营收入5.9亿元，同比+47.3%；3）大宗业务收入36.7亿元，同比+36.9%。门店数量方面，截至2021年末欧派橱柜2459家（+52家）；欧派衣柜1079家（+20家）；欧铂尼木门1021家（-44家）；欧派卫浴805家（+217家）；欧铂丽989家（+61家）。整装渠道方面，2021年公司整装大家居接单业绩同比增长超过90%。2021年4月公司推出整装渠道新品牌“StarHomes星之家”，借助“欧派整装大家居”的领先经验实现快速放量。成本上行下，盈利能力略有承压。2021年公司毛利率同比-3.39pp至，其中橱柜毛利率（同比-1.82pp）；衣柜及配套毛利率（同比-4.23pp）；卫浴毛利率（同比-1.27pp）；木门毛利率（同比-0.13pp）。期间费用方面，销售费用率-1pp至6.78%；管理费用率（含研发费用率）同比-1.28pp至9.98%；财务费用率同比-0.32pp至-0.56%。销售净利率同比-0.96pp至13.03%。2021Q4毛利率同比-4.04pp至28.98%；销售净利率同比-3.1pp至9.13%。现金流及运营效率表现良好。

2021年公司经营现金净流量40.46亿元，同比+；经营现金净流量/经营活动净收益比值为139.39%。运营效率方面，存货周转天数29.25天，同比下降1.84天；应收账款周转天数14.21天，同比上升0.84天。盈利预测与投资评级：考虑原材料价格上涨略下调2022-2023年盈利预测，我们预计2022-2024年归母净利润分别为30.8、36.3、42.5亿元（原2022-2023年预测为32.6、38.6亿元），对应PE24、20、17X。公司龙头优势不断巩固，估值具有安全边际，维持“买入”评级。风险提示：原材料价格上涨、行业竞争加剧、地产销售下滑等。