光明乳业2022年一季报点评：收入稳健增长，盈利能力提升

事件：光明乳业发布2022 年一季报，22Q1 单季度实现营业收入72.46 亿元， 同比+3.68%；归母净利润1.66 亿元，同比+65.93%；扣非归母净利润1.40 亿元，同比+104.97%。（注：上述同比数据均为按可比口径调整后数据。）

收入保持稳步增长，持续推进产品创新。2022Q1 公司营收实现稳健增长。分产品：22Q1 液态奶/其他乳制品/牧业产品分别实现收入40.30/21.57/6.91 亿元， 同比+2.01%/+3.74%/+7.98%。公司积极把握消费者多元化需求，持续升级创新产品，2022 年以来推出中老年强化奶、优选专利益生菌等多款新品。分地区： 22Q1 上海/外地/境外收入分别为20.84/34.34/16.52 亿元，同比+9.54%/ +0.02%/+3.86%。分渠道：2021 年直营/经销/其他渠道营收分别为17.99/ 53.18/0.53 亿元，同比-2.54%/+5.88%/-8.51%，其他渠道收入同比下滑主要系公司主动调整销售模式，关闭部分低毛利渠道。截至2022 年一季度末，公司经销商数量共4221 个，其中上海经销商430 个，较2021 年末净增加28 名；外地经销商3691 个，较2021 年末净减少111 个。

积极投入品牌建设，盈利能力有所提升。经调整后可比口径下：1）2022Q1 公司毛利率为19.78%，同比+2.03pct。2）销售费用率为13.31%，同比+0.78pct， 管理费用率为2.64%，同比+0.05pct。2022 年公司持续推进品牌建设，冠名赞助《走出荣耀》、《火线救援》等纪录片节目，提升品牌知名度。3）综合来看， 2022Q1 公司归母净利率为2.29%，同比+0.86Pct，盈利能力有所提升。展望2022 年，短期来看3 月中下旬以来公司基地市场上海地区疫情反复，当地终端销售及物流运输受限，预计对公司22Q2 收入端产生一定影响。全年来看，疫情后时代健康意识提升，拉动乳制品需求；公司海外业务新莱特经营逐步企稳；成本端原奶价格回落，价格上行压力减缓，公司利润端有望改善。2022 年公司经营计划为实现营业收入317.77 亿元，同比增长约9%；归母净利润6.7 亿元， 同比增长约13%。

推进上游布局，巩固奶源基础。公司持续推进奶源基地建设，在安徽、宁夏、黑龙江三省开工建设牧场，预计牧场建成后，将增加牛只存栏数约3.1 万头，有效提升公司奶源自给能力。同时公司收购青海小西牛60%股权，进一步完善西部的奶源、产能和市场布局，加快全国化拓展进程。

盈利预测、估值与评级：维持2022-2024 年归母净利润预测6.83/7.84/8.94 亿元。对应2022-2024 年EPS 为0.50/0.57/0.65 元，当前股价对应P/E 分别为22/19/17 倍，维持“增持”评级。

风险提示：行业竞争加剧，原奶价格超预期上涨，食品安全问题。