兴森科技：业绩符合预期，IC封装基板盈利弹性逐步兑现

事件公司2021年实现营业收入50.40亿元，同比增加24.92%；实现归母净利润6.21亿元，同比增加19.16%；扣非后归母净利润为5.91亿元，同比增加102.46%；毛利率32.17%，同比+1.24pcts。

新建产能逐步释放，各业务板块均呈现良好的发展态势公司业绩符合预期，全年销售收入平稳增长，在原材料涨价的背景下，毛利率水平持续提升，具体来看：①公司PCB 业务保持平稳增长，实现收入37.94亿元（营收占比75%），同比增长22.95%，毛利率33.13%，同比+0.56pcts。公司持续推动产品升级和战略大客户突破，实现交付、良率、经营效率的提升，同时由于样板、小批量板材受原材料价格影响较小，在原材料涨价的大背景下，公司21年实现行业罕见的毛利率水平提升。从子公司来看：宜兴硅谷在保持稳定运营的基础之上，全年实现收入6.74亿元，同比增长66.39%，净利润6,322.45万元，同比增长79.68%；欧洲市场表现良好，Fineline 把握住欧洲经济复苏的契机，实现收入12.89亿元，同比增长28.83%，净利润1.14亿元，同比增长51.61%。

②公司半导体业务实现收入10.83亿元（营收占比18%），同比增长29.19%，毛利率24.04%，同比+2.84pcts。其中，IC 封装基板业务呈现产销两旺的格局，实现收入6.67亿元，同比增长98.28%，毛利率26.35%，同比+13.35pcts。广州基地2万平米/月的产能实现满产满销，整体良率保持在96%左右。在客户拓展方面，以存储芯片为主力方向，与国内外主流客户均建立起合作关系。在产能扩张方面，珠海兴科处于厂房装修和产线安装调试阶段，预计2022年二季度投产。半导体测试板业务因广州基地新产能于年中投产而贡献有限，未能实现营收增长，全年实现营收4.17亿元，同比下滑17.03%，毛利率20.34%，同比-6.35pcts。其中，Harbor 受美国本土疫情影响实现营收3.60亿元，同比下滑7.33%，净利润3,826.62万元、同比增长29.79%。随着广州基地的产能逐步释放，交期和良率指标的改善，2022年公司半导体测试板业务有望重回增长轨道。

③除整体毛利率+1.24pcts 外，期间费用率亦-1.87pcts，致公司净利润大幅增长。其中：销售费用率-0.41pcts，管理费用率-0.33pcts，研发费用率0.18个百分点，财务费用率下降0.95个百分点，公司经营效率进一步提升。

身处IC 载板黄金赛道，未来增长可期展望2022年，公司IC 载板业务有望再续21年辉煌。根据Prismark 预测，目前内资IC 载板市占率仅5%，2020-2026年全球 IC 载板产值复合增速为13%。由于IC 载板在技术、资金、客户等多方面存极强的壁垒，入局难度较大，因此长期以来，行业被国际大厂把控。目前全球前三大供应商欣兴电子、Ibiden 和三星机电市占率合计约36%，而内资IC载板产业起步较晚，而如今需求高涨、供应紧缺正为其提供了一个良好的崛起机遇。由于ABF 载板领域存在极高的壁垒，除公司之外，国内仅深南电路、珠海越亚在展开布局。随着PC、服务器、5G 基站对高算力IC 需求的增长，ABF 载板的持续供不应求。欣兴电子曾表示，ABF 载板缺货情况或至2025年才能得到缓解。我们长期看好IC 载板存在国产替代+全球供应长期吃紧双逻辑下，公司载板业务的高速增长。

投资建议建议投资者关注IC 载板盈利兑现带来的投资机会。我们预计公司2022-2024年归母净利润为7.21、8.92、11.21亿元，对应市盈率为15、

12、10倍。

风险提示PCB 下游需求不及预期，新建FCBGA 封装基板业务员工、场地建设等支出拖累盈利水平。