旗滨集团：地产下行叠加成本高企，22Q1盈利收窄

事件：公司 2022年一季度实现营收 30.63亿元（+4.81%），归母净利润为 5.22亿元（-40.69%），扣非归母净利润 4.83亿元（-43.41%）。

点评：

成本大幅上涨导致 Q1盈利水平下降。2022年以来，在原油价格持续上涨的推动下，玻璃原燃料价格持续上涨，Q1全国纯碱均价约 2544元/吨，同比上涨约61%；同时石油焦价格也大幅上涨，以青岛石化石油焦价格为例，Q1均价约 3804元/吨，较去年同期上涨约 1805元/吨，成本大幅上涨拉低了公司的盈利水平，Q1毛利率为 34.41%，同比下降约 17.3个 pct；从价格端来看，2022Q1全国浮法玻璃均价约 2219元/吨，同比上涨约 3元/吨，整体价格水平保持相当。展望 2022年浮法行业，当前地产整体承压以及疫情反复的影响，浮法玻璃低位震荡，我们认为，进入二季度，随着疫情的边际好转，压制的需求有望集中释放，浮法玻璃价格开启新一轮涨价潮。同时随着纯碱、石油焦、天然气等原燃料成本不断上涨，龙头企业与中小企业成本差距拉大。

加大原燃料储备，Q1经营性净现金流小幅流出。公司一季度经营性净现金流为-0.35亿元，同比下降 104.07%，主要是纯碱、石油焦等原燃料价格同比大幅上涨，公司增加原燃料储备导致支出现金增加所致；报告期末，公司货币资金及交易性金融资产约 54亿元，同比增长约 211.6%，公司资产负债率仅为 34.47%，资产负债表不断修复；整体来看，公司现金依旧充沛，一方面支撑产业链快速扩张，保障各项业务稳步推进；另一方面，公司过去三年都维持高分红比例回馈股东，2022年公司计划以未分配利润向股东每 10股派发现金股利人民币 8.0元（含税），现金分红比例为 50.71%。

光伏产能加速扩产，打造新的业绩增长点。我们认为，公司积极布局光伏领域，拥抱新能源赛道，打造光伏第二主业初见雏形。按照公司光伏玻璃建设规划，前期公司已计划在湖南郴州、福建漳州以及浙江绍兴、浙江宁波共新建 5条 1200吨/天的生产线并配套深加工生产线，同时计划在马来西亚新建 2条 1200吨/天生产线，此外公司计划在东山漳州基地再建一条 1200吨生产线（二期），在云南昭通新建 4条1200吨/天生产线，并配套相关的砂矿及深加工生产线，预计到 2025年，不考虑浮法转产的产能，公司光伏玻璃产能也将达到 14400吨/天，未来公司光伏玻璃产能规模将跃居行业头部，随着光伏玻璃产能的陆续投产，将带来新的业绩增长点。同时公司成立子公司建设分布式光伏电站项目，一方面可以提升自身发电，降低用电成本；另一方面，积累光伏电站建设及运营经验，未来在双碳背景下，公司有望更深层次布局光伏领域。

电子玻璃及药玻平稳推进，未来产品结构有望持续优化。公司电子玻璃技术路径基本实现突破，当前努力提高市场占有率和品牌效应，并且积极推进二期生产线建设；同时中性硼硅药用玻璃一期已经于 21年 10月实现商业化运营，部分产品已批量化生产和销售，目前二期生产线项目建设也在推进中；电子玻璃与中性硼硅管国产替代空间广阔，公司依托资源、渠道、成本等优势有望异军突起，未来产品结构将更加优化，高端产品提升公司竞争壁垒，整体估值有望抬升。

投资建议：公司加速扩张光伏玻璃产能，产业链延伸打开未来成长性，我们维持2022-2024年公司业绩分别为 39.2、50.3和 61.1亿元，对应 EPS 分别为 1.46、1.87和 2.27元，对应 PE 估值分别为 9、7和 5.7倍；维持“买入”评级，目标价区间维持 20.44-21.9元。

风险提示： 原材料持续涨价，成本压力加剧；地产投资大幅低于预期；新业务拓展进度不及预期；环保监管放松，产能退出进度不及预期。