索菲亚：零售增速回升，经营步入向上通道

事件：公司发布一季度报告，2022Q1实现收入19.99亿元，同比增长13.53%；归母净利润1.14亿元，同比减少2.87%；扣非净利1.06亿元，同比增长5.01%。

点评：全渠道布局深化，米兰纳、整装快速增长。22Q1收入增长主要由米兰纳品牌、经销商及整装渠道扩展贡献。分渠道看，22Q1经销商零售渠道/直营渠道/大宗渠道收入占比分别为79.91%/3.10%/16.74%，其中，1）22Q1经销商合作装企叠加公司直签装企实现收入1.27亿元，整装/家装渠道步入高速发展轨道；2）22Q1大宗业务渠道收入（含衣柜、橱柜、木门及其他）达3.30亿元，业务持续优化客户结构，注重工程客户，同步做好风控管理等。门店方面，截止22Q1公司旗下“司米”/“华鹤”/“米兰纳”品牌分别拥有经销商776/334/397位，分别拥有专卖店994/296/277家，其中米兰纳21年实现收入超1亿元，22Q1实现收入4068万元，迅速增长，由于米兰纳仍处发展早期，预计2022年将继续维持较快开店速度，以有品普及定制助力下沉市场，有望给公司带来新的发展动力。

22Q1盈利稳健，毛利率环比改善。毛利率方面，22Q1公司毛利率为31.32%，同比+0.09pct，环比+2.57pct。费用率方面，22Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为12.18%（+1.43pct）/7.65%（-1.72pct）/3.29%（+0.13pct）/0.84%（+0.31pct），销售费用增加主要因公司加大广告宣传投入及销售人员薪酬增加所致，财务费用增加主要因借款利息费用增加。利润率方面，22Q1归母净利润1.14亿元同比-2.87%，归母净利率+0.97pct至5.73%，扣非净利润为1.06亿元，同比提升5.01%，差异主要为政府补助与持有金融资产损益变动。现金流同比改善，22Q1经营性现金流量净额为-2.83亿元（21Q1为-6.62亿元），主要由于经销商渠道收入占比提高，资金回笼速度较好。22Q1合同负债余额同比增长55%，在手订单储备向好。

盈利预测：看好公司制造优势加持经营改革，进一步激发渠道活力，强化终端竞争力。随着“全渠道、多品牌、多品类”战略深化，主品牌客单值提升、子品牌和整装渠道加快拓展，有望共同带动2022年收入端实现较好发展，通过价格调整、业务模式优化、费用管控有望带动利润率回归正常水平。分红重视股东回报，预计2022-2023年归母净利分别为14.35亿元、15.67亿元、19.24亿元，目前（2022/4/27）股价对应2022年PE为12x，维持“买入”评级。

风险因素：地产政策风险，行业竞争风险，原材料价格波动风险。