钢研高纳：2021年业绩超预期，高温合金龙头领军先行

2021归母净利润同比增长50%超预期，高温合金盈利能力大幅提升公司2021年实现营收20亿元，同比增长26%，实现归母净利润3.1亿元，同比增长50%超预期；公司2019-2021收入复合增速18%，归母净利润复合增速40%；公司2022Q1实现营收5.2亿元，同比增长49%，实现归母净利润0.6亿元，同比增长10%。

分产品看，公司2021年铸造高温合金营收12亿元，同比增加21%，多种涡轮铸件实现批产交付，涡轮叶片具备批量生产能力；变形高温合金营收5亿元，同比增加26%，“拳头产品”GH4169系列交付再创新高；新型高温合金营收2.9亿元，同比增加54%，制备技术取得重大突破，为批量生产奠定基础。

毛利率受原材料影响有所下降：公司2021年毛利率28%，同比下降6.4个百分点，主要原因系镍、钴等原材料成本大幅上涨（原材料成本占比46%）；2022Q1毛利率29%，同比下降3.4个百分点，原材料上涨导致的盈利能力下降预期仍将持续。盈利能力下降的同时净利润大幅提升，主要原因系其他收益（政府补助）和投资收益大幅增长，未来公司有望通过工艺改进、提高良率等方法有效控制成本。

存货及合同负债大幅上涨印证需求高景气，大力开拓市场稳步前进存货及合同负债大幅上涨：公司2021年末存货8.6亿，较期初增长45%，2022Q1存货进一步增加至10.2亿，主要为军品保供实施原材料战略储备所致；公司2021年末合同负债0.8亿，较期初增长46%，2022Q1增长至1.03亿，主要系预收货款增加所致，多向指标有力印证下游需求高景气，公司未来业绩有望较快增长。

深度合作航发动力，受益新机列装+存量替换+国产替代超行业增速成长公司拟同航发动力共同成立合资公司，大幅提升服务能力及核心竞争力，通过深度合作航发动力，争做航空发动机高温合金“排头兵”；高温合金市场空间大：军用发动机新增+维修促高温合金高端市场大发展，民用国产大飞机有望打开高温合金应用天花板，导弹“耗材”对发动机用高温合金需求大，舰船、核电站、化工多线助推高温合金需求上涨；龙头企业领军先行：公司在产品覆盖型号、产业规模上超过其他院所企业，在研发实力上超过特钢类企业，在经验、背景上超过民营企业，有望受益于新机列装+存量发动机替换+国产替代率提升带来的高温合金行业高增长，长期业绩弹性大。

投资建议：强技术实力+多产品型号+产能扩张+市场开拓共促业绩高增长预计公司2022-2024年净利润4.2/5.6/7.7亿，同比增长38%/34%/37%，复合增速36%，PE为31/23/17倍，维持“买入”评级。

风险提示：军用发动机列装不及预期，竞争格局变化等风险。