光威复材：收入稳步增长，毛利率承压影响净利润增速

事件：公司发布2021年年度报告，实现营业收入为26.07亿元，同比增长23.25%。归母净利润为7.58亿元，同比增长18.18%。扣非归母净利润为7.13亿元，同比增长25.95%。

收入持续较快增长，毛利率承压影响净利润增速。受益于行业需求增长，公司实现营收26.07亿元（YoY+23.3%），归母净利7.58亿元（YoY+18.2%），增速低于营收增速，主要因为量产定型碳纤维产品价格下降导致毛利率下行。 1）分业务看，碳纤维及织物业务受量产定型碳纤维降价、民品价格上涨以及产品品种增加等多重影响，营收12.75亿元（YoY+18.3%），收入占比48.9%（YOY-2.0pct）；风电碳梁在主要原材料碳纤维和树脂价格大幅上涨、供应紧张的形势下，实现收入8.08亿元（YoY+12.6%），收入占比31%（YOY-2.9pct）；预浸料板块公司成功开发出适合风电叶片制造的碳纤维半预浸料，并实现批量生产，21年营收3.59亿元（YoY+51.9%），收入占比13.8%（YOY+2.3pct）。 2）分季度看，公司营收季节性不强。21Q4营收6.45亿元（YoY+25.8%，QoQ-5.0%），Q4归母净利润1.40亿元（YoY+19.5%，QoQ-23.9%）。另外，根据公司2022年Q1业绩预告，因批量供货的定型碳纤维产品价格同比下降，以及疫情影响生产和产品交付，公司22年Q1营收约5.91亿元（YoY -5%），归母净利润2.07亿元（YoY-5%）。其中，碳纤维及织物业务营收3.84亿元（YoY+7%），风电碳梁业务实现收入1.41亿元（YoY+2%），预浸料业务因上年同期贡献较大的风电预浸料阶段性订单结束，营收0.48亿元，同比下降约为56%。

受外部因素影响较大，毛利率显著承压。公司2021综合毛利率为44.4%，同比减少5.4pct。其中碳纤维业务毛利率70.1%，同比减少5.2pct，主要受量产定型碳纤维价格下降以及民品业务贡献比例提高双重影响；碳梁因上游原材料上涨，综合全年毛利率15.1%，同比下降6.6pct，较21H1上升3.7pct；因产品结构优化，高附加值业务占比提升，预浸料业务毛利率较为稳定，较上年提升0.2pct至28.2%。

公司在手订单充足，产能稳定扩张。公司于21年12月收到21.0亿元大额订单，执行周期2022-2024H1，占21年总营收的80.5%，在手订单充足，可持续发展可期。公司存货中原材料和在产品分别较期初增长43.2%和75.3%，原材料增加代表公司应对未来可能的原材料价格变动或短缺。产能方面,公司碳纤维设计产能2655吨，产能利用率达到78.4%，在建产能包括内蒙古光威项目等合计5030吨，预计2022年陆续建成投产；碳梁目前设计产能1020万米，2022年有170万米在建产能投产；预浸料设计产能1375万平方米，在建85万平方米产能已建设完成，待验收后投产。我们认为自2022年起，公司各项产能将加速爬坡以应对下游需求的快速增长。

投资建议：预计公司2022年至2024年归母净利为9.21亿元、11.68亿元和14.83亿元，EPS为1.78元、2.25元和2.86元，对应PE为28X、22X和17X，可比公司估值具备优势，维持“推荐”评级。

风险提示：上游原材料涨价和定型碳纤维价格波动较大的风险。