鲁商发展：持续转型大健康，化妆品表现亮眼

事件公司发布 2021年年报，实现营业收入 123.63亿元（-9.20%）；实现归母净利润 3.62亿元（-43.34%）；实现扣非归母净利润 3.60亿元（-42.36%），基本每股收益为 0.36元/股。

化妆品营收高增，颐莲和瑷尔博士成功打造爆品化妆品业务销售增长亮眼，2021年化妆品业务实现营业收入 14.95亿元（+117.01%），占总营收的比重达到 12%。其中，颐莲和瑷尔博士两个品牌业绩增长较快。

（1）颐莲全年实现营业收入 6.46亿元（+73.08%），大单品玻尿酸补水喷雾在各类目爽肤水中稳居全网第一，销量突破1500万瓶。线上渠道占比为 96%，形成天猫、京东直营渠道双线并行的销售模式，2021年 11月份布局抖音平台。

（2）瑷尔博士全年实现营业收入7.44亿元（+272.14%）。成功打造四大爆品洁颜蜜、香蕉面膜、益生菌水乳、前导精华，四大单品销售额占比达到 70%左右。2021年线上占比达到 98%，以天猫旗舰店为主，抖音起量迅速。同时进行线下布局，截至2021年底，瑷尔博士皮肤颜究院加盟商已经覆盖全国40多个城市。

推出高端原料新品牌“百阜”，布局终端食品赛道公司原料及添加剂板块营业收入 2.41亿元（+21.96%），销量为 718.35吨（+41.56%）。焦点福瑞达现有玻尿酸原料产能 420吨，为了提高公司原料的竞争力，公司不断调整产品结构，持续推出新产品。公司推出了原料业务新品牌“百阜”，并同步推出百阜化妆品级透明质酸、百阜焕活小分子、百阜麦角硫因 3款原料新品。公司新开发依可多因等 4种原料产品，γ-氨基丁酸原料投入生产。此外，公司布局食品赛道，进一步拓宽原料天花板。2021年 1月，推出第一款透明质酸钠饮品“天姿玉琢”，随后围绕“透明质酸+”概念，开发透明质酸钠及其衍生物系列产品，不断拓展产品矩阵。

地产项目缩量转型，物管公司亟待分拆上市在房地产周期下行压力不断积聚背景下，公司依托大股东山东省商业集团，从开发商向生活服务商进行战略转型。1）健康地产规模缩减。报告期内，公司实现结转收入 92.8亿元（-19.5%），结转均价 7313元/平方米（-22.6%），报告期末待结转面积 220.0万平方米。公司结转均价大幅下降主要是受省内菏泽、泰安、潍坊及省外哈尔滨项目拖累。销售端：2021年实现销售 146.5亿元（-16.8%），销售均价 10681元/平方米（+1.7%）。土地端：截至 2021年末，共持有待开发土地 74.6万平方米（-32.3%），规划计容面积 177.2万平方米（-28.1%），其中省外哈尔滨占比 19.3%（+5.4pct）。新开工及竣工：公司全年新开工 137.8万平方米（-26.8%），竣工面积 114.7万平方米（-1.7%）。2）健康产业运营稳步提升。2021年 4月，公司发布公告，分拆旗下物业管理公司赴港上市，名称鲁商生活服务（股票代码：H01641.HK）。物业管理公 司规模随收益于内生外拓共同发力，截至 2021末在管面积达 2287万平方米（约+27%）。同时，公司积极拓展轻资产业务，报告期内成功拓展莱芜鲁商广场项目、金茂国际广场项目等多个商管项目。

品牌推广力度增强，盈利能力减弱公司总体毛利率为 25.69%（+5.36pct），其中房地产业务为 17.22%（+2.25pct）、化妆品为 63.68%（+4.54pct）、生物医药为 57.86%（-3.79pct）、原料及添加剂业务为 37.14%（-9.54pct）。原料及添加剂毛利率下降较多，主要是公司为了扩大市场占有率及加大国外市场的产品投放力，降低了原料价格。公司销售净利率为 3.19%（-1.5pct），盈利能力减弱。主要是因为公司化妆品品牌加大品牌建设力度，线上深耕直播赛道，与抖音、快手等多家平台达成深度合作，销售费用率增长3.90pct 至 10.14%。

投资建议公司定位国内领先的大健康产业综合运营商，在生态健康产业和生物医药两大板块实施双轮驱动战略。房地产开发业务以稳为主，非地产业务占比提高，其中化妆品业务表现突出。主打微生态护肤的瑷尔博士和颐莲已逐步实现破圈放量。福瑞达生物引入战投后，壹网壹创等线上代运营的参与有望赋能公司品牌营销端，加快公司化妆品业务品牌孵化。我们预计公司 2022~2024年 EPS 分别为 0.45、0.58、0.75元/股，对应当前股价 PE 分别为 23、18、14倍。维持“买入”评级。

风险提示新品推广不及预期；行业竞争加剧；疫情反复等。