百润股份：烈酒业务元年开启，股权激励助力长远发展

事件：公司发布] 2021年报及 2022年一季报，2021年全年实现营收 25.9亿元（+34.7%），实现归母净利润 6.7亿元（+24.4%），其中 21Q4单季度实现营收6.8亿元（+13%），实现归母净利润 1亿元（-32.4%）。同时，拟每 10股派发现金红利 5元（含税）、每 10股转增 4股。2022Q1，公司实现营收 5.4亿元（+4.1%），实现归母净利润 9175万元（-29.9%），低于市场预期。

预调鸡尾酒矩阵完善，产品结构持续升级。1、分品类看，预调鸡尾酒、食用香精 2021全年分别实现收入 22.9亿元（+33.5%）、2.7亿元（+37.7%）。预调鸡尾酒产品覆盖微醺-清爽-强爽的酒精含量梯度，更能满足不同消费场景和消费需求。微醺系列酒精度仅 3%，定位女性消费者，已成为公司核心优势单品。强爽系列酒精度 8%，口感刺激度较高，有助于拓展男性消费群体。此外，酒精度 5%的清爽系列新品一经上市即成为销量第三的子品牌；公司推出低糖“轻享”系列、高果汁含量“本榨”系列，产品矩阵进一步完善。2、分渠道看，线下、数字零售、即饮渠道分别实现收入 18.1亿元（+23.7%）、6.5亿元（+70.3%）、9702万元（+52.4%）。截至 2021年末，公司共有经销商 1888家，净增加 310家。

提价有望贡献利润弹性，业绩考核目标达成可期。1、整体毛利率 65.4%，同比下降 0.1pp，基本保持稳定。2、费用率方面：销售费用率 21.9%，同比下降 0.4pp；

管理费用率 5.3%，保持稳定；研发费用率 2.8%，同比下降 0.5pp；财务费用率-0.8%，同比下降 0.4pp，主要由于利息收入增加高于利息负债。整体净利率25.6%，同比下降 2.2pp，盈利能力有所下滑，主要由于本期政府补助减少。公司已于 2021年 12月对全系列产品出厂价提价 4%-10%，有望覆盖成本上涨压力，助力激励首年达成业绩考核目标。

全产业链布局，正式开启烈酒业务。1、预调鸡尾酒+香精香料布局，共享基础研究、新品开发、供应链资源。2、崃州蒸馏厂顺利投产，公司正式开启威士忌为主的烈酒板块业务，新酒品鉴反馈良好。3、拟向 227名公司核心管理人员、核心技术人员、骨干业务人员授予 240万股限制性股票，并预留 60万股用于后续激励，业绩考核目标为 2022-2024年收入增速分别不低于 25%、23%、20%，为公司长期发展奠定基础。

盈利预测与投资建议。预计 2022-2024年归母净利润分别为 8.6亿元、11.2亿元、14.4亿元，EPS 分别为 1.15元、1.49元、1.91元，对应动态 PE 分别为28倍、22倍、17倍，维持“买入”评级。

风险提示：新品推广不及预期；市场竞争加剧；食品安全风险。