先导智能：规模效应显著利润增速高于收入增速，看好电动化大趋势下设备龙头业绩弹性

事件：公司公布2021年报和2022一季报。2021年公司实现营收100.4亿元，同比+；归母净利润15.9亿元，同比+106.5%。2022Q1营收29.3亿元，同比+；归母净利润3.5亿元，同比+72.5%。

投资要点2021年业绩偏预告上限，规模效应下利润增速高于收入增速：2021年公司实现营收100.4亿元，同比+；归母净利润15.9亿元，同比+，偏业绩预告14.5-16.5亿元的上限。子公司泰坦利润转正，2021年子公司泰坦实现营收19.4亿元（2020年为5.85亿元，同比+232%），净利润1.7亿元（2020年为-0.78亿元），净利率约9%。2022Q1公司实现营收29.3亿元，同比+，环比-；归母净利润3.5亿元，同比+，环比-40.4%。

2021年净利率提升明显，低毛利的物流线占比提升导致2022Q1盈利能力下滑：2021年公司销售毛利率为，同比-0.3pct；销售净利率为，同比+2.7pct，主要受益于期间费用率下降，2021年公司期间费用率为，同比-1.5pc。Q4单季来看，销售毛利率为，同比-0.2pct，环比-7.7pct；销售净利率为，同比+6.7pct，环比-4.6pct。2021Q4毛利率环比下滑，我们判断主要系低毛利的物流线确认收入占比提高所致（约15%毛利率），而物流线的毛利率较低也是受到阶段性产能不足，采用外协模式而导致的。2022Q1公司销售毛利率为30.8%，同比-9.4pct；销售净利率为，同比-4.8pct；期间费用率为16.5%，同比-6.4pct。2022Q1，物流线的占比仍较高，拖累整体毛利率，随着公司产能释放，外协逐步收回，我们预计物流线的毛利率将回升至正常的30%左右。

新签订单规模高增，前期备货导致2022Q1经营性净现金流为负：截至2021年底公司合同负债为38.6亿元，同比+；存货为77.8亿元，同比+，均保持高增。公司2021年新签订单187亿元（不含税），同比+，创历年新高，保障短期业绩高增。公司2021年经营性净现金流为13.4亿元，同比-，基本保持稳定；2022Q1经营性净现金流为-12.1亿元，较2021年同期的1.8亿元有较明显下滑，我们判断主要系公司新签订单较多，需前期备货生产支付较多货款所致，后续随着交付规模提高，公司现金流有望大幅改善。

盈利预测与投资评级：随着下游动力电池厂迈入扩产高峰，公司作为龙头设备商将显著受益，我们维持公司2022-2024年的归母净利润为28.0/36.0/42.7亿元，对应当前股价PE25/19/16倍，考虑公司稳固的龙头地位和业绩弹性，维持“买入”评级。

风险提示：新能源车销量低于预期，下游动力电池厂扩产低于预期。