华孚时尚：纱线主业回暖，数智化与袜业稳步推进

随着行业回暖，21年纱线及网链业务迅速恢复性增长，工业互联网改造及阿大袜业取得重大突破。

投资要点事件：公司发布21年报及22年一季报：2021年实现营收167.1亿元（+17.4%），归母净利润5.7亿元，扣非净利润3.5亿元，扭亏为盈；22Q1实现营收41.5亿元（+7.9%），归母净利润1.5亿元（+14.4%）。

纱线主业恢复性高增，期待数字化改造全面落地21年纱线订单整体回暖，3月以来海外订单短期承压。21年全球服饰消费恢复性增长，东南亚疫情导致海外订单回流中国，同时在新疆棉事件后，公司与多家国内品牌建立合作，有效弥补海外订单缺口，推动纱线收入同增16.2%至66.3亿元。在国内市场开拓之下，公司内销收入同增68.5%，占比提升4.0pct至13.1%。年初至今，由于国内疫情反复以及东南亚产能恢复，海外订单回流趋势减弱，尤其3月以来订单外流趋势抬头，预计纱线收入增速有所放缓。

棉价及产能利用率上行推动毛利率快速恢复。21年公司纱线毛利率为15.6%（+14.1pct），接近历史高位，主要原因是：1）棉价从21年年初的1.5万元/吨持续上涨至2.2~2.3万元/吨，公司保有的3~6个月的低价棉花库存（年均用棉量约25~35万吨）带来显著利润空间；2）订单饱满驱动公司产能利用率由20年的71%提升至93%；3）截至2021年底，公司已完成新疆阿克苏100万锭产能的数字化改造，生产效率大幅提升。

工业互联网全面落地在即，长期有望实现轻资产扩张。公司目前拥有纱线产能206万锭（国内177万锭+越南29万锭），此外还有20万锭工厂在建。预计22年公司将完成全部纱线产能的数字化改造，并开始向中小纺纱工厂推广，通过生产监控及统一订单输出，解决产能-订单错配的问题，推动整体利润率提升，同时改善自身资产结构。

网链业务稳健发展，袜业新品类实现突破网链业务量利齐增，显著增厚公司业绩。网链业务主要为从棉花种植、加工、仓储到最终交易的一整套供应链服务业务，21年前三季度公司把握市场行情实现高速增长，21Q4由于棉价短期上涨过快，交易量有所下降。全年该业务收入同增16.3%至96.5亿元，毛利率同比提升2.8pct至3.6%。

持续推进袜业板块，打造第二成长曲线。2021年完成了对卡拉美拉（品牌）、博亿（OEM制造）、易孚（材料）三家袜业的并购，实现了从纱线向下游袜业的延伸，全年袜子收入2.7亿元（+80%），毛利率大幅提升20.6pct至37.4%。

目前已布局三个定位鲜明的自主品牌，在天猫等平台实现一定头部效应，并借助屈臣氏、酷乐潮玩、盒马等快速铺开渠道。在目前2000台袜机的基础上，公司规划5年内投产5000台袜机，年产量可达3亿双。盈利预测及估值棉价在供给收缩、需求旺盛的背景下仍有较强支撑，公司纱线主业有望保持稳健增长；同时工业互联网及袜业板块将大有可为。预计22/23/24年归母净利6.1/7.0/7.9亿元，对应增速6%/16%/13%，对应估值10/9/8X，我们认为公司收入结构、资产结构等商业模式将逐步改变，估值体系将随着逐步切换，维持“买入”评级。

风险提示：疫情反复，终端需求不及预期